जापान डॉलर से लड़ रहा है, और डॉलर जीत रहा है

जापान के वित्त मंत्रालय ने 22 सितंबर को बैंक ऑफ़ जापान को डॉलर बेचकर येन ख़रीदने का निर्देश दिया, जो 1998 के बाद उसका पहला ऐसा हस्तक्षेप था, और अधिकारियों ने 145.90 के आसपास एक रेखा खींचने की कोशिश की। यह ऑपरेशन बड़ा था, जिसमें विदेशी मुद्रा भंडार से अनुमानित 2.8 ट्रिलियन येन लगे। कुछ ही दिनों में डॉलर फिर चढ़ने लगा और उस रेखा की ओर लौटने लगा, अधिकारियों की किसी बात की परवाह किए बिना। जापान बराबरी की शर्तों पर मुद्रा बाज़ार से नहीं लड़ रहा, और डॉलर शायद जीतेगा।

टोक्यो के पास ताक़त की कमी नहीं। जापान के पास अब भी 1.2 ट्रिलियन डॉलर से ज़्यादा का विदेशी मुद्रा भंडार है। उसकी समस्या सिद्धांत में है। हस्तक्षेप तब काम कर सकता है जब कोई मुद्रा सट्टेबाज़ी वाली पोज़िशनिंग या किसी क्षणिक घबराहट के कारण बुनियादी कारकों से भटक गई हो। 2022 में येन की गिरावट बुनियादी कारकों का ही काम है, जो एक सख़्त फ़ेडरल रिज़र्व और एक ऐसे बैंक ऑफ़ जापान के बीच की चौड़ी और लगातार बनी ब्याज दर खाई से चल रही है जो टस से मस नहीं होगा।

कैरी ट्रेड क्यों जीतता है

मुद्रा ट्रेडर कैरी ट्रेड पर जीते हैं। फ़ेड ने अल्पकालिक दरें 3 प्रतिशत से ऊपर उठाई हैं और 4.5 प्रतिशत से ऊपर के शिखर का संकेत दिया है। बैंक ऑफ़ जापान अपनी अल्पकालिक दर माइनस 0.1 प्रतिशत पर रखता है और 10 वर्षीय जापानी सरकारी बॉन्ड यील्ड को शून्य पर थामे है। इसलिए येन में उधार लेकर डॉलर रखने से कम जोखिम में चौड़ा ब्याज अंतर मिलता है। जब येन इतना सस्ता और इतना प्रचुर हो, तब कोई ट्रेज़रर या फ़ंड मैनेजर महंगे डॉलर में फ़ंडिंग को उचित नहीं ठहरा सकता।

हस्तक्षेप को स्टेरिलाइज़ भी किया गया है। मंत्रालय डॉलर भंडार से येन ख़रीदता है, जबकि बैंक ऑफ़ जापान अपनी 10 वर्षीय यील्ड की 0.25 प्रतिशत सीमा बचाने के लिए असीमित येन छापता है, जो एक साथ एक्सेलरेटर और ब्रेक दबाने जैसा है। अप्रैल से बैंक हर कारोबारी दिन उस यील्ड पर 10 वर्षीय बॉन्ड की किसी भी मात्रा को ख़रीदने की पेशकश कर रहा है, इसलिए जो निवेशक सीमा पर शक करता है, वह उसे बेचकर ताज़ा येन पा सकता है। मुद्रा दर सहारा देने के लिए येन सामने के दरवाज़े से सोखे जाते हैं, और सरकारी बॉन्ड ख़रीदने के लिए पिछले दरवाज़े से फिर छापे जाते हैं। कुल मिलाकर मौद्रिक स्थितियाँ अब भी बहुत ढीली हैं।

कुरोदा क्यों नहीं हिलेंगे

बैंक ऑफ़ जापान के पास स्थिर रहने के अपने कारण हैं। ताज़ा खाद्य को छोड़कर उपभोक्ता कीमतें अगस्त तक के साल में 2.8 प्रतिशत बढ़ीं, जो बैंक के 2 प्रतिशत लक्ष्य से ऊपर है, पर गवर्नर हारुहिको कुरोदा तर्क देते हैं कि यह बढ़ोतरी आयातित ऊर्जा और खाद्य से आ रही है और ख़त्म हो जाएगी, और तेज़ वेतन-वृद्धि के बिना सख़्ती केवल कमज़ोर सुधार का गला घोटेगी। बैंक के पास सभी जापानी सरकारी बॉन्ड का लगभग आधा हिस्सा भी है, इसलिए यील्ड सीमा से कोई भी पीछे हटना उसकी अपनी बैलेंस शीट पर घाटा डालेगा और सरकार की उधारी लागत एक साथ बढ़ाएगा। उसकी अगली नीति बैठक 28 अक्टूबर को ख़त्म होती है, और बाज़ार को कोई बदलाव अपेक्षित नहीं।

सीमाओं वाला युद्ध-कोष

यह विरोधाभास वैश्विक मैक्रो ट्रेडरों के लिए उपहार है। हर हस्तक्षेप डॉलर-येन में अस्थायी गिरावट लाता है, जो निवेशकों को लंबे-डॉलर कैरी ट्रेड में सस्ता प्रवेश देता है। असल में जापानी अधिकारी अपनी मुद्रा के ख़िलाफ़ दाँव लगाने वालों को सब्सिडी वाली तरलता दे रहे हैं।

