वित्तीय हालात सख़्त हैं या ढीले? पूछने वाले पर निर्भर करता है

गोल्डमैन सैक्स के वित्तीय हालात सूचकांक (FCI) के अनुसार ऊँची उधारी लागत और मज़बूत डॉलर की वजह से हालात तेज़ी से सख़्त हुए हैं। शिकागो फ़ेड के नेशनल फ़ाइनेंशियल कंडीशंस इंडेक्स का कहना है कि ये हालात अब भी ऐतिहासिक औसत से ढीले हैं, क्योंकि क्रेडिट स्प्रेड संकरे हैं और शेयर बाज़ार टिके हुए हैं। किसी मैक्रो हेज फ़ंड मैनेजर से पूछिए कि पैसा सख़्त है या ढीला, तो जवाब इस पर निर्भर करेगा कि वह किस सूचकांक को देखता है।

केंद्रीय बैंक हालात पर नज़र क्यों रखते हैं

मौद्रिक नीति ज़्यादातर बाज़ारों के ज़रिए काम करती है, सीधे उस ओवरनाइट दर से नहीं जो फ़ेड तय करता है। नीतिगत दर में बदलाव इसलिए मायने रखता है क्योंकि इससे वे कीमतें बदलती हैं जिनका सामना परिवार और कंपनियाँ वास्तव में करते हैं: होम लोन और कॉर्पोरेट उधारी की लागत, शेयरों और घरों की कीमत, विनिमय दर, और कर्ज़ देने के लिए बैंकों की इच्छा। वित्तीय हालात सूचकांक इन सबको एक ही संख्या में समेटने की कोशिश करता है। अगर सूचकांक हालात के सख़्त होने का संकेत देता है, तो नीति काम कर रही है; अगर ऊँची दरों के बावजूद वह हालात ढीले दिखाए, तो फ़ेड की कोशिशें बेअसर हो रही हैं।

दो पैमाने, दो जवाब

यह असहमति मायने रखती है, क्योंकि यह मौद्रिक नीति की बहस के केंद्र में है। अगर हालात पहले ही अर्थव्यवस्था का दम घोंट रहे हैं, तो फ़ेड ने सख़्ती पूरी कर ली है। अगर हाई-यील्ड स्प्रेड सख़्त हैं फिर भी शेयर बाज़ार उछल रहा है, तो इसका मतलब है कि हालात आसान हैं और नीति का असर अभी ठीक से नहीं पड़ा। नीति-निर्माताओं को तय करना है कि वे पहले से हो रही सख़्ती के ख़िलाफ़ धक्का दे रहे हैं, या सट्टेबाज़ी की अति को ढील देकर महंगाई को फिर से भड़कने दे रहे हैं।

वेटिंग की समस्या

दोनों सूचकांक इसलिए अलग हैं क्योंकि उनका ढाँचा अलग है। गोल्डमैन का सूचकांक कुछ बाज़ार कीमतों को मिलाता है, जिनमें छोटी और लंबी अवधि की ब्याज दरें, कॉर्पोरेट क्रेडिट स्प्रेड, शेयर कीमतें और ट्रेड-वेटेड डॉलर शामिल हैं, और इन्हें आर्थिक विकास पर उनके अनुमानित असर के हिसाब से भारित किया जाता है। ब्याज दरों और डॉलर का वज़न भारी है, इसलिए इस साल ट्रेज़री यील्ड में उछाल और डॉलर की मज़बूती तेज़ सख़्ती के रूप में दिखती है। शिकागो फ़ेड का सूचकांक मनी मार्केट, कर्ज़ और इक्विटी बाज़ारों तथा बैंकिंग सिस्टम में जोखिम, क्रेडिट और लीवरेज के सौ से ज़्यादा संकेतकों पर आधारित है, और नतीजे को अपने दीर्घकालिक औसत के सापेक्ष दिखाता है। चूँकि स्प्रेड संकरे हैं और फ़ंडिंग बाज़ार सुचारु रूप से चल रहे हैं, इसलिए यह सामान्य से आसान दिखता है।

दोनों में से कोई भी गलत नहीं है। वे अलग सवालों के जवाब देते हैं। गोल्डमैन का सूचकांक इस सवाल के करीब है कि पैसे की कीमत कितनी बदली है और इसका विकास पर क्या असर होगा। शिकागो का सूचकांक इस सवाल के करीब है कि वित्तीय व्यवस्था पर दबाव है या नहीं। ऐसा बाज़ार, जहाँ उधारी महंगी है पर आसानी से उपलब्ध है, एक सूचकांक में सख़्त और दूसरे में ढीला दर्ज हो सकता है।

इक्विटी का हिस्सा एक और विकृति जोड़ता है। अमेरिकी शेयर सूचकांकों पर अब मुट्ठी भर बहुत बड़ी टेक्नोलॉजी कंपनियों का दबदबा है, इसलिए इनके शेयरों में तेज़ी को व्यापक ढील के रूप में दर्ज किया जा सकता है, भले ही ज़्यादातर छोटी सूचीबद्ध कंपनियों को इससे लगभग कोई फ़ायदा न हुआ हो। ये दिग्गज अपना खर्च ज़्यादातर अपने नकद प्रवाह से चलाते हैं, इसलिए इनके ऊँचे शेयर भाव आम कर्ज़दार की पूँजी की लागत के बारे में बहुत कम बताते हैं।

