महंगाई घटने पर दाँव मत लगाइए, सिर्फ़ इसलिए कि गणित ऐसा कहता है

शेयर व्यापारी आँकड़ों में आई सुस्ती को अर्थव्यवस्था में युद्धविराम मान रहे हैं। जुलाई में उपभोक्ता मूल्य महंगाई साल-दर-साल 8.5 प्रतिशत रही, जो पिछले महीने के 9.1 प्रतिशत से नीचे थी, और जोखिम वाली संपत्तियाँ ऐसे उछलीं मानो दाम स्थिरता किसी हुक्म से लौट आई हो। महीने-दर-महीने उपभोक्ता मूल्यों के सपाट आँकड़े को दर्द-रहित डिसइन्फ़्लेशन का सबूत मान लिया गया। जो कोई भी दाम-सूचकांक कैसे बनते हैं यह जानता है, वह समझता है कि बेस इफ़ेक्ट आँकड़ों को सजाते हैं। महंगाई तब घटती है जब माँग ऐसी आपूर्ति के आगे झुकती है जो तेज़ी से नहीं बढ़ सकती, और बारह महीने पहले के बड़े भाजक से यह नहीं होता।

सालाना हेडलाइन दर और अल्पकालिक annualised रुझान अलग कहानियाँ कहते हैं, और यह अंतर ऊर्जा के बाहर बनी लगातार गति को छिपा देता है। थोक पेट्रोल के दाम गिरने से मासिक हेडलाइन आँकड़ा नीचे खिंच सकता है, जबकि कोर दाम नीचे-नीचे बढ़ते रहते हैं। एक महीने के सपाट हेडलाइन दाम को स्थायी राहत मान लेना पानी का तापमान देखकर बाँध की हालत का अंदाज़ा लगाने जैसा है।

बेस इफ़ेक्ट कैसे सजाते हैं

जब दाम अस्थिर हों, तो साल-दर-साल माप बुरी तरह विकृत हो जाते हैं। 2021 के अंत में आई पहली आपूर्ति बाधाओं के दौरान दर्ज हुई बड़ी मासिक बढ़ोतरी बारह महीने की गणना से बाहर हो जाती है, और इससे सालाना दर नीचे खिंच जाती है, भले ही महीने-दर-महीने बदलाव असहज रूप से सकारात्मक बने रहें। अगर कोर दाम 0.4 प्रतिशत प्रति माह की दर से बढ़ते रहें, तो annualised गति लगभग 5 प्रतिशत के आसपास रहती है, जो फ़ेड के आदेश के स्वीकार्य स्तर से कहीं ज़्यादा है।

यही गणित हेडलाइन को कई महीनों तक सजाता रहेगा। जून में उपभोक्ता दाम अकेले 1.3 प्रतिशत उछले, और वह एक महीना अगली गर्मियों तक साल-दर-साल तुलना में बना रहेगा, जब उसके बाहर निकलने से हेडलाइन दर तेज़ी से नीचे आएगी, जब तक कि उस महीने में फिर कोई उछाल न आए। इसलिए अगले साल की पहली छमाही में सालाना दर का गिरना माँग की स्थिति से ज़्यादा 2022 के वसंत के बारे में बताएगा।

तीन-महीने के annualised आँकड़े भी इस पर काफ़ी निर्भर करते हैं कि खिड़की कहाँ से शुरू और कहाँ ख़त्म होती है। अगर तीन महीने में ऊर्जा दामों में एक अनोखी गिरावट शामिल हो, तो annualise करने पर ऐसा डिसइन्फ़्लेशन रुझान दिखता है जो कमोडिटी दामों के स्थिर होते ही गायब हो जाता है। कंपनियाँ तीन-महीने के मूविंग औसत से दाम तय नहीं करतीं। वे अनुबंधों का दाम आज के माल-भाड़े और विशेष श्रम की लागत, साथ ही वर्किंग कैपिटल पर होने वाले ख़र्च से तय करती हैं, और वे लागतें अब भी ऊपर जा रही हैं।

भारी काम पेट्रोल ने किया

जुलाई का सपाट आँकड़ा लगभग पूरी तरह पंप की वजह से था। नियमित पेट्रोल का राष्ट्रीय औसत दाम जून के मध्य में पहली बार 5 डॉलर प्रति गैलन के ऊपर गया था, और अगस्त तक 4 डॉलर से नीचे लौट आया, क्योंकि रूस के यूक्रेन पर हमले के बाद आए उछाल से कच्चा तेल पीछे हट गया था। खाद्य और ऊर्जा निकाल दें, तो जुलाई का सूचकांक फिर भी महीने-दर-महीने 0.3 प्रतिशत बढ़ा, और कोर महंगाई साल-दर-साल 5.9 प्रतिशत पर रही, जो जून में भी इतनी ही थी। ऊर्जा उतनी ही तेज़ी से पलट सकती है जितनी तेज़ी से गिरी थी, और सर्दियों के नज़दीक आने से उसे यह मौक़ा भरपूर मिलता है।

सेवाएँ टस से मस नहीं होतीं

दाम का दबाव व्यापार की जाने वाली वस्तुओं से घरेलू सेवाओं की ओर चला गया है, जहाँ दाम चिपचिपे होते हैं। कारों और इलेक्ट्रॉनिक्स में आपूर्ति की बाधाएँ कम हो रही हैं: स्पॉट कंटेनर दरें गिरी हैं और थोक इन्वेंट्री बन रही है। वस्तुओं की यह गिरावट आवास और चिकित्सा सेवाओं, साथ ही वाणिज्यिक बीमा से संतुलित हो रही है, जो दाम पर कम प्रतिक्रिया देते हैं और महीनों के बजाय सालों में समायोजित होते हैं।

