स्टेबलकॉइन ट्रेज़री के बड़े ख़रीदार बन सकते हैं

सीनेट ने गाइडिंग इलेक्ट्रॉनिक नेशनल इनोवेशन एंड यूनिफ़ॉर्म स्टैंडर्ड्स (GENIUS) अधिनियम पारित किया है, जो पहली बार डॉलर-समर्थित स्टेबलकॉइन को एक औपचारिक संघीय नियामक ढाँचा देता है। यह विधेयक क्रिप्टो से कहीं आगे तक मायने रखता है। इसके तहत स्टेबलकॉइन जारीकर्ताओं को अपने टोकन को छोटी अवधि के अमेरिकी ट्रेज़री बिलों से समर्थित रखना होगा, जिससे वे सरकारी ऋण बाज़ार में एक नई ताक़त बन जाते हैं।

सीनेट ने क्या पारित किया

17 जून का मतदान आराम से द्विदलीय था, जो क्रिप्टो क़ानून के लिए दुर्लभ बात है। इससे पहले मई में एक असफल शुरुआत हुई थी, जब हितों के टकराव और उपभोक्ता संरक्षण की चिंताओं पर डेमोक्रेट्स ने विधेयक रोक दिया था। विधेयक भुगतान स्टेबलकॉइन के लिए लाइसेंसिंग व्यवस्था बनाता है, सबसे बड़े जारीकर्ताओं को संघीय निगरानी में रखता है और छोटों को राज्य निगरानी चुनने देता है, भंडार का मासिक सार्वजनिक खुलासा अनिवार्य करता है, और जारीकर्ता विफल होने पर टोकन धारकों को दूसरे लेनदारों पर प्राथमिकता देता है। यह जारीकर्ताओं को धारकों को ब्याज देने से रोकता है। प्रतिनिधि सभा का अपना संस्करण है और उसे अभी कार्रवाई करनी है, और प्रशासन चाहता है कि कुछ हफ़्तों में क़ानून राष्ट्रपति की मेज़ पर हो।

बिलों का एक नया ख़रीदार

डॉलर-समर्थित स्टेबलकॉइन का अब संयुक्त बाज़ार मूल्य 200 अरब डॉलर से ज़्यादा है, और यह दोहरे अंकों की सालाना दर से बढ़ रहा है। इनके जारीकर्ता पहले ही ट्रेज़री बिलों के काफ़ी बड़े ख़रीदार बन चुके हैं। GENIUS अधिनियम सख़्त भंडार नियम क़ानून में लिखता है, जिसके तहत 93 दिनों में परिपक्व होने वाले नक़द और ट्रेज़री बिलों से 100 प्रतिशत समर्थन ज़रूरी है। इस तरह संघीय अल्पकालिक ऋण को एक स्थिर ख़रीदार मिलता है, जिसे क़ीमत की ख़ास परवाह नहीं।

बाज़ार बहुत केंद्रित है। Tether और Circle का USDC उसके बड़े हिस्से पर क़ाबिज़ हैं, और Tether का कहना है कि उसके पास पहले ही कई देशों की सरकारों से ज़्यादा ट्रेज़री बिल हैं। Circle ने इस महीने न्यूयॉर्क में अपने शेयर सूचीबद्ध किए, और निवेशकों ने जिस उत्साह से उन्हें ख़रीदा, वह दिखाता है कि बाज़ार एक ऐसे कारोबार को कितना मूल्य देता है जो डॉलर लेता है, उन पर कुछ नहीं देता और उन्हें 4 प्रतिशत से ज़्यादा यील्ड वाले बिलों में लगाता है।

डॉलर बिल कैसे बनता है

तंत्र सरल है। एक उपयोगकर्ता जारीकर्ता को एक डॉलर भेजता है और एक टोकन पाता है। जारीकर्ता वह डॉलर भंडार के रूप में रखता है, और नए नियमों के तहत उसका ज़्यादातर हिस्सा नक़द, छोटी अवधि के ट्रेज़री बिलों या ट्रेज़री-समर्थित ओवरनाइट रिपर्चेज़ अग्रीमेंट में रहेगा। इसलिए नए टोकनों का हर शुद्ध डॉलर सरकारी ऋण के सबसे छोटे सिरे के लिए लगभग एक डॉलर की माँग बन जाता है। ट्रेज़री सचिव स्कॉट बेसेंट ने खुलकर स्टेबलकॉइन को सरकारी ऋण की माँग के नए स्रोत के रूप में बढ़ावा दिया है, जो प्रशासन के उत्साह की व्याख्या करता है।

यह माँग वहाँ केंद्रित है जहाँ ट्रेज़री सबसे ज़्यादा झुका हुआ है। उसने अपनी हालिया उधारी का बड़ा हिस्सा बिलों से जुटाया है, और कर्ज़ सीमा बढ़ने के बाद अपना नक़द शेष फिर भरने के लिए वह उन पर फिर निर्भर होने की संभावना रखता है। एक ख़रीदार जिसे यील्ड चाहे जो हो बिल रखने ही हैं, सरकार द्वारा उन पर दी जाने वाली दर को हाशिये पर घटाता है, हालाँकि स्टेबलकॉइन मनी-मार्केट फ़ंडों के सामने अब भी छोटे हैं, जिनके पास कहीं ज़्यादा है।

