मेमोरियल डे: रेटिंग घटी, फिर भी ख़र्च जारी

अमेरिका ने मेमोरियल डे मनाया, जब Moody's ने उसकी रेटिंग को Aa1 तक घटाया और कांग्रेस कई ट्रिलियन डॉलर के एक और राजकोषीय पैकेज को आगे बढ़ा रही थी, जो संघीय घाटे को और चौड़ा करेगा। ये दोनों बातें अटपटे ढंग से साथ चलती हैं। लगता है वाशिंगटन ने अपनी क्रेडिट रेटिंग बचाने के बजाय ज़्यादा ख़र्च करने का रास्ता चुन लिया है, और यह लगभग अनिश्चित काल तक चल सकता है।

क्रम साफ़ था। Moody's ने 16 May को देश की आख़िरी शीर्ष-श्रेणी रेटिंग हटा दी, घाटे और बढ़ती ब्याज लागत का हवाला देते हुए। छह दिन बाद हाउस ने प्रशासन का टैक्स विधेयक 215 के मुक़ाबले 214 मतों से पारित कर दिया, जिसमें 2017 की टैक्स कटौतियों को बढ़ाया गया और बिना भरपाई के नई छूटें जोड़ी गईं।

रेटिंग में गिरावट, फिर टैक्स में कटौती

बाक़ी जगहों पर, उभरते और विकसित दोनों बाज़ारों में, किसी संप्रभु रेटिंग गिरावट के बाद आम तौर पर तेज़ी से ख़र्च में कटौती होती है। सरकारें ख़र्च घटाती हैं और क़र्ज़दाताओं का भरोसा लौटाने के लिए नया राजस्व ढूँढती हैं। वाशिंगटन ने अपनी आख़िरी शीर्ष-श्रेणी रेटिंग खोने को झटके की तरह नहीं लिया। सांसदों ने बिना मेल खाती ख़र्च-कटौती या सामाजिक सुरक्षा सुधारों के, टैक्स कटौतियों के कई-ट्रिलियन डॉलर के विस्तार को आगे बढ़ाया।

विधेयक की बचत मुख्यतः Medicaid और खाद्य सहायता की सख़्त पात्रता से आती है, जिसका ज़्यादातर हिस्सा टैक्स कटौतियाँ लागू होने के बाद धीरे-धीरे लागू होगा। टैक्स कटौतियाँ ख़ुद तुरंत शुरू होती हैं। इस क्रम का मतलब है कि घाटा पहले चौड़ा होगा और भरपाई बाद में आएगी, अगर भविष्य की कोई कांग्रेस उन्हें असर करने से पहले रद्द नहीं करती। बजट विश्लेषक दस-वर्षीय अवधि के आख़िरी हिस्से में निर्धारित बचत को संदेह से देखना सीख चुके हैं, क्योंकि वे अक्सर कभी साकार नहीं होतीं।

अमेरिका अलग ढंग से बर्ताव कर सकता है, क्योंकि वह अपनी ही मुद्रा में उधार लेता है और वह परिसंपत्ति जारी करता है जिसे दुनिया बाक़ी सब कुछ के लिए कोलैटरल और भंडार के रूप में इस्तेमाल करती है। यह विशेषाधिकार असली है। यह उधारी की लागत घटाता है, पर उसे ख़त्म नहीं करता, और यह इस पर टिका है कि निवेशक यह मानते रहें कि कांग्रेस आख़िरकार हिसाब पर ध्यान देगी।

