जापान ने दरें बढ़ाईं। फिर भी येन गिर गया

बैंक ऑफ़ जापान ने सत्रह साल में पहली बार ब्याज दरें बढ़ाईं, और येन गिर गया। वह प्रति डॉलर 151 के पार कमज़ोर हुआ, जो दशकों पुराने निचले स्तरों के क़रीब है। करेंसी ट्रेडरों ने एक सीधा फ़र्क़ किया: एक प्रतीकात्मक नीतिगत मील का पत्थर और वह कैरी ट्रेड, जो असल में विनिमय दर चलाता है।

बढ़ोतरी पर येन क्यों गिरा

बाज़ार आश्चर्यों पर चलते हैं, और यह फ़ैसला कोई आश्चर्य नहीं था। बैठक से पहले के दिनों में रिपोर्टें संकेत दे चुकी थीं कि BoJ नकारात्मक दरें ख़त्म करेगा, और वसंत की वेतन वार्ताओं के एक मज़बूत शुरुआती आँकड़े ने बची-खुची ज़्यादातर शंका भी हटा दी। असली बात मार्गदर्शन की थी, और वह नरम था। बैंक ने कहा कि वह सरकारी बॉन्ड पहले जैसी ही रफ़्तार से ख़रीदता रहेगा, और आगे की बढ़ोतरी के किसी समय-सारणी का कोई संकेत नहीं दिया। जो ट्रेडर पहले से उम्मीद में येन ख़रीद चुके थे, उन्होंने ख़बर आते ही बेच दिया।

कैरी अब भी फ़ायदे का सौदा है

जापानी दरों के शून्य से ऊपर होने पर भी अमेरिका (5.3 प्रतिशत) और जापान (0.1 प्रतिशत) के बीच का अंतर 500 बेसिस पॉइंट से ज़्यादा है। काज़ुओ उएदा ने मौद्रिक स्थितियों को व्यापक रूप से सहज रखने का वादा किया है, इसलिए निवेशकों के पास अब भी येन में उधार लेकर विदेश में ऊँची यील्ड कमाने की हर वजह है। जो दर वृद्धि नीति को सख़्त नहीं बनाती, वह मुद्रा को नहीं बचा सकती।

तंत्र सीधा है। निवेशक लगभग शून्य दर पर येन उधार लेता है, उसे डॉलर में बदलता है और 5 प्रतिशत से ऊपर यील्ड देने वाला ट्रेज़री बिल ख़रीदता है। जब तक होल्डिंग अवधि में येन ब्याज-दर अंतर से ज़्यादा नहीं चढ़ता, सौदा फ़ायदे में रहता है। जो भी यह सौदा करता है, वह येन बेचता है, जिससे मुद्रा और नीचे जाती है और पहले से सौदे में लगे लोगों के लिए सौदा और फ़ायदेमंद हो जाता है। इस चक्र को केवल येन में तेज़ उछाल या ब्याज-दर अंतर के सिकुड़ने से ही तोड़ा जा सकता है।

जापानी पैसा बाहर जाता है

दबाव केवल हेज फ़ंडों से नहीं आता। जापानी परिवार लंबे समय से अपनी ज़्यादातर संपत्ति ऐसे बैंक जमाओं में रखते आए हैं जो लगभग कुछ नहीं देतीं। जनवरी में सरकार ने NISA नाम से जाने जाने वाले कर-मुक्त निवेश खातों का विस्तार किया, और नए पैसे का बड़ा हिस्सा विदेशी इक्विटी फ़ंडों में गया है, ख़ासकर अमेरिकी फ़ंडों में। जापानी जीवन बीमा कंपनियाँ और पेंशन फ़ंड, जिन्हें वह रिटर्न चाहिए जो उनका घरेलू बॉन्ड बाज़ार नहीं दे सकता, वे भी विदेश में निवेश करते हैं। इन फ़ैसलों में से हर एक में येन बेचना शामिल है, और ये सट्टेबाज़ी से स्वतंत्र रूप से जारी रहते हैं।

व्यापार भी बदला है। जापान पहले बड़ा व्यापार अधिशेष चलाता था, जो विदेशी मुद्रा घर लाता था। 2022 से ऊर्जा आयात की ऊँची लागत ने उसे घिस दिया है, और क्लाउड कंप्यूटिंग से लेकर स्ट्रीमिंग तक डिजिटल सेवाओं के लिए विदेशों को भुगतान बढ़ा है। देश अब भी विदेशी निवेशों की आय पर बड़ा अधिशेष कमाता है, पर उसका बड़ा हिस्सा येन में बदलने के बजाय विदेश में ही फिर से निवेश हो जाता है।

