नया साल: बाज़ार छह दर कटौतियाँ चाहते हैं, उन्हें निराशा होगी

फ़ॉरवर्ड बाज़ार 2024 की शुरुआत में छह चौथाई-अंक दर कटौतियों की क़ीमत लगा रहे हैं, और पहली मार्च तक आ सकती है। वॉल स्ट्रीट इस संभावना पर उत्साहित है, और निवेशकों को निराशा होने की संभावना है। बाज़ार जो चाहते हैं और फ़ेडरल रिज़र्व जो सहन करेगा, उनके बीच का अंतर शायद ही कभी इतना चौड़ा रहा हो।

पिवट की चर्चा कैसे शुरू हुई

फ़ेड ने जुलाई से अपनी नीतिगत दर 5.25 से 5.50 प्रतिशत पर रखी है, सोलह महीनों में उसे लगभग शून्य से उठाने के बाद। पतझड़ के ज़्यादातर समय में अधिकारी ज़ोर देकर कहते रहे कि दरें लंबे समय तक ऊँची रहेंगी। दिसंबर की बैठक में माहौल बदला, जब समिति के मध्यिका अनुमान ने आने वाले साल में तीन चौथाई-अंक कटौतियाँ दिखाईं, जिससे साल के अंत तक दर लगभग 4.6 प्रतिशत पर आ जाएगी। जेरोम पॉवेल ने अपनी प्रेस कॉन्फ़्रेंस में ज़ोरदार विरोध नहीं किया, और बॉन्ड बाज़ारों ने इसे कहीं ज़्यादा क़ीमत लगाने की अनुमति मान लिया।

कुछ ही दिनों में न्यूयॉर्क फ़ेड के प्रेज़िडेंट जॉन विलियम्स ने अटकलों को ठंडा करने की कोशिश की, यह कहते हुए कि कटौतियाँ अभी मेज़ पर नहीं हैं। बाज़ार ने उन्हें काफ़ी हद तक अनसुना कर दिया। फ़ेड के अपने अनुमान, तीन कटौतियों के, अब उससे केवल आधे हैं जितना फ़्यूचर्स बताते हैं, और यह अंतर साल की पहली छमाही में केंद्रित है।

छह कटौतियों के लिए क्या चाहिए

2024 में फ़ेड के 150 आधार अंक घटाने के लिए अर्थव्यवस्था या तो तेज़ी से मंदी में फिसलनी होगी, या सेवा-क्षेत्र की वेतन महंगाई लगभग पूरी तरह ढहनी होगी। GDP अपनी संभावित वृद्धि से तेज़ बढ़ रहा है, बेरोज़गारी चार प्रतिशत से नीचे है और वित्तीय स्थितियाँ काफ़ी ढीली हो गई हैं। ऐसे हालात में ज़ोरदार कटौती महंगाई को फिर भड़काने का जोखिम होगी। केंद्रीय बैंकर धीरे चलेंगे, और बाज़ार को यह रफ़्तार खलेगी।

अक्टूबर से आई ढील उल्लेखनीय है। दस-वर्षीय ट्रेज़री यील्ड अक्टूबर में 5 प्रतिशत छू गई और दिसंबर का अंत 4 प्रतिशत से नीचे हुआ। औसत तीस-वर्षीय बंधक दरें लगभग 8 प्रतिशत के क़रीब से गिरकर 7 प्रतिशत से नीचे आ गई हैं, और S&P 500 साल का अंत अपने रिकॉर्ड उच्चतम स्तर से बाल भर दूर पर किया। फ़ेड ने ऊँची लंबी दरों के ज़रिए जो सख़्ती हासिल की थी, उसका काफ़ी हिस्सा कटौतियों की बाज़ार की अपेक्षा से पहले ही पलट चुका है, और यह अधिकारियों को उन अपेक्षाओं को नीचे लाने का कारण देता है।

बाज़ार का तर्क

आक्रामक कटौतियों का सबसे मज़बूत तर्क वास्तविक ब्याज दरों से आता है। महंगाई एक साल पहले की फ़ेड की अपेक्षा से कहीं तेज़ गिरी है, और छह महीने के आधार पर कोर महंगाई 2 प्रतिशत लक्ष्य के आसपास ही रही है। यदि नीतिगत दर वहीं टिकी रहती है जबकि महंगाई गिरती रहती है, तो वास्तविक दर बढ़ती है, और बिना किसी फ़ैसले के नीति सख़्त हो जाती है। कई अधिकारी इस तर्क को स्वीकार कर चुके हैं, और यह साल के दौरान कटौतियों की ओर इशारा करता है।

श्रम बाज़ार में अचानक कमज़ोरी इस तर्क को और बल देगी। पेरोल वृद्धि धीमी हुई है, नौकरी के खुले पद अपने शिखर से नीचे आए हैं, और अक्टूबर में छात्र-ऋण भुगतान फिर से शुरू होने से युवा उधारकर्ताओं पर दबाव बढ़ा है। यदि कुछ महीनों में बेरोज़गारी आधा प्रतिशत अंक बढ़ती है, तो फ़ेड तेज़ी से कटौती करेगा, और छह कदम भी शायद कम साबित हों।

