पॉवेल संकेत देते हैं कि बड़ी बढ़ोतरियाँ फिर लौट आई हैं

जेरोम पॉवेल ने सीनेट बैंकिंग समिति से कहा कि अगर आर्थिक आँकड़े गर्म बने रहे, तो फ़ेड 50 बेसिस पॉइंट की दर बढ़ोतरी पर लौटने के लिए तैयार है। फ़ेड अध्यक्ष के लहजे में यह तीखा बदलाव था, जिनकी पिछली उपस्थितियों में स्थिर और आँकड़ों पर निर्भर रफ़्तार पर ज़ोर था। बॉन्ड बाज़ार तुरंत प्रतिक्रिया में आए। दो-वर्षीय ट्रेज़री यील्ड 2007 के बाद पहली बार 5.0 प्रतिशत से ऊपर चली गई, और निवेशकों ने सॉफ़्ट लैंडिंग की उम्मीदें छोड़ते हुए शेयरों के दाम लगभग उसी पल गिर गए।

यह बदलाव हताशा से समझ में आता है। फ़रवरी की शुरुआत में 25 बेसिस पॉइंट की बढ़ोतरी तक रफ़्तार धीमी करने के बाद समिति ने देखा कि वित्तीय परिस्थितियाँ ढीली हो रही हैं और जोखिम वाली परिसंपत्तियों में तेज़ी आ रही है। फिर जनवरी में पेरोल के शानदार आँकड़े और मज़बूत मुद्रास्फीति संख्याएँ आईं।

पीछे छूटे को पकड़ने का एक साल

फ़ेड ने इस चक्र की शुरुआत देर से की और एक साल से वह ज़मीन पकड़ने में लगा है। मार्च 2022 में उसने अपनी लक्ष्य सीमा को शून्य से ऊपर उठाया, फिर जून और नवंबर के बीच 75 बेसिस पॉइंट की चार लगातार बढ़ोतरियाँ कीं, और दिसंबर में आधा-प्रतिशत का क़दम। फ़रवरी की बढ़ोतरी से सीमा 4.50 से 4.75 प्रतिशत हो गई। उस महीने की प्रेस वार्ता में पॉवेल ने कहा कि मुद्रास्फीति में गिरावट की प्रक्रिया शुरू हो चुकी है, और बाज़ारों ने इस टिप्पणी को तेज़ी की इजाज़त की तरह लिया।

वह पढ़ाई हमेशा उदार थी। सुधरी आपूर्ति श्रृंखलाओं और सस्ते माल-भाड़े की मदद से वस्तुओं के दाम पलटे थे, पर सेवा वाले हिस्से में, जहाँ मज़दूरी लागत पर हावी है, लगभग कोई हलचल नहीं हुई थी। अध्यक्ष की नई गवाही इस बात की स्वीकारोक्ति है कि फ़रवरी का पाठ समय से पहले था।

आँकड़े कैसे पलटे

जनवरी के आँकड़ों ने नुक़सान किया। पेरोल में 517,000 की बढ़त हुई, बेरोज़गारी दर घटकर 3.4 प्रतिशत हुई, और पिछले महीनों के ऊपर संशोधन के बाद कोर PCE मुद्रास्फीति 4.7 प्रतिशत आई। दिसंबर में अधिकारियों के मध्यमान ने चोटी की दर 5.1 प्रतिशत आँकी थी। पॉवेल ने सीनेटरों से कहा कि दरों का अंतिम स्तर शायद अधिकारियों की उम्मीद से ऊँचा होगा, और फ़्यूचर्स व्यापारी मार्च की बैठक में आधा-प्रतिशत बढ़ोतरी की ओर तेज़ी से खिसक गए।

उपभोक्ता मूल्य सूचकांक ने भी यही कहानी कही। जनवरी के लिए मुख्य मुद्रास्फीति 6.4 प्रतिशत और कोर मुद्रास्फीति 5.6 प्रतिशत रही, दोनों ही पूर्वानुमानकर्ताओं की अपेक्षा से ऊँचे, और मासिक बढ़त पिछले साल के आख़िरी महीनों से बड़ी थी। जिस केंद्रीय बैंक ने अभी-अभी अपनी रफ़्तार धीमी की थी, उसने पाया कि नीचे आँकड़े तेज़ हो रहे हैं।

धीमा होना उल्टा पड़ा

बहुत जल्दी ढील देकर फ़ेड ने ठीक उसी रास्ते को कमज़ोर कर दिया जिसके ज़रिए उसकी नीति काम करती है। पॉवेल की गवाही एक सोचा-समझा सुधार थी, जो निवेशकों को उनकी निश्चिंतता से झकझोरने और समिति की मुद्रास्फीति-विरोधी साख वापस लाने के लिए थी।