एक बदलता निशाना

हाल के हफ़्तों में ये रीडिंग भी तेज़ी से डोली हैं। अक्टूबर में, जब दस साल की ट्रेज़री यील्ड लगभग 5 प्रतिशत के पास थी और शेयर गिर रहे थे, लगभग हर पैमाने पर हालात सख़्त हुए, और कई फ़ेड अधिकारियों ने कहा कि लंबी अवधि की यील्ड में उछाल समिति का कुछ काम खुद कर सकता है। उसके बाद यील्ड गिर गई है, और महंगाई व रोज़गार के नरम आँकड़ों के बाद दस साल की यील्ड लगभग 4.45 प्रतिशत पर लौट आई है, और शेयरों में ज़ोरदार तेज़ी आई है। जिस सख़्ती का हवाला अधिकारियों ने दिया था, उसका बड़ा हिस्सा पहले ही पलट चुका है।

ग्रीनस्पैन की पहेली

फ़ेड को यह समस्या पहले भी झेलनी पड़ी है। 2004 से 2006 के बीच उसने नीतिगत दर लगातार बढ़ाई, फिर भी लंबी अवधि की ट्रेज़री यील्ड मुश्किल से बढ़ी और होम लोन की दरें कम रहीं, एक ऐसा पैटर्न जिसे एलन ग्रीनस्पैन ने एक पहेली कहा था। नीति सख़्त होने के बावजूद घर खरीदने वालों के लिए वित्तीय हालात आसान बने रहे, और आवास का उछाल तब तक चलता रहा जब तक वह ढह नहीं गया। इस प्रकरण से अधिकारियों ने यह सीखा कि अकेली नीतिगत दर यह बताने में कमज़ोर मार्गदर्शक है कि पैसा वास्तव में कितना सख़्त है, और बाज़ार लंबे समय तक केंद्रीय बैंक के इरादों को बेअसर कर सकते हैं।

उलझन से किसे फ़ायदा

यह अस्पष्टता पूंजी बाज़ारों तक पहुँच रखने वाले कर्ज़दारों के पक्ष में है। निवेश-ग्रेड रेटिंग वाली बड़ी कंपनियाँ ऐतिहासिक मानकों के हिसाब से संकरे स्प्रेड पर बॉन्ड जारी कर सकती हैं, और इक्विटी निवेशक फिर से विकास के लिए ऊँचे गुणक चुकाने को तैयार हैं। बैंक लोन पर निर्भर छोटी फ़र्मों की दुनिया अलग है, क्योंकि इस साल की क्षेत्रीय बैंक विफलताओं के बाद बैंकों ने कर्ज़ देने के मानक सख़्त कर दिए हैं। एक ही अर्थव्यवस्था कुछ कर्ज़दारों के लिए आसान और दूसरों के लिए सख़्त हो सकती है, और सूचकांकों के असहमत होने की यह भी एक वजह है।

पैमानों को नज़रअंदाज़ करने का तर्क

कुछ अर्थशास्त्रियों का कहना है कि फ़ेड को वित्तीय हालात पर कम और वास्तविक अर्थव्यवस्था पर ज़्यादा ध्यान देना चाहिए, क्योंकि आख़िर में महंगाई और रोज़गार ही मायने रखते हैं। महंगाई गिरी है, बेरोज़गारी 3.9 प्रतिशत तक थोड़ी बढ़ी है, और फ़ेड के अपने अनुमान बताते हैं कि अगले साल के ज़्यादातर हिस्से में दरें 5 प्रतिशत से ऊपर रहेंगी। इस नज़रिए से सूचकांकों की बहस एक ध्यान भटकाने वाली चीज़ है। दिक्कत यह है कि वित्तीय हालात पहले बदलते हैं, और जब उनका असर वास्तविक अर्थव्यवस्था में दिखता है, तब तक प्रतिक्रिया देर हो सकती है।

जिन संकेतकों पर नज़र रखनी चाहिए वे हैं हाई-यील्ड बॉन्ड पर क्रेडिट स्प्रेड, शिकागो फ़ेड का साप्ताहिक सूचकांक, दस साल की यील्ड और डॉलर, और यह कि मध्य दिसंबर की बैठक में फ़ेड अधिकारी हाल की तेज़ी को चिंता का विषय बताते हैं या नहीं।

उल्टे नतीजे देने वाले प्रतिद्वंद्वी सूचकांक दिखाते हैं कि केंद्रीय बैंकिंग कितनी कठिन हो गई है। जब अर्थशास्त्री इस पर सहमत नहीं हो सकते कि पैसा सख़्त है या ढीला, तब फ़ेड नीति को सटीक ढंग से तय नहीं कर सकता, और वह संभवतः दरों को लंबे समय तक ऊँचा रखने की ओर झुकेगा, और अगले साल के काफ़ी हिस्से तक नीतिगत दर को अपरिवर्तित रखेगा।