जापान का भंडार बड़ा है पर सीमित। उसका ज़्यादातर पैसा अमेरिकी ट्रेज़री प्रतिभूतियों में पड़ा है, इसलिए लगातार हस्तक्षेप का मतलब होगा पहले से नाज़ुक बाज़ार में ट्रेज़री बेचना। इससे वॉशिंगटन के साथ तनाव हो सकता है और अमेरिकी यील्ड ऊपर जा सकती है, जिससे अमेरिका और जापान के बीच दर अंतर चौड़ा होगा और येन पर नया दबाव आएगा।

1998 में येन को किसने पलटा

पिछला प्रसंग मंत्रालय को बहुत राहत नहीं देता। टोक्यो और वॉशिंगटन ने जून 1998 में डॉलर 146 के आसपास होने पर मिलकर येन ख़रीदा, और अगस्त तक डॉलर फिर ऊपर था। येन का असली मोड़ अक्टूबर 1998 में आया, जब लॉन्ग-टर्म कैपिटल मैनेजमेंट के लगभग ढह जाने से हेज फ़ंडों को येन-फ़ंडेड कैरी ट्रेड खोलने पड़े और कुछ ही दिनों में मुद्रा उछल गई। पोज़िशनिंग ने वह काम किया जो आधिकारिक ख़रीदारी नहीं कर सकी, और उसे शुरू करने में अमेरिकी बाज़ारों में एक संकट लगा।

इस बार संयुक्त कार्रवाई मेज़ से बाहर है। 1985 का प्लाज़ा समझौता इसलिए काम आया क्योंकि पाँच सबसे बड़ी अर्थव्यवस्थाएँ इस पर सहमत हुईं कि डॉलर बहुत मज़बूत है, और उन्होंने मिलकर उसे नीचे धकेला। सितंबर में अमेरिकी ट्रेज़री ने कहा कि वह जापान के फ़ैसले को समझता है, पर उसमें शामिल नहीं हुआ, और जब फ़ेड अमेरिकी अर्थव्यवस्था से महंगाई निचोड़ने में लगा है, तब वॉशिंगटन को कमज़ोर डॉलर में कम रुचि है। अकेला हस्तक्षेप करने वाला अपना भंडार ऐसे बाज़ार में बेचता है जिसे दुनिया का सबसे बड़ा केंद्रीय बैंक उलटी दिशा में धकेल रहा है।

सस्ते येन से कौन फ़ायदा उठाता है

कार निर्माता जैसे निर्यातक विदेशी मुनाफ़े को और उदार विनिमय दर पर दर्ज करते हैं, और इस महीने सीमा स्वतंत्र यात्रियों के लिए फिर खुलने पर विदेशी पर्यटकों को जापान सस्ता लगेगा। घर हारते हैं, क्योंकि जापान अपना ज़्यादातर भोजन और लगभग सारी ऊर्जा आयात करता है, और डॉलर में तय ईंधन ने देश को व्यापार घाटे में धकेल दिया है। जापानी लाइफ़ इंश्योरेंस कंपनियाँ दूसरे तरीक़े से दबाव में हैं, क्योंकि डॉलर बॉन्ड को येन में हेज करने की लागत लगभग अल्पकालिक दरों के अंतर जितनी है, जिससे मुद्रा-हेज्ड ट्रेज़री घरेलू बॉन्ड से कम यील्ड देते हैं।

टोक्यो के पक्ष में तर्क यह है कि उसका समय अब भी अच्छा साबित हो सकता है। यदि अमेरिकी महंगाई पलटती है और फ़ेड ठहराव का संकेत देता है, तो दर अंतर चौड़ा होना रुक जाता है, 145.90 की रेखा बचाना आसान हो जाता है, और यह हस्तक्षेप एक सटीक चेतावनी के रूप में याद रखा जाएगा। यानी नतीजा वॉशिंगटन के हाथ में है, और इस महीने की 13 अक्टूबर को आने वाली अमेरिकी उपभोक्ता कीमत रिपोर्ट डॉलर-येन के लिए टोक्यो में कही किसी भी बात से बेहतर मार्गदर्शक है।

टोक्यो में शीर्ष पर बदलाव भी संतुलन बदल सकता है। श्री कुरोदा का दूसरा पाँच-वर्षीय कार्यकाल अप्रैल में ख़त्म होता है, और बाज़ार पहले से अटकलें लगा रहे हैं कि उनका उत्तराधिकारी बॉन्ड यील्ड पर पकड़ ढीली करेगा या नहीं। ऐसा कोई भी संकेत अपेक्षित दर अंतर को किसी भी भंडार से तेज़ी से सिकोड़ देगा।

टोक्यो का हस्तक्षेप थोड़ा हासिल करने का एक महंगा तरीक़ा है। जो केंद्रीय बैंक अपने बॉन्ड यील्ड को शून्य पर और दरों को नकारात्मक रखकर थामे है, वह डॉलर के मुक़ाबले अपनी मुद्रा भी नहीं थाम सकता, और जब तक इनमें से कोई एक नीति नहीं बदलती, येन फिसलता रहेगा। जब तक गवर्नर कुरोदा यील्ड-कर्व कंट्रोल पर पीछे नहीं हटते, या फ़ेडरल रिज़र्व दरें बढ़ाना बंद नहीं करता, येन वैश्विक कैरी ट्रेड में फ़ंडिंग का पसंदीदा पैर बना रहेगा, और 145.90 के आसपास की रेखा साल ख़त्म होने से पहले टूटने की संभावना है।