शानदार रोज़गार आँकड़े, बॉन्ड के लिए बुरी ख़बर

दिसंबर में गैर-कृषि पेरोल 256,000 बढ़ा, जो फ़ेडरल रिज़र्व की जल्दी दर कटौती पर दाँव लगाए बॉन्ड निवेशकों के लिए भारी झटका है। स्वास्थ्य सेवा, सरकार और पेशेवर सेवाओं में भर्ती बनी रही, जो इस बात का संकेत है कि वित्तीय स्थितियाँ अब भी इतनी ढीली हैं कि अर्थव्यवस्था में असली गुंजाइश नहीं बनने देतीं। बॉन्ड डेस्क के लिए मज़बूत आँकड़े अब अच्छी ख़बर नहीं रहे, बल्कि उनकी ड्यूरेशन पोज़िशन के लिए महँगा जोखिम बन गए हैं।

दर कटौती करते फ़ेड के सामने झटका

यह आँकड़ा इसलिए मायने रखता है कि इससे पहले क्या हुआ था। फ़ेड ने सितंबर और दिसंबर के बीच अपनी नीतिगत दर पूरे एक प्रतिशत अंक घटाई थी, इस विचार पर कि श्रम बाज़ार ठंडा हो रहा है और महंगाई लक्ष्य के काफ़ी क़रीब है। दिसंबर में उसने इस साल के लिए केवल दो कटौतियों का संकेत दिया, जबकि सितंबर के अनुमानों में चार थीं। ताज़ा रिपोर्ट में बेरोज़गारी दर घटकर 4.1 प्रतिशत रह गई, जो इस दलील को कमज़ोर करती है कि श्रम बाज़ार को सहारे की ज़रूरत है।

वेतन बढ़ता रहता है

नौकरियाँ कहाँ से आ रही हैं, यह भी मायने रखता है। देश के भीतर सेवा-क्षेत्र की महंगाई चिपचिपी साबित हो रही है, और चक्र के इस चरण के हिसाब से औसत प्रति घंटा आय अब भी स्वस्थ रफ़्तार से बढ़ रही है, जो इकाई श्रम लागत को फ़ेड के लक्ष्य के अनुरूप स्तर पर बैठने नहीं देती। जब नियोक्ता हर उपलब्ध व्यक्ति को काम पर रखते रहते हैं, तो उपभोक्ता ख़र्च करते रहते हैं, और कंपनियाँ ऊँची लागत आगे डालकर अपने मार्जिन बचाने का आत्मविश्वास रखती हैं।

पेरोल से कीमतों तक की कड़ी घरेलू आय से होकर जाती है। अधिक नौकरियाँ और स्थिर वेतन-वृद्धि कुल वेतन बढ़ाती हैं, जो यात्रा, भोजन और स्वास्थ्य सेवा जैसी सेवाओं पर ख़र्च को सहारा देती है, जहाँ श्रम ही मुख्य लागत है। ऐसी माँग का सामना करने वाली फ़र्मों के पास कीमतें नीचे रखने का कम कारण होता है, और सेवा महंगाई अगले साल की वेतन-माँगों में वापस जाती है। जब भर्ती इतनी मज़बूत चल रही हो, तब हल्की-सी सख़्त मौद्रिक नीति इस चक्र को तोड़ने में बहुत कम करती है।

यील्ड में उछाल

फ़्यूचर्स ट्रेडरों ने जल्दी दर कटौती की संभावना घटाई, तो पूरे कर्व पर ट्रेज़री यील्ड चढ़ी। ट्रेडरों ने दरों के लंबे समय तक ऊँची रहने की क़ीमत लगाई, तो दो-वर्षीय नोट ज़ोरदार तरीक़े से बिके, और दस-वर्षीय यील्ड ने ज़्यादा टर्म प्रीमियम लिया। दस-वर्षीय यील्ड 2023 के आख़िर से अपने सबसे ऊँचे स्तर पर पहुँच गई। डॉलर उसके साथ मज़बूत हुआ, जिससे डॉलर-कर्ज़ वाले विदेशी उधारकर्ताओं के लिए स्थितियाँ सख़्त हो गईं।

ऊँची यील्ड के हारने वाले आसानी से गिनाए जा सकते हैं। बंधक दरें फिर 7 प्रतिशत के आसपास लौट आई हैं, जो मौजूदा घरमालिकों को घर बदलने से रोकती हैं और मकान निर्माण को धीमा रखती हैं, और जिन कंपनियों को महामारी के दौर के सस्ते कर्ज़ को दोबारा वित्त-पोषित करना है, उनके लिए कूपन ऊँचे होते हैं। छोटी कंपनियाँ, जो फ़्लोटिंग दरों पर ज़्यादा उधार लेती हैं, बड़ी कंपनियों की तुलना में ज़्यादा झेलती हैं, जिनके पास लंबी अवधि के बॉन्ड होते हैं। मनी-मार्केट फ़ंड में बचत रखने वालों की जीत सबसे साफ़ है, क्योंकि जब तक फ़ेड दरें थामे रखेगा, नक़द पर यील्ड 4 प्रतिशत से ऊपर बनी रहेगी।

