Nvidia का उछाल: शिखर या पठार?

Nvidia का डेटा सेंटर राजस्व पहली तिमाही में 22.6 अरब डॉलर पर पहुँचा, जो एक साल पहले से 427 प्रतिशत ज़्यादा है। कंपनी ने दस के बदले एक स्टॉक स्प्लिट की भी घोषणा की, और शेयर रिकॉर्ड स्तर पर पहुँचे। पर ग्राहक सूची पढ़ने वाले निवेशकों को बहुत सारे अंडे कुछ ही टोकरियों में दिखे।

बेदाग़ तिमाही

सिर्फ़ आँकड़ों के आधार पर इस तिमाही में खोट निकालना मुश्किल था। कुल राजस्व लगभग 26 अरब डॉलर रहा, और कंपनी ने मौजूदा तिमाही के लिए लगभग 28 अरब डॉलर का अनुमान दिया, जो फिर विश्लेषकों के अनुमान से आगे था। उसने लाभांश 150 प्रतिशत बढ़ाया, हालाँकि अपने आकार की कंपनी के लिए भुगतान अब भी प्रतीकात्मक है। नतीजों के अगले दिन शेयर पहली बार 1,000 डॉलर के ऊपर बंद हुए, इससे पहले कि जून में स्प्लिट लागू हो।

मुनाफ़ा विकास जितना ही चौंकाने वाला है। ग्रॉस मार्जिन लगभग 80 प्रतिशत के आसपास चल रहा है, ऐसा आँकड़ा जो आम तौर पर हार्डवेयर के बजाय सॉफ़्टवेयर से जुड़ा होता है। यह क़ीमत तय करने की शक्ति को दर्शाता है: Nvidia के H100 एक्सेलेरेटरों की माँग एक साल से ज़्यादा समय से आपूर्ति से आगे है, और ग्राहकों ने कतार में इंतज़ार करने के बजाय माँगी गई क़ीमत चुकाई। इस स्थिति के बल पर 2023 में शेयर तीन गुने से ज़्यादा चढ़े, और इस साल भी चढ़ते रहे।

चार बड़े ख़रीदार

Nvidia के लगभग आधे राजस्व एक मुट्ठी भर हाइपरस्केलरों से आता है: Microsoft, Meta, Alphabet और Amazon। वे व्यावसायिक उपयोग स्पष्ट होने से पहले GPU क्लस्टरों पर अरबों ख़र्च कर रहे हैं। अगर उनके शेयरधारक दबाव डालें, या वे पहले से ख़रीदी गई क्षमता को पचाने के लिए रुकें, तो Nvidia की वृद्धि अचानक धीमी पड़ सकती है।

Nvidia के अपने वित्त प्रमुख ने नतीजों की कॉल में बड़े क्लाउड प्रदाताओं का डेटा सेंटर राजस्व में हिस्सा 40 के मध्य प्रतिशत बताया। अप्रैल के आख़िर में रिपोर्ट करते समय इन चारों में से हर एक ने ज़्यादा ख़र्च का संकेत दिया था, और पैसा लगभग सीधे उनके पूँजी बजट से Nvidia के आय विवरण में पहुँचता है। इस तिमाही ख़रीदी गई चिप Nvidia के लिए अभी राजस्व है, जबकि क्लाउड कंपनी उसे कई सालों में घिसाती है और अपने बेचे गए कंप्यूटिंग समय के लिए भुगतान करने वाले ग्राहक खोजती है।

शेयरधारक पहले से बेचैन हैं

विरोध की एक मिसाल ठीक पिछले महीने की है। जब Meta ने साल के लिए अपना पूँजी ख़र्च मार्गदर्शन 35-40 अरब डॉलर तक बढ़ाया और यह बहुत कम बताया कि आर्टिफ़िशियल इंटेलिजेंस कब अपने ख़र्च की भरपाई करेगी, तो अगले दिन उसके शेयर एक-दसवें से ज़्यादा गिरे। Alphabet और Microsoft, जो ख़र्च के मुक़ाबले तेज़ क्लाउड राजस्व वृद्धि दिखा सकते थे, को ज़्यादा नरम स्वागत मिला। हाइपरस्केलर तब तक ख़रीदते रहेंगे जब तक उनके निवेशक मानते हैं कि भुगतान आएगा, और Nvidia का मूल्यांकन इसी विश्वास पर टिका है।

केंद्रीकरण आम निवेशकों तक भी जाता है। 2 ट्रिलियन डॉलर से ऊपर के बाज़ार मूल्य के साथ Nvidia अब S&P 500 की सबसे बड़ी तीन कंपनियों में है, इसलिए वे इंडेक्स फ़ंड और पेंशन योजनाएँ भी, जिन्होंने कभी AI हार्डवेयर पर दाँव लगाने का फ़ैसला नहीं किया, इसका बड़ा हिस्सा रखती हैं। शेयरों में तीखी गिरावट टेक्नोलॉजी विशेषज्ञों से कहीं आगे जाएगी, और नतीजों वाले दिन के उसके झटके पूरे इंडेक्स को पहले ही हिला देते हैं।