2022 में लंदन ने क्या सीखा

ब्रिटेन सबसे नज़दीकी हालिया चेतावनी देता है। सितंबर 2022 में एक नई सरकार ने बड़ी बिना वित्त-पोषण वाली टैक्स कटौतियों की घोषणा की, गिल्ट यील्ड उछल गईं, लीवरेज्ड हेजिंग रणनीतियाँ इस्तेमाल करने वाले पेंशन फ़ंडों को बेचने पर मजबूर होना पड़ा, और बैंक ऑफ़ इंग्लैंड को लंबी अवधि के बॉन्ड ख़रीदने के लिए दख़ल देना पड़ा। प्रधानमंत्री कुछ ही हफ़्तों में चले गए। अमेरिकी बाज़ार कहीं गहरा है और उसकी मुद्रा कहीं ज़्यादा महत्वपूर्ण है, इसलिए उस पैमाने का ढहना असंभव सा है। फिर भी प्रसंग दिखाता है कि जब बॉन्ड निवेशकों को सरकार की योजनाओं पर शक होता है, तो वे कितनी जल्दी सहनशीलता से विद्रोह में बदल सकते हैं।

1993 से क्लिंटन का सबक़

अमेरिका का भी बॉन्ड बाज़ार के अनुशासन का अपना इतिहास है। क्लिंटन प्रशासन 1993 में नए ख़र्च की योजनाओं के साथ सत्ता में आया और अंत में घाटा घटाने को प्राथमिकता देने लगा, बड़ी हद तक इस डर से कि लंबी अवधि की ब्याज दरें रिकवरी का गला घोंट देंगी। उस साल के बजट समझौते ने ऊँची आय वालों पर टैक्स बढ़ाए और ख़र्च में कटौती की, और लंबी यील्ड गिर गईं। एक साल बाद 1994 की बॉन्ड भगदड़ ने, जब फ़ेड ने दरें बढ़ाना शुरू किया और दुनिया भर में यील्ड उछलीं, दिखाया कि निवेशक कितनी जल्दी रुख़ पलट सकते हैं। वाशिंगटन ने तब यह सबक़ सीखा कि बॉन्ड बाज़ार ऐसी सीमाएँ तय करता है जिन्हें नज़रअंदाज़ करना सरकार के लिए जोखिम भरा है। मौजूदा कांग्रेस शायद इसे भूल चुकी है।

बॉन्ड ख़रीदार हमेशा इंतज़ार नहीं करेंगे

राजनेता दाँव लगा रहे हैं कि बॉन्ड बाज़ार बिना ज़्यादा दाम लिए नए क़र्ज़ की असीमित मात्रा को समा लेगा। यह दाँव डगमगाता दिखता है। शुद्ध ब्याज भुगतान पहले ही हर साल एक ट्रिलियन डॉलर से ज़्यादा है, इसलिए उधारी लागत में हर बढ़ोतरी और पैसा उत्पादक उपयोग से हटाकर क़र्ज़ की सेवा में डालती है।

संघीय सरकार पहले ही ब्याज पर रक्षा से ज़्यादा ख़र्च कर रही है। निवेशकों ने ज़्यादा माँगना शुरू कर दिया है। पिछले हफ़्ते 20-वर्षीय बॉन्ड की एक ख़राब प्राप्त नीलामी ने 30-वर्षीय यील्ड को 5 प्रतिशत से ऊपर धकेल दिया, और बंधक दरें 7 प्रतिशत के क़रीब हैं। ये लागत वाशिंगटन से काफ़ी आगे तक पड़ती है: घर ख़रीदने वाले, फ़्लोटिंग दर पर उधार लेने वाले छोटे कारोबार, और वे राज्य और शहर जिनके अपने बॉन्ड की क़ीमत ट्रेज़री से तय होती है।

ऊँची यील्ड की क़ीमत कौन चुकाता है

ऊँचे टर्म प्रीमियम का बोझ असमान रूप से पड़ता है। पहली बार घर ख़रीदने वालों को ऐसी बंधक दरें मिलती हैं जो फ़ेड की पिछली शरद ऋतु की कटौतियों के बावजूद मुश्किल से हिली हैं, क्योंकि बंधक लंबी अवधि की यील्ड से तय होते हैं, नीतिगत दर से नहीं। महामारी के दौरान सस्ते में जारी कर्ज़ को रिफ़ाइनेंस करने वाली कंपनियों को ज़्यादा चुकाना होगा, और कमज़ोर साख वालों को सबसे ज़्यादा। लंबे बॉन्ड ख़रीदने वाले बचतकर्ता और पेंशन फ़ंड ज़्यादा आय पाते हैं, और ट्रेज़री के विदेशी धारकों को उस जोखिम के लिए ज़्यादा भुगतान मिलता है जिसे अब उन्हें ज़्यादा ध्यान से देखने की वजह है।

