पॉवेल की आख़िरी बैठक

Jerome Powell ने 28 अप्रैल को Federal Open Market Committee की अपनी आख़िरी बैठक की अध्यक्षता की, और आठ साल का वह कार्यकाल समाप्त हुआ जिसमें एक महामारी, दशकों की सबसे बुरी महँगाई और व्यापार युद्धों का एक दौर शामिल रहा। उनके चुने हुए उत्तराधिकारी Kevin Warsh अपनी योजनाओं के साथ आ रहे हैं, जो सरकारी बॉन्ड ट्रेडरों को बेचैन कर रही हैं।

पॉवेल क्या छोड़ रहे हैं

Powell ने चालीस साल की सबसे हिंसक महँगाई के दौर में फ़ेड को बैलेंस शीट के ढहे बिना चलाया, जो कई लोगों की उम्मीद से ज़्यादा था। वे एक बँटी हुई समिति छोड़ रहे हैं। नीतिगत दरें 3.50–3.75 प्रतिशत पर रुकी हैं, कोर सेवा महँगाई नीचे नहीं आएगी, और मध्य पूर्व के ऊर्जा संकट के नियंत्रित होने का कोई संकेत नहीं है। जो अध्यक्ष आम सहमति से काम करता था, उसकी जगह अब ऐसा व्यक्ति आ रहा है जिसके विचार पक्के हैं और जिसका इस पद पर कोई रिकॉर्ड नहीं है।

रिकॉर्ड मिला-जुला है, जैसा आम तौर पर होता है। फ़ेड ने मार्च 2020 में दरें शून्य पर ला दीं और ऐसे पैमाने पर बॉन्ड ख़रीदे कि उसकी बैलेंस शीट लगभग 9 ट्रिलियन डॉलर पर पहुँच गई। फिर वह यह स्वीकार करने में धीमा रहा कि महँगाई अस्थायी से कहीं ज़्यादा है, और मार्च 2022 से जुलाई 2023 के बीच उसे दरें शून्य के पास से 5.25–5.50 प्रतिशत तक उठानी पड़ीं, जिसमें लगातार चार बढ़ोतरियाँ तीन-चौथाई अंक की शामिल थीं। महँगाई घटने के दौरान बेरोज़गारी उम्मीद से कहीं कम बढ़ी, और यही विश्वसनीयता उनके उत्तराधिकारी को विरासत में मिली सबसे बड़ी पूँजी है।

उन्होंने फ़ेड के बोलने का तरीक़ा भी बदला। Powell ने 2019 से हर बैठक के बाद प्रेस कॉन्फ़्रेंस शुरू की, जिससे हर बैठक एक लाइव आयोजन बन गई और समिति को साल में आठ बार अपनी बात समझाने पड़े। बाज़ार अब इन सत्रों को मार्गदर्शन का मुख्य स्रोत मानते हैं। जो नया अध्यक्ष इन्हें अलग तरीक़े से इस्तेमाल करेगा, या ज़्यादा सीधी बात करेगा, वह एक भी दर बदलने से पहले इसी रास्ते से क़ीमतें हिला देगा।

एक ऐसी समिति जिसका कोई लंगर नहीं

मतदान में मतभेद दिखते हैं। पिछले साल के अंत की दर कटौतियों पर दोनों तरफ़ से असहमति आई, कुछ सदस्य तेज़ ढील चाहते थे और कुछ बिल्कुल नहीं। Powell ने धीमे चलकर और बहुत कुछ समझाकर उस गठबंधन को बाँधे रखा। Warsh के पास बारह में से एक वोट होगा और उन्हें अपना बहुमत ख़ुद बनाना होगा, जो तब और कठिन है जब आँकड़े एक साथ अलग-अलग दिशाओं में इशारा करें: चिपकी हुई सेवा क़ीमतें रुकने की माँग करती हैं, जबकि असली आय को निचोड़ने वाला तेल झटका ढील की।

Powell की अपनी स्थिति एक विचित्रता जोड़ती है। अध्यक्ष के रूप में उनका कार्यकाल मई में समाप्त होता है, पर गवर्नर के रूप में उनका अलग कार्यकाल 2028 की शुरुआत तक चलता है, और उन्हें अध्यक्ष पद के साथ बोर्ड छोड़ने का कोई बाध्यकारी दायित्व नहीं। विदाई लेने वाले अध्यक्ष आम तौर पर चले जाते हैं। Marriner Eccles एक उल्लेखनीय अपवाद थे, जो 1948 में अध्यक्ष पद खोने के बाद गवर्नर के रूप में बने रहे। कोई पूर्व अध्यक्ष मेज़ पर बैठा हो, तो Warsh के लिए सावधानी से चलने की एक और वजह होगी।

Warsh चाहते हैं छोटी बैलेंस शीट

बॉन्ड डेस्क दृष्टिकोण में बदलाव की तैयारी कर रहे हैं। Warsh कह चुके हैं कि वे कम नीतिगत दरों के बदले फ़ेड की 6.5 ट्रिलियन डॉलर की बैलेंस शीट सिकोड़ेंगे। इससे निजी ख़रीदारों को कहीं ज़्यादा सरकारी ऋण सोखना पड़ेगा, और वह भी काफ़ी जल्दी।