समिति धीमी क्यों चलेगी

इसके ख़िलाफ़ तर्क यह है कि रोज़गार के मोर्चे पर फ़ेड का दोहरा दायित्व अभी ख़तरे में नहीं है, और महंगाई पर उसकी विश्वसनीयता को 2021 में भारी झटका लगा था, जब उसने मूल्य वृद्धि को अस्थायी बताया था। मज़बूत अर्थव्यवस्था में कटौती करने का जोखिम लेने से पहले अधिकारी कोर महंगाई के लक्ष्य के क़रीब कुछ और महीने चाहेंगे। वेतन वृद्धि, भले नरम हो रही है, सामान्य उत्पादकता लाभ को देखते हुए 2 प्रतिशत महंगाई से मेल खाने से अब भी तेज़ है। मार्च में कटौती के लिए समिति को तब तक भरोसा होना चाहिए, और फ़िलहाल वह नहीं है।

बैलेंस शीट मामले को और जटिल बनाती है। फ़ेड अब भी अपनी बॉन्ड होल्डिंग हर महीने 95 अरब डॉलर तक घटा रहा है, और इस रन-ऑफ़ के चलते दरें तेज़ी से घटाने से नीति दो दिशाओं में एक साथ खिंचेगी। समिति ने अब तक यह संकेत नहीं दिया है कि रन-ऑफ़ कब धीमा होगा, जो बताता है कि दर कटौतियाँ भी निकट नहीं हैं।

बाज़ार यह ग़लती पहले कर चुके हैं। 2023 की शुरुआत में फ़्यूचर्स ने साल के अंत तक दर कटौतियों की क़ीमत लगाई थी, और मार्च में Silicon Valley Bank के ढहने के बाद ट्रेडरों ने उन्हें फिर आगे खींच लिया। फ़ेड ने जुलाई में एक बार और दरें बढ़ाईं और तब से कटौती नहीं की है। बाज़ार के राहत की उम्मीद करने और समिति के धैर्य दिखाने का यह पैटर्न दो साल से चल रहा है।

1990 के दशक की मिसाल

इतिहास बताता है कि जब फ़ेड बिना मंदी के कटौती करता है, तो मामूली कटौती करता है। 1995 और 1996 की शुरुआत में, 1994 में दरें दोगुनी करने के बाद, उसने फ़ंड रेट कुल तीन चौथाई प्रतिशत अंक घटाई और फिर रुक गया। 2019 में उसने तीन चौथाई-अंक की बीमा कटौतियाँ कीं और फिर रुक गया। एक ही साल में छह कटौतियाँ आम तौर पर तभी आई हैं जब अर्थव्यवस्था सिकुड़ रही थी या कोई वित्तीय संकट चल रहा था।

कौन जीतता है और कौन हारता है

अगर कटौतियाँ फ़्यूचर्स के अनुमान से देर से और छोटे क़दमों में आती हैं, तो छोटी अवधि के ट्रेज़री के धारकों को पहला नुक़सान उठाना होगा, क्योंकि दो-वर्षीय यील्ड नीतिगत दर की ओर वापस चढ़ेंगी। नवंबर और दिसंबर में सबसे तेज़ उछले ब्याज-संवेदनशील शेयर, जैसे फ़्लोटिंग-दर कर्ज़ वाली छोटी कंपनियाँ और क्षेत्रीय बैंक, उन लाभों का कुछ हिस्सा लौटा सकते हैं। मनी-मार्केट फ़ंडों में बचत रखने वाले लंबे समय तक 5 प्रतिशत से ज़्यादा कमाते रहेंगे, और डॉलर उन मुद्राओं के मुक़ाबले अपनी क़ीमत बनाए रखेगा जिनके केंद्रीय बैंक पहले कटौती करेंगे। यूरोप में भी बाज़ार ऐसी राहत की क़ीमत लगा रहे हैं, जहाँ ECB की डिपॉज़िट दर 4 प्रतिशत और बैंक रेट 5.25 प्रतिशत है, इसलिए धैर्यवान फ़ेड अकेली निराशा नहीं होगा।

किस पर नज़र रखें

समिति जनवरी के अंत में और फिर मार्च में बैठेगी, और जनवरी की बैठक के बाद का बयान बताएगा कि आगे सख़्ती के संकेत वाली भाषा हटती है या नहीं। कोर महंगाई के मासिक आँकड़े, आवास को छोड़कर सेवा क़ीमतें और औसत प्रति घंटा आय सबसे ज़्यादा मायने रखेंगे। हर महीने 200,000 से ऊपर पेरोल रिपोर्टों की लड़ी कटौतियों को पीछे धकेलेगी, जबकि बढ़ती बेरोज़गारी दर उन्हें आगे लाएगी।

पूर्ण रोज़गार वाली अर्थव्यवस्था को छह दर कटौतियों की ज़रूरत नहीं, और शायद वे मिलेंगी भी नहीं। जिन ट्रेडरों ने मार्च से शुरुआत की क़ीमत लगाई है, उन्हें इस साल एक से ज़्यादा बार अपने पूर्वानुमान पीछे खिसकाने पड़ सकते हैं। सबसे संभावित रास्ता यह है कि पहली कटौती साल के मध्य के आसपास हो और कुल कटौती बाज़ार की छह के बजाय फ़ेड की तीन के ज़्यादा क़रीब हो, और जैसे-जैसे यह साफ़ होगा, छोटी अवधि के बॉन्ड यील्ड बढ़ेंगी।