यह रास्ता मायने रखता है, क्योंकि नीतिगत दर ख़ुद अर्थव्यवस्था को सीधे कम छूती है। असर उस श्रृंखला से होता है जो वह शुरू करती है: दो-वर्षीय और दस-वर्षीय ट्रेज़री पर ऊँची यील्ड, कॉर्पोरेट बॉन्ड पर चौड़े स्प्रेड, महँगे मॉर्गेज, गिरते शेयर और मज़बूत डॉलर। जब जनवरी में बाज़ार चढ़े, तो उन्होंने इस श्रृंखला का कुछ हिस्सा उलट दिया, कंपनियों और परिवारों की उधारी लागत घटाते हुए, जबकि फ़ेड अब भी उन्हें बढ़ाने की कोशिश कर रहा था। बड़ी बढ़ोतरियों की चर्चा ही उस श्रृंखला को बिना नीतिगत दर छुए फिर से तनाव में लाने का सबसे तेज़ तरीक़ा है।

फ़ेड पहले भी अचानक गियर बदल चुका है। पिछले जून में उसने 75 बेसिस पॉइंट की बढ़ोतरी की, 1994 के बाद उस आकार का पहला क़दम, जब बैठक से कुछ दिन पहले गर्म उपभोक्ता मूल्य रिपोर्ट आई थी। तब अधिकारियों ने दिखाया कि वे बाज़ार को चौंकाना पसंद करेंगे, बजाय इसके कि उन्हें पीछे रहते देखा जाए, और अभी भी वही प्रवृत्ति काम कर रही है।

बॉन्ड निवेशकों के लिए 1994 का प्रकरण ज़्यादा क़रीबी समानांतर है। उस साल फ़ेड ने बारह महीनों में अपनी नीतिगत दर 3 प्रतिशत से 6 प्रतिशत कर दी, जो बाज़ार की अपेक्षा से कहीं तेज़ था, और सस्ती छोटी-अवधि की फ़ंडिंग पर बने बॉन्ड पोर्टफ़ोलियो को भारी नुक़सान हुआ। कैलिफ़ोर्निया की ऑरेंज काउंटी दिसंबर में दिवालिया हो गई, जब उसका लीवरेज्ड बॉन्ड फ़ंड ढह गया। सबक़ यह था कि तेज़ रफ़्तार का नुक़सान सबसे पहले उन्हें दिखता है जिन्होंने छोटी अवधि में उधार लेकर लंबी अवधि में निवेश किया है।

ऊँची चोटी की क़ीमत कौन चुकाता है

50 बेसिस पॉइंट की चलों की खुली धमकी उस पूर्वानुमेयता को छीन लेती है जिस पर कॉर्पोरेट ट्रेज़रर भरोसा कर रहे थे। अब अनुमानित चोटी दर 5.5 प्रतिशत से ऊपर होने के साथ, फ़्लोटिंग-रेट कर्ज़ वाली कंपनियों को पुनर्वित्त पर अपने हिसाब दोबारा लगाने होंगे।

सबसे भारी बोझ लोन और प्राइवेट क्रेडिट बाज़ारों के लीवरेज्ड उधारकर्ताओं पर पड़ेगा, जिनकी कूपन दरें छोटी अवधि की दरों के साथ रीसेट होती हैं, और उन परिवारों पर जिन पर क्रेडिट कार्ड का बकाया है। बचतकर्ता और मनी मार्केट फ़ंड विजेता हैं, क्योंकि यील्ड कर्व के आगे के सिरे अब 2007 के बाद लगभग किसी भी समय से ज़्यादा भुगतान कर रहे हैं। डॉलर भी मज़बूत होता है, जिससे उसमें कर्ज़ चुकाने वाले विदेशी उधारकर्ताओं की शर्तें कड़ी होती हैं।

फ़्लोटिंग-रेट उधारकर्ताओं पर असर तेज़ी से पहुँचता है। लीवरेज्ड लोन आम तौर पर हर एक से तीन महीने में किसी छोटी-अवधि के बेंचमार्क से रीसेट होते हैं, इसलिए मार्च की आधा-प्रतिशत बढ़ोतरी गर्मियों से पहले कूपन में दिखने लगेगी। फ़िक्स्ड-रेट जारीकर्ता तब तक बचे हैं जब तक उनके बॉन्ड परिपक्व नहीं होते, इसलिए दबाव सबसे पहले उन निजी-इक्विटी के स्वामित्व वाली कंपनियों पर आता है जो लोन पर सबसे ज़्यादा टिकी हैं।