ट्रेज़री ख़ुद अपने क़र्ज़ के ढाँचे से उजागर है। उसने हाल के वर्षों में अल्पकालिक बिलों पर भारी निर्भर किया है, यानी बढ़ती दरें महीनों के भीतर बजट तक पहुँच जाती हैं। $36 ट्रिलियन से ज़्यादा के क़र्ज़ की सेवा की औसत लागत में हर प्रतिशत अंक अंततः ख़र्च में सैकड़ों अरब डॉलर सालाना जोड़ता है, एक भी नया कार्यक्रम वित्त-पोषित होने से पहले।

शांति का तर्क

प्रतिवाद पर ध्यान देना चाहिए। जापान सालों से अपनी जीडीपी से दोगुने से ज़्यादा मूल्य का सरकारी क़र्ज़ रखे हुए है और बिना ख़रीदारों की हड़ताल के चल रहा है, और विधेयक के समर्थक दलील देते हैं कि तेज़ विकास और टैरिफ़ राजस्व अंतर को सिकोड़ देंगे। पर जापान का क़र्ज़ मुख्यतः देश के भीतर रखा जाता है, जिसका काफ़ी हिस्सा उसके अपने केंद्रीय बैंक के पास है, जबकि अमेरिका विदेशी ख़रीदारों और ऐसे फ़ेडरल रिज़र्व पर निर्भर है जो अब भी अपनी बॉन्ड होल्डिंग घटा रहा है, हालाँकि अप्रैल से धीमी रफ़्तार से। टैरिफ़ राजस्व इस बीच उन व्यापार समझौतों पर निर्भर है जो हफ़्ते-दर-हफ़्ते फिर से लिखे जा रहे हैं।

जापान का मॉडल भी पहले जितना सुरक्षित नहीं दिखता। पिछले हफ़्ते 20-वर्षीय जापानी सरकारी बॉन्ड की एक कमज़ोर नीलामी ने देश के सबसे लंबे बॉन्डों की यील्ड को रिकॉर्ड ऊँचाई पर भेज दिया, क्योंकि बैंक ऑफ़ जापान ख़रीद से पीछे हट रहा है और घरेलू बीमाकर्ता कम रुचि दिखा रहे हैं। यदि दुनिया का सबसे धैर्यवान बॉन्ड बाज़ार भी ज़्यादा माँगने लगा है, तो यह मान्यता कि अमेरिकी क़र्ज़ स्थिर क़ीमत पर बिना सीमा के बढ़ सकता है, और भी कमज़ोर दिखती है।

जिन संकेतों पर नज़र रखनी है, वे हैं विधेयक में सीनेट द्वारा किए गए बदलाव, बजट कार्यालय का औपचारिक लागत अनुमान, अगली नीलामियों में दस- और 30-वर्षीय क़र्ज़ की माँग, और विदेशी आधिकारिक धारकों के ट्रेज़री में कटौती करने का कोई संकेत। अमेरिका 2025 की गर्मियों में ऐसे प्रवेश कर रहा है जैसे कुछ हुआ ही न हो, और अपना संरचनात्मक घाटा चौड़ा कर रहा है। यदि राजनेता अनुशासन नहीं थोपते, तो बॉन्ड निवेशक शायद ऊँची लंबी यील्ड के ज़रिए उन्हें यह करने पर मजबूर करेंगे। सबसे पहले क़ीमत घर ख़रीदने वाले और क़र्ज़दार कंपनियाँ चुकाएँगी, और बिल शायद उन 30-वर्षीय यील्ड के रूप में आएगा जो वाशिंगटन की उम्मीद से ज़्यादा समय तक 5 प्रतिशत से ऊपर बनी रहेंगी।