कमज़ोर येन पूरे एशिया में भी फैलता है। जापानी निर्माता कारों, मशीनरी और इलेक्ट्रॉनिक्स में दक्षिण कोरियाई और चीनी फ़र्मों से सीधे प्रतिस्पर्धा करते हैं, इसलिए सस्ता येन उन्हें विदेश में दाम घटाने या अपने प्रतिद्वंद्वियों की क़ीमत पर अपना मार्जिन बढ़ाने देता है, और इससे कोरियाई वॉन और चीनी युआन पर दबाव बढ़ता है। बीजिंग के सामने कठिन दुविधा है, क्योंकि वह अपनी मुद्रा को स्थिर रखने की कोशिश कर रहा है, जबकि उसकी अपनी अर्थव्यवस्था गिरते दामों से जूझ रही है, और कमज़ोर युआन उसके निर्यातकों की मदद करेगा, पर पूंजी के बाहर जाने को भी बढ़ावा देगा। अगर चीन जवाब में अपनी मुद्रा फिसलने दे, तो पूरा क्षेत्र प्रतिस्पर्धी अवमूल्यन के दौर में बह सकता है, जहाँ हर केंद्रीय बैंक अपने निर्यातकों को पड़ोसियों से पीछे छूटते नहीं देखना चाहेगा। अभी डॉलर की मज़बूती साझा कारक है, जो ज़्यादातर एशियाई मुद्राओं को एक साथ नीचे खींच रही है, और इससे टोक्यो के लिए यह कहना कठिन हो जाता है कि येन की कमज़ोरी अकेले सट्टेबाज़ों का काम है।

टोक्यो के विकल्प

मुद्रा नीति संभालने वाला वित्त मंत्रालय पहले भी हस्तक्षेप कर चुका है। सितंबर और अक्टूबर 2022 में, जब येन प्रति डॉलर 146 और फिर लगभग 152 के क़रीब था, उसने 1998 के बाद पहली बार येन ख़रीदने के लिए डॉलर बेचे। हस्तक्षेपों से तीखी पर संक्षिप्त तेज़ी आई। उस समय येन को असल में मोड़ने वाली चीज़ महँगाई के चरम पर पहुँचने के साथ अमेरिकी यील्ड में गिरावट थी, हस्तक्षेप ख़ुद नहीं। अधिकारी फिर से मौखिक चेतावनियाँ दे रहे हैं, पर ट्रेडर जानते हैं कि हस्तक्षेप तब सबसे अच्छा काम करता है जब बुनियादी कारक पहले से पलट रहे हों।

विजेता और हारने वाले

कमज़ोर येन जापान के बड़े निर्यातकों के लिए अच्छा है, जिनका विदेशी मुनाफ़ा घर लौटकर ज़्यादा क़ीमती होता है, और शेयर बाज़ार के लिए भी, जो आंशिक रूप से इसी प्रभाव से रिकॉर्ड ऊँचाई पर पहुँचा है। पर्यटन में उछाल आया है, क्योंकि विदेशी पर्यटकों को जापान सस्ता लगता है। हारने वाले परिवार हैं, जो वेतन पिछड़ने के बीच आयातित खाद्य और ऊर्जा के लिए ज़्यादा चुकाते हैं, और छोटी फ़र्में जो आयातित सामग्री पर निर्भर हैं। जापानी शेयरों में विदेशी निवेशक, जिन्होंने मुद्रा हेज नहीं की, उनके ज़्यादातर लाभ डॉलर के हिसाब से मिट चुके हैं।

क्या इसे पलट सकता है

प्रतिवाद यह है कि येन ज़्यादातर दीर्घकालिक मापों पर अत्यधिक सस्ता है, और मोड़ तेज़ी से आ सकता है। अगर फ़ेड इस साल दरें घटाने लगता है, जैसा उसके अनुमान बताते हैं, तो अमेरिकी ओर से ब्याज-दर अंतर सिकुड़ेगा। जोखिम भरी परिसंपत्तियों से निवेशकों को तेज़ी से निकालने वाला कोई संकट येन कर्ज़ चुकाने की होड़ भी शुरू कर सकता है, जो मुद्रा को ऊपर धकेलता है। दोनों संभव हैं, पर दोनों निकट नहीं। देखने लायक़ संकेतक हैं अमेरिकी महँगाई के आँकड़े, फ़ेड की जून की बैठक, BoJ की कोई और बढ़ोतरी, और क्या मंत्रालय अपनी चेतावनियों के बाद कार्रवाई करता है।

एक प्रतीकात्मक दर वृद्धि 500 बेसिस पॉइंट के कैरी स्प्रेड का मुक़ाबला नहीं कर सकती। येन शायद तब तक गिरता रहेगा जब तक टोक्यो ब्याज-दर अंतर सिकोड़ने के लिए कुछ गंभीर नहीं करता, और 2022 में हस्तक्षेप को प्रेरित करने वाले 152 स्तर की परीक्षा कुछ हफ़्तों में होती दिखती है।