चंद्र नव वर्ष: चीन का शेयर बाज़ार गिरती क़ीमतों से बच नहीं सकता

जनवरी में चीन की उपभोक्ता क़ीमतें पिछले साल की तुलना में 0.8 प्रतिशत गिरीं, जो पंद्रह साल में सबसे तेज़ गिरावट है, और देश के शेयर बाज़ार ड्रैगन के वर्ष में बहुत कुछ मनाने लायक़ लिए बिना प्रवेश कर रहे हैं। अर्थव्यवस्था अपस्फीति में फँसी है। सरकार के निर्देश पर हो रही ख़रीद और शॉर्ट सेलिंग पर पाबंदी कॉर्पोरेट कमाई को शून्य से नहीं गढ़ सकतीं।

नाम के सिवा एक बचाव

छुट्टी से पहले के हफ़्तों में गिरावट रोकने की हड़बड़ी दिखी। चीनी शेयर तीन साल से लगातार गिर रहे थे, और फ़रवरी की शुरुआत में मुख्य सूचकांक लगभग पाँच साल के अपने सबसे निचले स्तर पर पहुँच गए। सॉवरेन वेल्थ फ़ंड की एक इकाई सेंट्रल हुइजिन ने कहा कि वह एक्सचेंज-ट्रेडेड फ़ंडों की ख़रीद बढ़ा रही है। सिक्योरिटीज़ रेगुलेटर ने शॉर्ट सेलिंग और शॉर्ट सेलरों को शेयर उधार देने पर पाबंदियाँ सख़्त कीं, और उसके चेयरमैन बदल दिए गए। केंद्रीय बैंक ने 5 फ़रवरी से बैंकों के लिए रिज़र्व आवश्यकता अनुपात आधे प्रतिशत अंक घटाकर तरलता छोड़ी। इन उपायों से नए साल के लिए बाज़ार बंद होने से पहले के दिनों में तेज़ उछाल आया।

गिरती क़ीमतें, भारी क़र्ज़

जब फ़ैक्टरी-गेट और उपभोक्ता दोनों क़ीमतें एक साथ गिरती हैं, तो कंपनियों का नॉमिनल राजस्व सिकुड़ता है, जबकि उनके क़र्ज़ की वास्तविक लागत बढ़ती है। चीन के भारी क़र्ज़ में डूबे कॉर्पोरेट क्षेत्र के लिए इससे मार्जिन दबता है और फ़र्में रक्षात्मक मूल्य-युद्धों में धकेली जाती हैं। जब तक कंपनियों के पास क़ीमत तय करने की ताक़त नहीं होगी, शेयर मूल्यांकन ऊपर नहीं जा सकते।

प्रोड्यूसर प्राइस इंडेक्स एक साल से ज़्यादा से गिर रहा है, और जनवरी में वह पिछले साल की तुलना में 2.5 प्रतिशत गिरा। नॉमिनल वृद्धि समग्र रूप से वही कहानी कहती है। पिछले साल चीन की वास्तविक अर्थव्यवस्था 5.2 प्रतिशत बढ़ी, पर नॉमिनल जीडीपी सिर्फ़ 4.6 प्रतिशत बढ़ा, क्योंकि कुल क़ीमत स्तर गिरा। वेतन, सेवाओं के क़र्ज़ और मुनाफ़े नॉमिनल वृद्धि से ही चलते हैं, इसलिए जो निवेशक सिर्फ़ वास्तविक वृद्धि की सुर्ख़ी देखते हैं, वे कंपनियों के हाल को बढ़ा-चढ़ाकर आँकते हैं।

क़र्ज़ अपस्फीति का गणित

इस तंत्र का वर्णन अमेरिकी अर्थशास्त्री इरविंग फ़िशर ने 1933 में किया था। कोई कंपनी एक निश्चित रक़म उधार लेती है। अगर उसके बेचे माल की क़ीमतें गिरती हैं, तो उसका राजस्व गिरता है, पर क़र्ज़ नहीं गिरता। ब्याज और मूलधन का बोझ आय के मुक़ाबले बढ़ जाता है, इसलिए फ़र्में नक़दी जुटाने के लिए लागत घटाती हैं, संपत्ति बेचती हैं और क़ीमतें और गिराती हैं, जिससे क़ीमतें फिर नीचे जाती हैं। चीन का कॉर्पोरेट क़र्ज़ अपनी अर्थव्यवस्था के आकार के मुक़ाबले दुनिया के सबसे ऊँचे क़र्ज़ों में से एक है, जो उसे इस चक्र के प्रति ख़ास तौर पर कमज़ोर बनाता है।

इक्विटी धारकों के लिए नतीजा कम कमाई और ऊँचा जोखिम प्रीमियम है। जिन कंपनियों के पास क़ीमत तय करने की ताक़त है, जैसे मज़बूत ब्रैंड या प्रभावी बाज़ार स्थिति वाली कंपनियाँ, वे मार्जिन बचा सकती हैं। चीन के अधिकांश उद्योग, स्टील से लेकर सोलर पैनल और इलेक्ट्रिक वाहनों तक, में ज़रूरत से ज़्यादा क्षमता और प्रतिस्पर्धी हैं, इसलिए मूल्य-युद्ध का बोझ शेयरधारकों पर पड़ता है। प्रॉपर्टी डेवलपर और स्थानीय सरकारों के वे वित्तपोषण वाहन, जो ज़मीन की बिक्री पर निर्भर हैं, उससे भी बदतर हालत में हैं।

