अल्फ़ाबेट ख़र्च ज़्यादा करता है, बढ़ता कम है, और क़ीमत चुकाता है

तीसरी तिमाही के नतीजों के बाद अल्फ़ाबेट के शेयर एक ही सत्र में 9.5 प्रतिशत गिरे और उसके बाज़ार मूल्य से 160 अरब डॉलर साफ़ हो गए। आय अनुमानों से बेहतर रही। दिक़्क़त गूगल क्लाउड में थी, जहाँ वृद्धि घटकर 22.5 प्रतिशत रह गई, जबकि माइक्रोसॉफ़्ट का एज़्योर तेज़ हो रहा था। इक्विटी निवेशक इस समय बख़्शने के मूड में नहीं हैं।

दो क्लाउड की कहानी

माइक्रोसॉफ़्ट ने उसी शाम नतीजे घोषित किए, और तुलना बेरहम थी। सितंबर तिमाही में एज़्योर की वृद्धि तेज़ होकर 29 प्रतिशत हो गई, जो पिछली तिमाही में 26 प्रतिशत थी, और माइक्रोसॉफ़्ट ने कहा कि कृत्रिम बुद्धिमत्ता सेवाओं का योगदान बढ़ रहा है। गूगल क्लाउड अप्रैल से जून की तिमाही में 28 प्रतिशत बढ़ा था, इसलिए उसका घटकर 22.5 प्रतिशत पर आना ठीक उस वक़्त हुआ जब उसका बड़ा प्रतिद्वंद्वी आगे निकल रहा था। जिन निवेशकों ने अल्फ़ाबेट को कुछ हद तक क्लाउड कंप्यूटिंग के दाँव के रूप में ख़रीदा था, उनके लिए यही फ़ासला पूरी कहानी था।

अल्फ़ाबेट की आय में अपनी हिस्सेदारी से क्लाउड कहीं ज़्यादा मायने रखता है। विज्ञापन अब भी कंपनी की बिक्री का बड़ा हिस्सा और लगभग सारा मुनाफ़ा देता है, पर क्लाउड वह कारोबार है जिससे निवेशकों को उम्मीद थी कि सर्च के परिपक्व होने पर वही वृद्धि का भार उठाएगा। वह हाल में ही मुनाफ़े में आया है, और बड़े पैमाने पर पहुँचने से पहले की सुस्ती यह सवाल उठाती है कि क्या वह कभी माइक्रोसॉफ़्ट के क़रीब मार्जिन कमा पाएगा।

पैमाना इस फ़ासले को पाटना और कठिन बनाता है। गूगल क्लाउड बाज़ार में अमेज़न वेब सर्विसेज़ और एज़्योर से काफ़ी पीछे तीसरे नंबर पर है, और क्लाउड कंप्यूटिंग में सबसे बड़े प्रदाता डेटा सेंटरों और कस्टम चिप की लागत को ज़्यादा ग्राहकों में बाँटकर कम क़ीमत दे सकते हैं। कॉर्पोरेट ख़रीदार भी अपना ख़र्च कम विक्रेताओं पर समेटने की ओर झुकते हैं, इसलिए तीनों में सबसे छोटे की सुस्ती उसके लिए पकड़ बनाना और महँगा कर देती है।

एआई के लिए ज़्यादा भुगतान

क्लाउड में पिछड़ना तो बस एक हिस्सा था। निवेशकों को एहसास हुआ कि अल्फ़ाबेट जेनरेटिव एआई ढाँचा खड़ा करने के लिए भारी ख़र्च का दौर शुरू कर रहा है। तिमाही में पूँजीगत ख़र्च बढ़कर 8 अरब डॉलर हो गया, और प्रबंधन ने और ख़र्च का वादा किया। जब भारी ख़र्च ठीक उसी समय आए जब ऊँचे मार्जिन वाले क्लाउड कारोबार की वृद्धि धीमी पड़ रही हो, तो वैल्यूएशन मल्टिपल तेज़ी से सिकुड़ते हैं।

यह ख़र्च मुख्यतः डेटा सेंटरों और उन विशेष चिपों पर है जो बड़े भाषा मॉडल को प्रशिक्षित करते और चलाते हैं। पिछले नवंबर में ओपनएआई का चैटजीपीटी आने के बाद से अल्फ़ाबेट पर दबाव है कि वह दिखाए कि वह उस उत्पाद की बराबरी कर सकता है जिसे ओपनएआई का मुख्य समर्थक माइक्रोसॉफ़्ट अपने सॉफ़्टवेयर और सर्च इंजन में पिरो रहा है। इसका मतलब है उस आय से बरसों पहले कंप्यूटिंग क्षमता खड़ी करना जो वह कभी दे सकती है। सर्वरों पर मूल्यह्रास रिटर्न साफ़ होने से बहुत पहले दर्ज मुनाफ़े पर भार डालने लगेगा।

