मैक्रों के दांव से फ़्रांसीसी बॉन्ड बाज़ार घबराए

इमैनुएल मैक्रों ने यूरोपीय चुनावों में भारी हार के बाद नेशनल असेंबली भंग करके समय से पहले संसदीय चुनाव बुलाए, और उसके बाद फ़्रांसीसी बॉन्ड में ज़ोरदार बिकवाली हुई। फ़्रांसीसी दस साल के OAT और जर्मन Bund की यील्ड के बीच का अंतर एक दशक में किसी भी समय से तेज़ी से चौड़ा हुआ।

एक हार, फिर एक चुनौती

इसकी शुरुआत रविवार के मतदान से हुई। Marine Le Pen की National Rally ने, जिसकी सूची में सबसे ऊपर Jordan Bardella हैं, मैक्रों के गठबंधन से दोगुने से ज़्यादा हिस्सा जीता, और कुछ ही घंटों में राष्ट्रपति ने 30 जून और 7 जुलाई को दो चरणों वाला चुनाव बुला लिया। यह कदम मतदाताओं को अपने मध्यमार्गियों और अतिवादियों के बीच चुनने की चुनौती है। इससे बाज़ार के पास ऐसी सरकार की कीमत लगाने के लिए एक महीने से भी कम समय है, जिसका कार्यक्रम अभी किसी को नहीं पता।

असेंबली का गणित ही बेचैनी समझाता है। कुल 577 सीटें हैं, और पूर्ण बहुमत के लिए किसी दल को 289 चाहिए। मैक्रों के खेमे ने 2022 में बहुमत खो दिया था, और तब से वह बिना मतदान के बजट पास कराकर शासन चला रहा है। दो चरणों वाली व्यवस्था में नतीजा इस पर निर्भर है कि कौन से उम्मीदवार रन-ऑफ़ के लिए सीमा पार करते हैं, और दल दोनों चरणों के बीच कैसे समझौते करते हैं। वामपंथी दल संयुक्त उम्मीदवार उतारने की ओर बढ़ चुके हैं, जिससे किसी के लिए साफ़ जीत के बजाय तीन-तरफ़ा बंटवारा ज़्यादा संभावित हो जाता है।

त्रिशंकु फ़्रांस की कीमत

निवेशकों को डर है कि Marine Le Pen की National Rally या किसी वामपंथी गठबंधन की जीत ढीले बजट लाएगी, पेंशन सुधार पलट दिए जाएंगे, और यूरोपीय संघ के नियमों को धता बताकर घाटे को बढ़ने दिया जाएगा। फ़्रांस पहले ही GDP के 5.5 प्रतिशत से ज़्यादा का घाटा चला रहा है। उसके ऊपर राजनीतिक उथल-पुथल ने फ़्रांसीसी कर्ज़ पर जोखिम प्रीमियम बढ़ा दिया है, और शायद कुछ समय तक यही रहेगा।

रविवार से पहले भी राजकोषीय शुरुआत कमज़ोर थी। सार्वजनिक कर्ज़ GDP के 110 प्रतिशत से ऊपर है, और Standard & Poor's ने पिछले महीने के आख़िर में ही घाटे में फिसलन का हवाला देकर फ़्रांस की रेटिंग घटाकर AA- की। यूरोपीय आयोग से इस महीने फ़्रांस के ख़िलाफ़ अत्यधिक घाटा प्रक्रिया की सिफ़ारिश की उम्मीद है, जो इस साल फिर से लागू हुए EU राजकोषीय नियमों की पहली परीक्षा होगी, जिन्हें महामारी के दौरान निलंबित किया गया था। 2023 का पेंशन सुधार, जिसने सेवानिवृत्ति की उम्र 62 से 64 कर दी थी और जिसे बिना मतदान के असेंबली से पास कराया गया था, किसी भी नए बहुमत का स्पष्ट निशाना होगा।

रेटिंग एजेंसियां यांत्रिक असर जोड़ती हैं। Fitch ने पिछले साल अप्रैल में ही फ़्रांस को AA- पर उतार दिया था, इसलिए तीन बड़ी एजेंसियों में से दो अब एक ही दर्जे पर हैं, और आगे की डाउनग्रेड उन रूढ़िवादी निवेशकों को होल्डिंग घटाने पर मजबूर कर सकती है जिनका जनादेश रेटिंग पर आधारित है। फ़्रांसीसी सरकारी बॉन्ड अब भी निवेश-ग्रेड में बड़े अंतर से हैं, लेकिन बाज़ार लंबे समय से फ़्रांस को जर्मनी के लगभग विकल्प के रूप में देखता आया है, और इसी धारणा ने विदेशी केंद्रीय बैंकों और रिज़र्व मैनेजरों की मांग को सहारा दिया था।

जोखिम कैसे फैलता है

नुकसान कई रास्तों से पहुंचता है। चौड़ा स्प्रेड ट्रेज़री के हर नए OAT की लागत बढ़ाता है, और फ़्रांस को हर साल कर्ज़ का बड़ा हिस्सा फिर से जुटाना पड़ता है। फ़्रांसीसी बैंक, जिनके पास अपनी सरकार के बॉन्ड बहुत हैं, उनके साथ बिके, क्योंकि उनकी पूंजी उन होल्डिंग्स के मूल्य के साथ चलती है। सबसे बड़े फ़ायदे में जर्मन Bund रहे, क्योंकि सुरक्षित यूरो संपत्ति खोजने वाले निवेशक जर्मनी की ओर गए, और यूरो खुद डॉलर के मुकाबले फिसल गया।

