स्टेबलकॉइन को अपनी नियम-पुस्तक मिली

GENIUS अधिनियम 18 जुलाई को राष्ट्रपति के हस्ताक्षर के साथ कानून बना, जिससे भुगतान स्टेबलकॉइन को एक संघीय नियम-पुस्तक मिली। इसके संचालन नियम सीधे प्रतिभूति एवं विनिमय आयोग के Rule 2a-7 से लिए गए हैं, जो संस्थागत प्राइम मनी मार्केट फ़ंडों को नियंत्रित करता है।

कानून यहाँ कैसे पहुँचा

स्टेबलकॉइन एक कानून का इंतज़ार तब से कर रहे हैं जब TerraUSD, एक एल्गोरिदमिक टोकन जिसके पीछे उसके सिस्टर कॉइन के अलावा लगभग कुछ नहीं था, मई 2022 में ढह गया और अपने साथ दसियों अरब डॉलर की कागज़ी संपत्ति ले गया। एक साल बाद USDC, जो ज़्यादा रूढ़िवादी टोकनों में से एक था, संक्षेप में अपना पेग खो बैठा, जब उसके जारीकर्ता Circle ने बताया कि उसका कुछ नकद रिज़र्व Silicon Valley Bank में फँसा है। इन दोनों प्रकरणों ने रिज़र्व नियमों का मामला दिया। इस गर्मी में दोनों सदनों में द्विदलीय बहुमत ने वोट दिए, और जून में New York Stock Exchange पर Circle की लिस्टिंग ने दिखाया कि नियमित जारीकर्ता के लिए निवेशकों की कितनी भूख है।

टोकनों के लिए मनी-फ़ंड नियम

अधिनियम के तहत जारीकर्ता अपने रिज़र्व में कमर्शियल पेपर, कॉर्पोरेट कर्ज़ या अनलिक्विड वैकल्पिक परिसंपत्तियाँ नहीं रख सकते। रिज़र्व FDIC-बीमित नकद जमाओं और 93 दिनों के भीतर परिपक्व होने वाले US ट्रेज़री दायित्वों में ही होने चाहिए, और कुछ नहीं। कानून रोज़ाना तरलता स्ट्रेस टेस्ट और रियल-टाइम क्रिप्टोग्राफ़िक रिज़र्व प्रूफ़ की भी माँग करता है, और बेमेल अवधियों के लिए भारी पूँजी दंड तय करता है।

Rule 2a-7 से यह उधार जानबूझकर लिया गया है। वह नियम तब कसा गया था जब सितंबर 2008 में Reserve Primary Fund का डॉलर टूटा, जब Lehman Brothers के कागज़ों में नुकसान ने उसका शेयर मूल्य एक डॉलर से नीचे धकेला और प्राइम मनी फ़ंडों में रन शुरू हो गया। तब निकाला गया सबक यह था कि जो उत्पाद पार पर रिडेम्प्शन का वादा करता है, उसे ऐसी परिसंपत्तियाँ रखनी चाहिए जो जल्दी में पार पर बेची जा सकें। टोकनों पर वही तर्क लगाने का मतलब है कि स्टेबलकॉइन धारक सिद्धांततः सरकारी मनी फ़ंड के निवेशक जितना सुरक्षित होना चाहिए।

अधिनियम जारीकर्ताओं को धारकों को ब्याज देने से भी रोकता है। यह बैंकों के लिए एक रियायत है, जो डरते थे कि ब्याज देने वाला टोकन उनकी बैलेंस शीट से जमा खींच लेगा। इसका मतलब है कि जारीकर्ता अपने ट्रेज़री बिलों से होने वाली आय अपने पास रखते हैं, और मौजूदा छोटी अवधि की दरों पर यह बहुत लाभदायक कारोबार है।

"नैरो बैंक" दूसरे नाम से

मनी-मार्केट गुणवत्ता वाले रिज़र्व मानक उस टूटे पेग के जोखिम को हटाने चाहिए जिसने शुरुआती एल्गोरिदमिक टोकनों को डुबो दिया। अनुपालन करने वाले जारीकर्ता असल में संघीय रूप से चार्टर्ड सिंथेटिक नैरो बैंक बन जाते हैं, जो संस्थागत भुगतानों और कॉर्पोरेट कैश मैनेजमेंट में उनके उपयोग को तेज़ कर सकते हैं।

नैरो-बैंक विचार का लंबा इतिहास है। शिकागो विश्वविद्यालय के अर्थशास्त्रियों ने 1930 के दशक में पूर्ण-रिज़र्व बैंकिंग का प्रस्ताव रखा था, यह तर्क देते हुए कि सुरक्षित परिसंपत्तियों से एक-के-बदले-एक समर्थित धन में रन नहीं हो सकता। हाल में The Narrow Bank नाम की एक फ़र्म ने ठीक यही सेवा देने के लिए फ़ेडरल रिज़र्व का मास्टर अकाउंट माँगा और उसे मना कर दिया गया, और यह विवाद अदालत तक गया। फ़ेड की चिंता यह थी कि एक जोखिम-मुक्त जमा विकल्प संकट में सामान्य बैंकों से धन खींच लेगा। बिलों और बीमित जमाओं से समर्थित स्टेबलकॉइन अब वही काफ़ी कुछ करता है जो वह फ़र्म प्रस्तावित कर रही थी, बिना फ़ेड की अनुमति की ज़रूरत के।