मल्टिपल क्यों सिकुड़ते हैं

वैल्यूएशन का गणित गिरावट की तीव्रता समझाता है। शेयर की क़ीमत उस नक़दी को दर्शाती है जो कंपनी से अपने मालिकों को लौटने की उम्मीद है, और आज के लिए डिस्काउंट की हुई। ज़्यादा पूँजीगत ख़र्च अभी का मुक्त नक़दी प्रवाह घटाता है, क्लाउड की धीमी वृद्धि आगे की अपेक्षित नक़दी घटाती है, और ऊँची डिस्काउंट दर दोनों का मूल्य घटाती है। तीनों उसी हफ़्ते अल्फ़ाबेट के ख़िलाफ़ गए, जब दस साल के ट्रेज़री का यील्ड 2007 के बाद अपने सबसे ऊँचे स्तर के पास था। जिन कंपनियों का मूल्य दूर के मुनाफ़े पर बहुत निर्भर है, वे इस मेल से सबसे ज़्यादा जोखिम में होती हैं।

यह प्रतिक्रिया सिर्फ़ अल्फ़ाबेट तक सीमित नहीं थी। इस हफ़्ते नतीजों के बाद मेटा के शेयर भी गिरे, और टेक-प्रधान नैस्डैक सूचकांक अपनी गर्मियों की चोटी से काफ़ी नीचे आ गया है। जिन निवेशकों ने साल की शुरुआत में एआई के उत्साह पर सबसे बड़ी टेक कंपनियों के ऊँचे दाम चुकाए थे, वे अब पूछ रहे हैं कि ख़र्च कब कमाई देगा।

तेज़ी वाले क्या कहते हैं

काग़ज़ पर अल्फ़ाबेट का पक्ष अब भी मज़बूत है। सर्च विज्ञापन 11 प्रतिशत और यूट्यूब विज्ञापन 12 प्रतिशत से ज़्यादा बढ़े, जो डिजिटल विज्ञापन में पिछले साल की सुस्ती के बाद ठोस सुधार है। कंपनी बेहद मुनाफ़े वाली है, उसके पास नक़दी का बड़ा भंडार है और उसने अप्रैल में 70 अरब डॉलर के शेयर बायबैक को मंज़ूरी दी। उसके शोधकर्ताओं ने वह ट्रांसफ़ॉर्मर आर्किटेक्चर ईजाद किया जिस पर ज़्यादातर बड़े भाषा मॉडल बने हैं, और उसके पास अपनी एआई चिप हैं, जिससे एनवीडिया पर उसकी निर्भरता घटती है। इस नज़रिये से बिकवाली क्लाउड के एक तिमाही के आँकड़ों पर अति-प्रतिक्रिया है।

मेटा की मिसाल दोनों तरफ़ काटती है। 2022 में उसके शेयरों ने आधे से ज़्यादा मूल्य खो दिया, क्योंकि निवेशक मेटावर्स पर भारी ख़र्च के विरुद्ध बग़ावत पर उतर आए थे जबकि आय की वृद्धि अटकी थी। जब प्रबंधन ने लागत घटाई और इस साल वृद्धि लौटी, तो शेयर मज़बूती से सँभल गए। सबक़ यह है कि बाज़ार रिटर्न दिखने तक अंतहीन ख़र्च को सज़ा देगा, और दिखते ही जल्दी इनाम भी देगा। अल्फ़ाबेट ने अभी वह रिटर्न नहीं दिखाया है।

आँकड़ों से परे जोखिम

कुछ ख़तरे ऐसे भी हैं जिन्हें कोई तिमाही नतीजा नहीं सुलझाएगा। अमेरिकी न्याय विभाग का गूगल के सर्च समझौतों पर एकाधिकार-विरोधी मुक़दमा, जिसमें आईफ़ोन पर डिफ़ॉल्ट सर्च इंजन बनने के लिए ऐपल को किए गए उसके भुगतान भी शामिल हैं, सितंबर में शुरू हुआ। गूगल के ख़िलाफ़ फ़ैसला उस वितरण को कमज़ोर कर सकता है जो उसके विज्ञापन कारोबार की नींव है। जेनरेटिव एआई ख़ुद भी लोगों के खोजने का तरीक़ा बदल सकता है, जिससे क्लिक होने लायक़ विज्ञापन देने वाली क्वेरी घटेंगी। अल्फ़ाबेट जितना नया कारोबार खड़ा करने के लिए ख़र्च कर रहा है, उतना ही अपने मूल कारोबार को बचाने के लिए भी।

क्या देखें

जो संकेतक नज़रिया बदलेंगे, वे हैं चौथी तिमाही में गूगल क्लाउड की वृद्धि दर, एआई उत्पादों से आय पर अल्फ़ाबेट का दिया कोई भी आँकड़ा, और अगले साल के पूँजीगत ख़र्च पर प्रबंधन का मार्गदर्शन। इस बात का सबूत मदद करेगा कि उसका जेमिनाई मॉडल, जिसके आने की बात कंपनी ने कही है, ओपनएआई के सिस्टम से मुक़ाबला कर सकता है। एज़्योर के साथ वृद्धि के फ़ासले का घटना भी मदद करेगा।

अल्फ़ाबेट की गिरावट दिखाती है कि जब तक आय की वृद्धि जल्द तेज़ नहीं होती, निवेशक अंतहीन एआई ख़र्च के लिए भुगतान नहीं करेंगे। जब तक गूगल क्लाउड एज़्योर पर बढ़त बनाना शुरू नहीं करता, शेयर शायद माइक्रोसॉफ़्ट के मुक़ाबले छूट पर कारोबार करेंगे, और यह छूट कम से कम अगली दो तिमाहियों तक बनी रहने की संभावना है।