सीमा के क़रीब बैंक

यील्ड कर्व उलटा होने के दौरान दर बढ़ोतरी तेज़ करना जोखिम भरा है। वित्तीय व्यवस्था पहले ही बारह महीनों में 450 बेसिस पॉइंट की सख़्ती के तनाव में थी। मंगलवार को दो-वर्षीय और दस-वर्षीय यील्ड का अंतर एक पूरे प्रतिशत अंक से ज़्यादा चौड़ा हो गया, जो 1980 के दशक की शुरुआत के बाद का सबसे गहरा उलटाव है, और यह उन बैंकों को निचोड़ता है जो छोटी अवधि में उधार लेकर लंबी अवधि में उधार देते हैं।

FDIC के ताज़ा आँकड़ों के अनुसार बैंकों के पास प्रतिभूतियों पर लगभग 620 अरब डॉलर का अवास्तविक नुक़सान पहले से है, और क्रिप्टो फ़र्मों को उधार देने वाली सिल्वरगेट ने पिछले हफ़्ते चेतावनी दी कि जमाकर्ताओं के भाग जाने के बाद उसका अस्तित्व ख़तरे में है। छोटी-अवधि की यील्ड में हर बढ़त जमाकर्ताओं के ट्रेज़री बिलों से कमाए जा सकने वाले और बैंकों द्वारा उन्हें दिए जाने वाले भुगतान के बीच का फ़ासला चौड़ा करती है।

विदेश में दबाव अलग है

दूसरे केंद्रीय बैंक एक क़दम में नहीं चल रहे। यूरोपीय सेंट्रल बैंक ने फ़रवरी में अपनी जमा दर आधा अंक बढ़ाई और मार्च में भी ऐसा करने का इरादा जताया, इसलिए तेज़ फ़ेड का मतलब अटलांटिक के पार बड़ा अंतर नहीं होना चाहिए। इसके उलट, बैंक ऑफ़ कनाडा ने जनवरी में कहा कि आठ बढ़ोतरियों के बाद वह अपनी दर रोकने की उम्मीद करता है। अगर फ़ेड तेज़ होता है और कुछ साथी रुक जाते हैं, तो डॉलर की हाल की कमज़ोरी पलट सकती है, जिससे अमेरिकी आयातकों को मदद मिलेगी और डॉलर में कर्ज़ वाले उभरते बाज़ारों के उधारकर्ताओं को चोट पहुँचेगी।

फ़ेड को क्या रोक सकता है

पॉवेल ने ख़ुद के लिए गुंजाइश छोड़ी। उन्होंने तेज़ बढ़ोतरियों को आने वाले आँकड़ों से जोड़ा, और जनवरी की मज़बूती का काफ़ी हिस्सा हल्के मौसम और मौसमी समायोजन के कारण हो सकता है। फ़रवरी की रोज़गार रिपोर्ट शुक्रवार को आती है, उसके बाद अगले हफ़्ते उपभोक्ता मूल्य सूचकांक, और समिति 21 और 22 मार्च को बैठती है। नरम आँकड़े फ़ेड को 25 बेसिस पॉइंट पर टिके रहने देंगे, फिर भी उसकी अनुमानित चोटी ऊँची की जा सकती है।

सबसे मज़बूत प्रति-तर्क विलंब का है। मौद्रिक नीति आम तौर पर गतिविधि तक पहुँचने में एक साल या उससे ज़्यादा लेती है, इसलिए पिछले साल की सख़्ती का बड़ा हिस्सा अभी तक भर्ती और ख़र्च तक नहीं पहुँचा है। एक महीने के आँकड़ों के सहारे अभी तेज़ करने वाली समिति ज़रूरत से आगे निकलने का जोखिम उठाती है। यह तर्क तब ज़्यादा वज़न रखता अगर श्रम बाज़ार में कोई दबाव दिखता, और अब तक ऐसा नहीं है। मार्च की बैठक के बाद प्रकाशित होने वाला नया डॉट प्लॉट दिखाएगा कि अधिकारियों ने चोटी के अपने अनुमान को कितना ऊपर किया है।

ऊँची छोटी-अवधि की यील्ड जमाकर्ताओं को क्षेत्रीय बैंकों से पैसा निकालने की ज़्यादा वजह देती है। पॉवेल ने दिखाया है कि मुद्रास्फीति की अपेक्षाओं को क़ाबू में रखने के लिए वे काफ़ी वित्तीय तनाव स्वीकार करेंगे। आगे का हिस्सा 5 प्रतिशत से ऊपर होने पर, कोई क्षेत्रीय बैंक फ़ेड की योजनाओं से पहले चरमरा सकता है, और शायद कुछ हफ़्तों में ही।