अच्छी ख़बर क्यों चुभती है

सांख्यिकीय बात इस पर है कि कौन सा जोखिम हावी है। जब महंगाई अच्छी तरह थमी हो, तो मज़बूत आँकड़े मुख्यतः ऊँचे मुनाफ़े का संकेत देते हैं, और शेयर और बॉन्ड साथ-साथ चढ़ सकते हैं। जब महंगाई मुख्य चिंता हो, तो मज़बूत आँकड़े सख़्त नीति का संकेत देते हैं, और शेयर और बॉन्ड के बीच का सहसंबंध सकारात्मक हो जाता है, जिससे दोनों एक साथ गिरते हैं। 2022 से बाज़ार इसी व्यवस्था में हैं, और इससे वह बचाव ख़त्म हो गया है जो लंबे बॉन्ड संतुलित पोर्टफ़ोलियो को देते थे।

हर पेरोल रिपोर्ट के प्रति बाज़ार की संवेदनशीलता भी बढ़ गई है। जब फ़ेड कहता है कि उसके फ़ैसले आँकड़ों पर निर्भर हैं, तो हर रिलीज़ दरों के रास्ते के बारे में ज़्यादा जानकारी देती है, और किसी दिए गए आश्चर्य पर दो-वर्षीय यील्ड की प्रतिक्रिया उसी अनुपात में बढ़ती है। इसलिए एक मज़बूत महीना अगली बैठक ही नहीं, नीति के पूरे अपेक्षित रास्ते को खिसका देता है। यह बढ़ाव दोनों दिशाओं में काम करता है, इसीलिए वसंत में आई कमज़ोर रिपोर्ट इस हफ़्ते की ज़्यादातर चाल को उतनी ही तेज़ी से पलट सकती है।

1994 की मिसाल

सबसे नज़दीकी तुलना 1994 की है, जब मज़बूत आँकड़ों की एक लड़ी ने फ़ेड को उससे कहीं तेज़ सख़्ती की ओर धकेला जितनी बॉन्ड निवेशकों ने सोची थी, और पूरे साल लंबी यील्ड तेज़ी से चढ़ी। तब का सबक़ यह था कि चक्र के सौम्य दृष्टिकोण पर बनी ड्यूरेशन पोज़िशन बहुत जल्दी खुल सकती हैं; फ़ेड ने एक साल के भीतर अपनी नीतिगत दर 3 प्रतिशत से दोगुना करके 6 प्रतिशत कर दी, और दिसंबर 1994 में ऑरेंज काउंटी के दिवालियापन को नुक़सान का प्रतीक बनना पड़ा। अभी की स्थिति एक महत्वपूर्ण तरीक़े से अलग है: फ़ेड दरें बढ़ा नहीं रहा, सिर्फ़ घटाने से इनकार कर रहा है। इसलिए बॉन्डधारकों का दर्द अचानक गिरावट के बजाय टर्म प्रीमियम में धीरे-धीरे ऊपर की चक्की के रूप में आने की ज़्यादा संभावना है।

धैर्य की दलील

एक रिपोर्ट पर भरोसा न करने के कारण भी हैं। पेरोल आँकड़े संशोधित होते हैं, कभी-कभी भारी संशोधन, और पतझड़ के आँकड़े हरिकेन और बोइंग की हड़ताल से विकृत हुए थे। पिछले साल उत्पादकता तेज़ी से बढ़ी है, जिससे इकाई श्रम लागत बढ़ाए बिना वेतन ज़्यादा तेज़ बढ़ सकते हैं, और अधिक आप्रवासन ने अर्थव्यवस्था द्वारा हर महीने जोड़ी जा सकने वाली नौकरियों की संख्या बढ़ा दी है, बिना ज़्यादा गरम हुए। यदि ये ताक़तें टिकी रहीं, तो आज की मज़बूती बॉन्ड बाज़ार के डर से कम महंगाई-कारक साबित हो सकती है। एक उचित पाठ यह है कि आँकड़े फ़ेड को दरें बढ़ाने पर मजबूर नहीं करते, पर उसके पास जल्दी करने का कोई कारण भी नहीं छोड़ते।

किस पर नज़र रखें

अगली परीक्षाएँ अगले हफ़्ते आने वाली दिसंबर की उपभोक्ता कीमतें हैं, और जनवरी के आख़िर में फ़ेड की बैठक, जिसमें कोई बदलाव अपेक्षित नहीं है। सौम्य महंगाई आँकड़ा लंबे सिरे से कुछ दबाव हटाएगा, जबकि कोर का एक और मज़बूत पाठ नीतिगत चक्र के बदलाव की पुष्टि करेगा। जब तक भर्ती इतनी मज़बूत है, बॉन्ड निवेशक अच्छी आर्थिक ख़बर को अपने लिए बुरी ख़बर मानते रहेंगे, और फ़ेड शायद वसंत तक दरें स्थिर रखेगा। लंबे ट्रेज़री के धारकों को तब तक दस-वर्षीय यील्ड का पतझड़ के स्तर से ऊपर रहना अपेक्षित मानना चाहिए, जब तक कमज़ोर रोज़गार रिपोर्ट नहीं आती।