डॉलर का पीछा

व्यवस्था की प्लंबिंग को समझना उपयोगी है। एक कॉर्पोरेट ट्रेज़रर जो टोकन खरीदता है, वह बैंक खाते से जारीकर्ता को डॉलर भेजता है। जारीकर्ता उस पैसे का कुछ हिस्सा बीमित जमा के रूप में रखता है और बाकी से 93 दिनों के भीतर परिपक्व होने वाले ट्रेज़री बिल नीलामी में या डीलरों से खरीदता है। ट्रेज़रर के बैंक ने एक जमा खोई, ट्रेज़री को एक उधारदाता मिला, और टोकन अब घड़ी के चौबीसों घंटे वॉलेटों के बीच जा सकता है, जब तक कोई उसे भुनाए नहीं तब तक बैंकिंग व्यवस्था को छुए बिना। इसे बड़े पैमाने पर देखें तो अर्थव्यवस्था के लेन-देन-शेष का एक हिस्सा बैंक लोन के बजाय सरकार को वित्तपोषित करता है।

कौन फ़ायदे में, कौन नुकसान में

ट्रेज़री सबसे साफ़ विजेता है। डॉलर स्टेबलकॉइन का बाज़ार पहले से 200 बिलियन डॉलर से ज़्यादा का है, और अधिनियम के तहत जारी हर नया टोकन मुख्य रूप से छोटी अवधि के सरकारी कागज़ों से समर्थित होना चाहिए। ट्रेज़री सचिव स्कॉट बेसेंट ने तर्क दिया है कि स्टेबलकॉइन की वृद्धि बिलों की माँग बढ़ाएगी, और हिसाब उनका समर्थन करता है: रिज़र्व के पास और कहीं जाने की जगह नहीं है।

ब्याज पर पाबंदी के बावजूद बैंक सबसे संभावित हारने वाले हैं। कॉर्पोरेट ट्रेज़रर जो तेज़ सेटलमेंट के लिए ऑपरेटिंग नकद टोकनों में ले जाते हैं, वे इसे बैंक जमाओं से निकाल रहे हैं, जो लोन को वित्तपोषित करती हैं। ऑफ़शोर जारीकर्ताओं को अमेरिकी रिज़र्व मानकों को पूरा करने और अमेरिकी ग्राहकों तक पहुँच खोने के बीच चुनना होगा, जो Circle जैसे बड़े घरेलू खिलाड़ियों के पक्ष में है। भुगतान नेटवर्कों और कार्ड फ़र्मों को सीमा-पार कारोबार में एक नया प्रतिद्वंद्वी मिलता है, जहाँ सेटलमेंट में देरी और शुल्क सबसे ज़्यादा हैं।

इसके ख़िलाफ़ तर्क

सबसे मज़बूत आपत्ति यह है कि सुरक्षित परिसंपत्तियाँ किसी संरचना को रन-प्रूफ़ नहीं बनातीं। मार्च 2020 में ट्रेज़री बाज़ार खुद कुछ दिनों के लिए जम गया, जब निवेशक सरकारी बॉन्ड भी नकद के लिए बेचने लगे, और फ़ेड को व्यवस्था बहाल करने के लिए बड़े पैमाने पर खरीद करनी पड़ी। ऐसे सप्ताह में बड़े पैमाने पर रिडेम्प्शन झेलता स्टेबलकॉइन जारीकर्ता बिलों को एक अव्यवस्थित बाज़ार में बेचने पर मजबूर होगा, जबकि टोकनों पर कोई जमा बीमा नहीं है और डिस्काउंट विंडो तक स्वचालित पहुँच नहीं है। नियम पेग टूटने का जोखिम घटाते हैं; वे उसे खत्म नहीं करते।

समय का सवाल भी है। अधिनियम के मुख्य प्रावधान तभी लागू होते हैं जब नियामक विस्तृत नियम लिख लें, जिसमें कई महीने लगेंगे, और हाउस ने क्रिप्टो बाज़ारों के ढाँचे पर एक अलग विधेयक पास किया है जिसे सीनेट ने अभी नहीं उठाया। जब तक दोनों तय नहीं हो जाते, कुछ जारीकर्ता संघीय व्यवस्था के प्रति प्रतिबद्ध होने से पहले इंतज़ार करेंगे।

किस पर नज़र रखें

संकेतक सीधे हैं। डॉलर स्टेबलकॉइन का कुल मूल्य दिखाता है कि कानून पैसा खींच रहा है या नहीं। जारीकर्ताओं की मासिक रिज़र्व रिपोर्टों में खुलासा होने वाला, उनके द्वारा रखे गए ट्रेज़री बिलों का हिस्सा दिखाता है कि वे कितने बड़े खरीदार बनते जा रहे हैं। और बैंकिंग रेगुलेटरों के ड्राफ़्ट नियम दिखाएँगे कि स्ट्रेस टेस्ट और पूँजी शुल्क व्यवहार में कितने सख़्त निकलते हैं।

यह अधिनियम स्टेबलकॉइन को संघीय वित्तीय व्यवस्था के भीतर लाता है, और जैसे-जैसे जारीकर्ता बढ़ेंगे वे शायद छोटी अवधि के ट्रेज़री के स्थिर खरीदार बनेंगे, सरकार को वित्तपोषण का एक नया और काफ़ी स्वचालित स्रोत देते हुए। उम्मीद करें कि यह माँग अगले एक-दो साल में सबसे पहले साप्ताहिक बिल नीलामियों में दिखेगी, और बैंक जल्द ही अपने टोकन जारी करने के रास्ते के लिए ज़ोरदार पैरवी करेंगे।