आवास लगभग एक-तिहाई हेडलाइन सूचकांक बनाता है। यह आधिकारिक आँकड़ों में किराया-समतुल्यता सर्वेक्षणों के ज़रिए आता है, जो असली नए पट्टों से चार से छह तिमाही पीछे चलते हैं, इसलिए 2021 के अंत और 2022 की शुरुआत में बाज़ार के किरायों में आई तेज़ी अभी-अभी दिखने लगी है। नए पट्टों के निजी सूचकांक पहले ही दिखा रहे हैं कि किराया वृद्धि अपने शिखर से धीमी हो रही है, लेकिन सूचकांक की अपनी बनावट के हिसाब से यह राहत कई तिमाहियों में आएगी।

फ़ेड क्या पढ़ता है

फ़ेड का लक्ष्य एक अलग सूचकांक में तय होता है, पर्सनल कंज़म्पशन एक्सपेंडिचर प्राइस मेज़र, और उसका कोर रूप जुलाई तक के साल में 4.6 प्रतिशत बढ़ा, जो 2 प्रतिशत के लक्ष्य से दोगुने से भी ज़्यादा है। वेतन उससे भी तेज़ दौड़ रहे हैं: अगस्त में औसत प्रति घंटा कमाई एक साल पहले की तुलना में 5.2 प्रतिशत बढ़ी। इस क्रम की वेतन वृद्धि, जब उत्पादकता धीरे बढ़ रही हो, सेवाओं की महंगाई को लक्ष्य से काफ़ी ऊपर रखने के अनुरूप है, इसीलिए अधिकारी दाम के शिखर के सवाल पर बार-बार श्रम बाज़ार की ओर इशारा करते हैं।

1970 के दशक की चेतावनी

पिछली बार जब अमेरिका ने इस तरह की महंगाई के साथ जीवन बिताया, तो एक सांख्यिकीय पीछे हटने ने नीति-निर्माताओं को भ्रमित कर दिया। 1974 के अंत और 1976 के अंत के बीच हेडलाइन महंगाई आधे से भी कम हो गई, जब पहला तेल झटका सूचकांक से गुज़र गया, और आर्थर बर्न्स के नेतृत्व वाले फ़ेड ने नीति को ढीला होने दिया। अंतर्निहित दबाव गए नहीं थे, और 1980 तक महंगाई अपने 1974 के शिखर से ऊपर थी। जेरोम पॉवेल ने अगस्त में जैक्सन होल में उसी प्रकरण का ज़िक्र किया, और यह एक कारण है कि एक नरम महीना उन्हें हिलाने की संभावना नहीं रखता।

आशावादियों का तर्क वस्तुओं पर टिका है। कंटेनर दरें, थोक में बिकी इस्तेमाल की कारों के दाम और फूलती हुई खुदरा इन्वेंट्री सर्दियों तक वस्तुओं के दाम गिरने की ओर इशारा करती हैं, और 2021 की अधिकांश तेज़ी वस्तुओं ने ही उठाई थी, इसलिए वहाँ पर्याप्त गहरी अपस्फीति कोर महंगाई को सेवाओं के मज़बूत रहने के बावजूद नीचे खींच सकती है। कमज़ोरी अनुपात में है: सेवाएँ, आवास सहित, सूचकांक का कहीं ज़्यादा हिस्सा बनाती हैं, और वही हिस्सा ग़लत दिशा में चल रहा है। अगस्त के आँकड़े 13 सितंबर को आएँगे, फ़ेड की बैठक 20 और 21 सितंबर को होने से एक हफ़्ता पहले, और कोर सेवाओं में मासिक बदलाव हेडलाइन सालाना दर से कहीं ज़्यादा मायने रखेगा।

जो लोग इस ग़लत पढ़त पर चलते हैं, उनकी क़ीमत चुकानी पड़ती है। जिन शेयर निवेशकों ने जुलाई की तेज़ी में ख़रीदारी की, उन्होंने नीतिगत दर के शिखर की ऐसी उम्मीद पर दाँव लगाया है जिसे फ़ेड ने समर्थन नहीं दिया, और लंबी अवधि के बॉन्ड धारक तब जोखिम में हैं जब सेवाएँ चक्रवृद्धि रूप से बढ़ती रहें। मुद्रास्फीति-सूचकांकित प्रतिभूतियों के ख़रीदारों को वास्तविक सूचकांक पर भुगतान मिलता है, इसलिए वे ठीक उसी चिपचिपाहट से फ़ायदा उठाते हैं जिसे शेयर बाज़ार छूट दे रहा है।

निवेशकों के लिए प्रकाशित आँकड़े और नीति कुछ समय तक अलग-अलग दिशाओं में इशारा करेंगे। फ़ेड सिर्फ़ इसलिए नहीं रुकेगा कि बारह महीने की हेडलाइन दरें अपने शिखर से नीचे आ गईं। जब तक महीने-दर-महीने कोर महंगाई दो-दशमांश प्रतिशत की ओर न गिरे, वास्तविक नीतिगत दरों को शायद बढ़ते रहना होगा, और ऐसे पोर्टफ़ोलियो जो सांख्यिकीय युद्धविराम पर टिके हों, खतरे में हैं। जो फ़ेड बेस इफ़ेक्ट के अपना काम करने का इंतज़ार करेगा, उसे सेवाओं की महंगाई अगले दौर के वेतन समझौतों में लिखी मिलेगी, और जिन शेयरधारकों ने जल्दी विराम पर दाँव लगाया था, वे गर्मियों के मुनाफ़े सबसे पहले लौटाएँगे।