उनके विचार लंबे समय से रखे हुए हैं। वे 2006 से 2011 तक Board of Governors में रहे, वित्तीय संकट के दौरान, और उसके बाद के ज़्यादातर सालों में उन्होंने बड़े पैमाने की बॉन्ड ख़रीद की आलोचना की है। उनके दाँव का तर्क यह है कि छोटा पोर्टफ़ोलियो लंबी अवधि के बॉन्डों से समर्थन वापस ले लेता है, जबकि कम छोटी अवधि की दरें अग्र-छोर की सख़्ती की भरपाई करती हैं। बाज़ार की भाषा में यह एक स्टीपर यील्ड कर्व पर दाँव है। बैंक, जो छोटी अवधि में उधार लेकर लंबी अवधि में उधार देते हैं, इसका स्वागत करेंगे; लंबे बॉन्डों के धारक, और वे गृह ऋण लेने वाले जिनकी दरें लंबी यील्ड के साथ चलती हैं, नहीं।

यांत्रिकी रिज़र्व को सीधे काटती है। जब फ़ेड कोई बॉन्ड बिना बदले परिपक्व होने देता है, तो ट्रेज़री को किसी निजी ख़रीदार को नया बॉन्ड बेचना पड़ता है, और उस ख़रीदार का भुगतान बैंकिंग व्यवस्था से रिज़र्व खींचता है। इसलिए पोर्टफ़ोलियो सिकुड़ने से रिज़र्व भी सिकुड़ते हैं, और यह तब होता है जब ट्रेज़री पहले ही बड़े घाटे पूरे करने के लिए अतिरिक्त ऋण बेच रही है। फ़ेड की मॉर्गेज-समर्थित प्रतिभूतियाँ दबाव बढ़ाती हैं: जैसे-जैसे वे ख़त्म होती हैं, निजी निवेशकों को ज़्यादा मॉर्गेज जोखिम रखना पड़ता है, और मॉर्गेज दरों व ट्रेज़री यील्ड के बीच का अंतर आम तौर पर चौड़ा होता है।

पिछली रन-ऑफ़ से सबक़

दो मिसालें सावधानी की सलाह देती हैं। 2013 में Ben Bernanke के बस इतना संकेत देने पर कि बॉन्ड ख़रीद धीमी हो सकती है, दस साल की यील्ड चार महीनों में एक प्रतिशत अंक से ज़्यादा चढ़ गई। 2019 में फ़ेड ने अपनी होल्डिंग्स सिकोड़ना रोका, और हफ़्तों बाद रिज़र्व इतने कम पड़ गए कि ओवरनाइट रेपो दरें उछल गईं और उसे फिर बिल ख़रीदना शुरू करना पड़ा। फ़ेड ने अपनी सबसे हालिया रन-ऑफ़ दिसंबर में ही रोकी, यह कहते हुए कि रिज़र्व पर्याप्त रखने की ज़रूरत है, जो बताता है कि रिज़र्व के नीचे का फ़र्श उनकी वर्तमान स्थिति से बहुत नीचे नहीं है।

फ़ेड और ट्रेज़री के बीच की रेखा फिर से खींचने की एक पुरानी मिसाल भी है। 1951 के Accord ने फ़ेड को सरकारी बॉन्ड यील्ड पर सीमा रखने की युद्धकालीन ज़िम्मेदारी से मुक्त किया, और इस पर सहमति में महीनों का खुला टकराव लगा। निजी बाज़ारों को ज़्यादा अवधि वापस सौंपने की कोई भी योजना उसी सवाल को उल्टे रूप में उठाती है: केंद्रीय बैंक ट्रेज़री के वित्तपोषण का कितना बोझ उठाने को तैयार है। इसका जवाब फ़ेड जितना ही ट्रेज़री के सहयोग पर भी निर्भर है।

जोखिम कहाँ उतरता है

शांति का तर्क यह है कि कोई भी अध्यक्ष अकेले बैलेंस शीट नहीं हिलाता, और जिस समिति ने बैंकिंग व्यवस्था को चाहिए रिज़र्व का स्तर खोजने में सालों लगाए हैं, वह वह काम जल्दी नहीं फेंकेगी। कोई भी सिकुड़न शायद काफ़ी पहले घोषित होगी और चरणों में लागू होगी। यह एक बड़ी गिरावट के ख़िलाफ़ तर्क है, पर लंबे बॉन्ड रखने के लिए निवेशकों की माँगी जाने वाली प्रीमियम में धीरे-धीरे वृद्धि के ख़िलाफ़ नहीं। जिन संकेतों पर नज़र रखनी है वे हैं Warsh की पहली प्रेस कॉन्फ़्रेंस, जून की बैठक के बाद के बयान में बैलेंस-शीट की भाषा, और क्या ट्रेज़री लंबे सिरे को बचाने के लिए बिलों की ओर और झुकती है। इस हफ़्ते बॉन्ड निवेशक एक पूर्वानुमेय अध्यक्ष खो रहे हैं, और अगर Warsh ने वादे के मुताबिक़ बैलेंस शीट सिकोड़ना शुरू किया, तो कुछ ही महीनों में लंबी अवधि के ट्रेज़री ज़्यादा उतार-चढ़ाव वाले और सस्ते हो सकते हैं।