फ़्रांसीसी परिवार भी संपर्क में हैं, भले ही कम दिखाई देते हों। उनकी बचत का बड़ा हिस्सा जीवन-बीमा अनुबंधों में है, जिनके गारंटीड फ़ंड सरकारी बॉन्ड में भारी निवेश करते हैं, इसलिए बीमा कंपनियां आम बचतकर्ताओं की ओर से OAT का बड़ा हिस्सा रखती हैं। यील्ड में स्थायी बढ़ोतरी नए पैसे पर ऊंचे रिटर्न के ज़रिये उन बचतकर्ताओं को समय के साथ फ़ायदा देती है, लेकिन पहले से रखे बॉन्ड के बाज़ार मूल्य को चोट पहुंचाती है, और अगर पॉलिसीधारक पैसा निकालने दौड़ें तो बीमा कंपनियां कितना भुगतान कर सकती हैं, उसकी सीमा भी तय करती है।

शर्तों वाला सहारा

निवेशक स्वाभाविक रूप से पूछते हैं कि क्या यूरोपीय सेंट्रल बैंक दखल देगा। जुलाई 2022 में उसने Transmission Protection Instrument बनाया, जो उसे ऐसे देश के बॉन्ड खरीदने देता है जिसका स्प्रेड उसकी नज़र में अव्यवस्थित और बेवजह चौड़ा हो रहा हो। लेकिन इस औज़ार की शर्तें हैं, और उनमें से एक है EU के राजकोषीय ढांचे का पालन। जो फ़्रांसीसी सरकार अत्यधिक घाटा प्रक्रिया के तहत अपनी घाटा प्रतिबद्धताएं फाड़ दे, उसके लिए योग्य होना मुश्किल होगा, यानी ECB का संरक्षण ठीक उसी परिदृश्य में सबसे कमज़ोर है जिससे बाज़ार सबसे ज़्यादा डरता है।

रोम और लंदन के उदाहरण

बाज़ार पहले भी राजकोषीय अवज्ञा को सज़ा दे चुके हैं। 2018 में इटली के लोकलुभावन गठबंधन की ब्रसेल्स से बजट पर ठन गई, और इतालवी और जर्मन दस साल की यील्ड का अंतर समझौते तक 300 बेसिस पॉइंट के ऊपर चला गया। 2022 में ब्रिटेन की बिना फंडिंग वाली कर कटौतियों ने गिल्ट संकट छेड़ दिया, जिसने बैंक ऑफ़ इंग्लैंड को दखल देने पर मजबूर किया और कुछ ही हफ़्तों में एक प्रधानमंत्री की कुर्सी ले गया। फ़्रांस का अपना सबसे बुरा हालिया दौर यूरो संकट के चरम पर, जनवरी 2012 में आया, जब S&P ने उससे AAA रेटिंग छीन ली।

यह शायद टिकेगा नहीं

शांति के पक्ष में तर्क भी सुने जाने लायक हैं। फ़्रांस 1986, 1993 और 1997 में तीन बार सहवास (cohabitation) का दौर झेल चुका है, बिना किसी राजकोषीय संकट के, और संविधान राष्ट्रपति को वास्तविक शक्तियां देता है। National Rally ने बहुत पहले यूरो छोड़ने की योजना छोड़ दी थी और अब व्यापार जगत को लुभाती है, और अगला राष्ट्रपति चुनाव जीतना चाहने वाले दल के पास बॉन्ड बाज़ार को ढहते हुए देखने की वजह नहीं है। घरेलू बचत बड़ी है, और OAT बाज़ार दुनिया के सबसे गहरे बाज़ारों में है। ये बातें नुकसान की सीमा तय करती हैं, लेकिन अभी जो राजनीतिक अनिश्चितता कीमत में डाली जा रही है, उसे खत्म नहीं करतीं।

देखने की तारीखें दो चरणों का मतदान, आयोग की सिफ़ारिश और अगली रेटिंग समीक्षाएं हैं। उसके बाद अगले साल का बजट आता है, जो पतझड़ में पेश होगा, और यह पहला दस्तावेज़ होगा जो दिखाएगा कि नई सरकार घाटा घटाने का इरादा रखती है या सिर्फ़ उस पर बात करती है।

मैक्रों के दांव ने वह आसान धारणा खत्म कर दी कि फ़्रांस सुरक्षित है। जो भी जीते, जर्मनी के मुकाबले फ़्रांसीसी उधारी लागत शायद ऊंची बनी रहेगी, जब तक कोई नई सरकार यह न दिखाए कि वह घाटे को काबू में रख सकती है। दूसरे चरण, 7 जुलाई से पहले तो स्प्रेड स्थिर होने की संभावना नहीं है, और ज़्यादा संभावित नतीजा यह है कि त्रिशंकु असेंबली पतझड़ के बजट तक प्रीमियम बनाए रखे, और फ़्रांसीसी ट्रेज़री, फ़्रांसीसी बैंक और उनकी बीमा कंपनियां उसकी कीमत चुकाएं।