अपस्फीति वास्तविक ब्याज दरों को भी ऊपर धकेलती है। उपभोक्ता क़ीमतें गिरने पर पीपल्स बैंक ऑफ़ चाइना की मामूली नॉमिनल दरें भी सकारात्मक वास्तविक उधार लागत में बदल जाती हैं, जो कमज़ोर माँग वाली अर्थव्यवस्था की ज़रूरत के उलट है। केंद्रीय बैंक के पास और कटौती की गुंजाइश है, पर हर कटौती अमेरिकी दरों से फ़ासला बढ़ाती है और युआन पर दबाव डालती है, जिसे बीजिंग स्थिर रखने का इच्छुक रहा है। यह बाध्यता समझाती है कि क्यों वह बेंचमार्क दरों में बड़ी कटौती के बजाय रिज़र्व-आवश्यकता कटौती जैसे लक्षित उपायों को पसंद करता है। इससे माँग को पुनर्जीवित करने का बोझ राजकोषीय नीति पर भी आ जाता है, जहाँ बीजिंग अब तक छोटे क़दमों में चला है, जैसे अक्टूबर में मंज़ूर किए गए अतिरिक्त सॉवरेन बॉन्ड इश्यू।

टोक्यो से एक सबक़

जापान ने 1990 के दशक की शुरुआत में ऐसा ही कुछ आज़माया था। उसके शेयर बाज़ार का बुलबुला फटने के बाद सरकार ने सार्वजनिक पेंशन और डाकघर बचत का पैसा शेयरों में लगाने का निर्देश दिया, जिसे “प्राइस-कीपिंग ऑपरेशन” के नाम से जाना गया। इन हस्तक्षेपों से अस्थायी तेज़ी आई, पर अपस्फीति, बुरे क़र्ज़ और कमज़ोर माँग के बने रहने तक वे रुझान नहीं पलट सके। निक्केई उसके बाद के दशकों में 1989 के अपने शिखर से काफ़ी नीचे रहा। सबक़ यह है कि सार्वजनिक पैसे से शेयर ख़रीदना गिरावट धीमी कर सकता है, पर वह मुनाफ़ा नहीं बना सकता जिस पर मूल्यांकन टिके होते हैं।

विजेता और हारने वाले

विजेता, जैसे भी हैं, चीनी सरकारी बॉन्डों के धारक हैं, जिनकी यील्ड गिरी है क्योंकि निवेशक सुरक्षा ढूँढ रहे हैं और आगे मौद्रिक ढील की उम्मीद कर रहे हैं। निश्चित आय वाले उपभोक्ताओं की क्रय शक्ति बढ़ती है। चीनी निर्यात के विदेशी ख़रीदार सस्ते माल से फ़ायदा उठाते हैं, जो दरअसल बाक़ी दुनिया को अपस्फीति निर्यात करना है। हारने वाले चक्रीय कंपनियों के शेयरधारक, भारी क़र्ज़ वाली फ़र्में और वे परिवार हैं जिनकी संपत्ति प्रॉपर्टी में बँधी है, जिसकी क़ीमत लगातार गिर रही है।

तल की दलील

इसका प्रतिवाद यह है कि जनवरी का आँकड़ा बढ़ा-चढ़ाकर दिखाया गया है। नया साल पिछले साल जनवरी में पड़ा था और इस साल फ़रवरी में, जिससे खाद्य और यात्रा क़ीमतों की सालाना तुलना नीचे दिखती है। कोर महंगाई, जिसमें खाद्य और ऊर्जा शामिल नहीं होते, नकारात्मक होने के बजाय मुश्किल से सकारात्मक थी। ऐतिहासिक मानकों से मूल्यांकन भी नीचे हैं, और सरकार के पास बाज़ार को सहारा देने की भारी गुंजाइश है। इस नज़रिए से शायद सबसे बुरा दौर बीत चुका है।

कैलेंडर का असर वास्तविक है, और फ़रवरी के आँकड़े बेहतर दिखेंगे। पर गिरती प्रोड्यूसर क़ीमतों, कमज़ोर नॉमिनल वृद्धि और अब भी गिरते प्रॉपर्टी बाज़ार का अंतर्निहित रुझान छुट्टी की कोई सनक नहीं है। देखने लायक़ संकेतक फ़रवरी के मुद्रास्फीति आँकड़े, मार्च में नेशनल पीपल्स कांग्रेस में घोषित लक्ष्य, और यह है कि बीजिंग घरेलू ख़र्च को सीधे सहारा देने के उपाय घोषित करता है या नहीं।

बीजिंग कुछ समय के लिए शेयर क़ीमतों को थाम सकता है। जब तक वह उस अपस्फीति से नहीं निपटता जो कॉर्पोरेट नक़दी प्रवाह को खा रही है, उसकी हर बनाई गई तेज़ी फीकी पड़ने की संभावना है, शायद राज्य की ख़रीद धीमी पड़ने के कुछ हफ़्तों के भीतर।