Nvidia के बड़े ग्राहक उसके संभावित प्रतिद्वंद्वी भी हैं। Alphabet के पास उसकी TPU चिप्स हैं, Amazon के पास Trainium और Inferentia, Microsoft के पास Maia और Meta के पास अपना एक्सेलेरेटर। सबसे बड़े मॉडलों को प्रशिक्षित करने में अभी कोई Nvidia की बढ़त को चुनौती नहीं देता, पर रूटीन इनफ़रेंस संभालने वाली हर इन-हाउस चिप एक ऐसी बिक्री है जो Nvidia नहीं करती।

अड़चनें और सीमाएँ

Nvidia की क़ीमत तय करने की शक्ति का एक हिस्सा ऐसी दुर्लभता पर टिका है जिसे वह नियंत्रित नहीं करती। उसकी चिप्स ताइवान में TSMC बनाती है, और प्रोसेसर को उसकी हाई-बैंडविड्थ मेमोरी से जोड़ने वाली एडवांस्ड पैकेजिंग आपूर्ति श्रृंखला की सबसे कसी अड़चन रही है। उस मेमोरी के मुख्य आपूर्तिकर्ता SK Hynix इस उछाल के बड़े विजेताओं में बन गए हैं। जैसे-जैसे TSMC पैकेजिंग क्षमता जोड़ेगी, आपूर्ति माँग तक पहुँचेगी, और वह कतार छोटी होगी जो आज के मार्जिन को टिकाए रखती है।

भूगोल एक और केंद्रीकरण जोड़ता है। अक्टूबर 2022 में लागू और अक्टूबर 2023 में कड़े किए गए अमेरिकी निर्यात नियंत्रण Nvidia को उसकी सबसे उन्नत चिप्स चीन को बेचने से रोकते हैं, जो कभी उसके डेटा सेंटर उत्पादों का बड़ा बाज़ार था। नियमों के भीतर रहने के लिए कंपनी ने कम विनिर्देश वाले संस्करण बनाए हैं, पर चीनी ख़रीदारों के पास घरेलू आपूर्तिकर्ताओं के विकल्प हैं, और वॉशिंगटन प्रतिबंध फिर कड़े कर सकता है। इससे Nvidia और भी ज़्यादा कुछ अमेरिकी ग्राहकों पर झुकती है।

जो उछाल रुके

Nvidia ने पहले भी अचानक ठहराव देखा है। 2018 में क्रिप्टोकरेंसी माइनरों की माँग ख़त्म हो गई, कंपनी के पास गेमिंग चिप्स का ढेर लग गया, और उसके शेयर कुछ महीनों में लगभग आधे रह गए। बड़ी मिसाल Cisco है, जो मार्च 2000 में कुछ समय के लिए दुनिया की सबसे क़ीमती कंपनी थी। दूरसंचार कैरियर और इंटरनेट स्टार्ट-अप जैसे उसके ग्राहकों ने माँग से कहीं आगे क्षमता बनाई और फिर ऑर्डर देना बंद कर दिया। Cisco के शेयर अपने 2000 के शिखर को कभी वापस नहीं पा सके।

इस तुलना के ख़िलाफ़ तर्क मज़बूत है। Cisco के ग्राहकों ने अपना निर्माण क़र्ज़ से वित्तपोषित किया था, और उनमें से कई दिवालिया हो गए; Nvidia के सबसे बड़े ग्राहक इतिहास की सबसे मुनाफ़े वाली कंपनियों में हैं, जो अपनी चिप्स नक़दी प्रवाह से चुकाते हैं। वे एक ऐसी होड़ में भी बंधे हैं जिसमें कोई पहले पलक नहीं झपकाना चाहता, और यह तर्क देता है कि ख़र्च कुछ समय तक जारी रहेगा। जोखिम ढहने के बजाय रुकने का है, पर Nvidia के मूल्यांकन पर एक ठहराव भी चोट पहुँचाने के लिए काफ़ी होगा।

किन संकेतों पर नज़र रखें

हाइपरस्केलरों के अगले दौर के नतीजे, जो जुलाई के आख़िर में आने हैं, दिखाएँगे कि उनके पूँजी बजट अब भी बढ़ रहे हैं या नहीं। इस साल के आख़िर में Nvidia की अगली पीढ़ी की Blackwell चिप्स का रैंप दिखाएगा कि ग्राहक अपग्रेड करते हैं या इंतज़ार करते हैं। मौजूदा चिप्स के लिए छोटे लीड टाइम का कोई भी संकेत बताएगा कि आपूर्ति माँग पकड़ रही है। TSMC की मासिक बिक्री के आँकड़े, जो हर महीने की लगभग दसवीं तारीख़ को छपते हैं, इस बात का पहला और मोटा संकेत देते हैं कि आपूर्ति श्रृंखला कितनी ज़ोर से चल रही है, और वहाँ लगातार सुस्ती पहली चेतावनी होगी जिस पर ध्यान देना चाहिए।

Nvidia की क़िस्मत अब कुछ Big Tech कंपनियों के पूँजी ख़र्च बजटों पर टिकी है। जब उनमें से कोई रुकने का संकेत देती है, तो शेयर तेज़ी से गिरने की संभावना है, चाहे नवीनतम तिमाही कितनी भी अच्छी दिखी हो, और जुलाई के आख़िर का नतीजों का मौसम वह पहला बिंदु है जहाँ ऐसा संकेत आ सकता है।