बैंक जमाएँ खोते हैं

इसकी क़ीमत बैंक चुकाएँगे। जैसे-जैसे कॉर्पोरेट ट्रेज़रर और खुदरा उपयोगकर्ता अपने लेनदेन के बैलेंस ऐसे स्टेबलकॉइन में ले जाते हैं जो यील्ड देते हैं, वैसे-वैसे वाणिज्यिक बैंक जमाओं को तेज़ी से निकलते देखेंगे।

क़ानून का ब्याज पर प्रतिबंध इस सवाल को नहीं सुलझाता। वह जारीकर्ताओं को धारकों को सीधे भुगतान करने से रोकता है, पर एक्सचेंज और दूसरे बिचौलिए पहले से ही भंडार की आय से फ़ंड किए गए स्टेबलकॉइन बैलेंस पर इनाम देते हैं, और बैंकिंग लॉबीइस्ट उस रास्ते को बंद करने के लिए दबाव डाल रहे हैं। अगर इनाम बचे रहते हैं, तो एक टोकन सुविधा और रिटर्न, दोनों पर बैंक करेंट अकाउंट से प्रतिस्पर्धा करेगा। क्षेत्रीय बैंक, जो सबसे बड़े बैंकों की तुलना में सस्ती खुदरा और छोटे व्यवसाय की जमाओं पर ज़्यादा निर्भर हैं, सबसे ज़्यादा खोने वाले हैं।

मनी फ़ंड यह पहले कर चुके हैं

मिसाल 1970 का दशक है। जब महंगाई ने बाज़ार ब्याज दरों को उन सीमाओं से कहीं ऊपर धकेल दिया जो रेगुलेशन Q बैंक जमाओं पर लगाता था, तब मनी-मार्केट म्यूचुअल फ़ंडों ने बचतकर्ताओं को बाज़ार का रिटर्न और उसे चेक जैसे तरीक़े से ख़र्च करने का रास्ता दिया। जमाएँ बैंकों और बचत संस्थानों से निकलीं, और उस दबाव ने कांग्रेस को 1980 के दशक के शुरुआती वर्षों में सीमाएँ चरणों में हटाने के लिए प्रेरित किया। सेविंग्स-एंड-लोन उद्योग, जिसने लंबा उधार दिया था और छोटी अवधि से फ़ंडिंग की थी, कभी अपना पैर नहीं जमा सका। एक नया साधन, जो बचतकर्ताओं को बैंकों से ज़्यादा दे सकता था, एक दशक के भीतर अमेरिकी वित्त की फ़ंडिंग को नया आकार दे गया।

तर्क सबसे कमज़ोर कहाँ है

सबसे मज़बूत प्रतिवाद यह है कि जमाएँ स्टेबलकॉइन में जाने पर बैंकिंग व्यवस्था से ग़ायब नहीं होतीं। जारीकर्ता अपना कुछ भंडार बैंक जमाओं में रखता है, और जब वह ट्रेज़री बिल ख़रीदता है, तो विक्रेता कहीं न कहीं एक जमा पाता है। जो बदलता है वह जमा का प्रकार और उसे रखने वाला बैंक है: किसी सामुदायिक बैंक में टिकी खुदरा जमाएँ किसी बड़े बैंक या मनी फ़ंड में थोक बैलेंस बन जाती हैं। कुल भले न बदले, छोटे ऋणदाताओं के लिए यह लागत और स्थिरता में एक असली बदलाव है।

उल्टी दिशा में भी जोखिम है। मार्च 2023 में सिलिकॉन वैली बैंक के विफल होने पर Circle के उसमें अरबों डॉलर के भंडार थे, और USDC कुछ समय के लिए डॉलर से अपना पेग खो बैठा। किसी बड़े स्टेबलकॉइन पर दौड़ जारीकर्ता को जल्दबाज़ी में बिल बेचने पर मजबूर करेगी, और इसीलिए छोटी परिपक्वता वाला नियम मायने रखता है। नया क़ानून ऐसी दौड़ को कम संभव बनाता है, पर उसे पूरी तरह नामुमकिन नहीं करता।

किन संकेतों पर नज़र रखें

संकेतक हैं प्रतिनिधि सभा का मतदान और ब्याज प्रतिबंध में कोई बदलाव, सबसे बड़े जारीकर्ताओं के मासिक भंडार खुलासे, स्टेबलकॉइन आपूर्ति की वृद्धि, और फ़ेड के साप्ताहिक आँकड़ों में क्षेत्रीय बैंकों के जमा रुझान। एक बार GENIUS अधिनियम क़ानून बन जाने पर स्टेबलकॉइन जारीकर्ता प्रभावी रूप से ट्रेज़री की फ़ंडिंग शाखा बन जाएँगे, हर डॉलर की वृद्धि के साथ और बिल ख़रीदते हुए, जबकि क्षेत्रीय बैंक उन सस्ती जमाओं को खोते जाएँगे जिन पर वे निर्भर हैं। शुरू में यह बदलाव धीमा होगा, पर अगर टोकनों की आपूर्ति हाल की दरों से बढ़ती रही, तो कुछ सालों में छोटे बैंक अपनी फ़ंडिंग के लिए उल्लेखनीय रूप से ज़्यादा चुका रहे होंगे।