बॉन्ड वाइजिलैंट्स लौट आए हैं

30 साल के US Treasury बॉन्ड की $24 billion की नीलामी में कमज़ोर मांग रही और उसे क्लियर होने के लिए भारी यील्ड रियायत देनी पड़ी। बॉन्ड वाइजिलैंट्स, यानी वे निवेशक जो अपना कर्ज़ बेचकर फ़िज़ूलखर्च सरकारों को सज़ा देते हैं, तीन दशकों की नींद के बाद लौट आए हैं। वॉशिंगटन के लिए उनका संदेश समझना मुश्किल नहीं था।

नीलामी में तनाव कैसे दिखता है

ट्रेज़री नीलामियां खुलकर विफल नहीं होतीं; वे जो भी यील्ड चाहिए उस पर क्लियर हो जाती हैं। संकेत ब्योरों में मिलता है। टेल, यानी जब नीलामी उस यील्ड से ऊंची पर क्लियर हो जो बाज़ार ने उससे ठीक पहले कोट की थी, दिखाता है कि खरीदारों को अतिरिक्त भुगतान करना पड़ा। बिक्री के लिए रखे बॉन्ड के मुकाबले बोलियों का कम अनुपात पतली रुचि दिखाता है। डीलरों के ज़रिये बोली लगाने वाले विदेशी और घरेलू निवेशकों, सीधे बोली लगाने वालों, और प्राइमरी डीलरों के बीच बंटवारा, जिन्हें जो बचा है वह लेना ही पड़ता है, दिखाता है कि कागज़ अब भी कौन चाहता है।

डीलरों के हाथ में बचे बॉन्ड

प्राइमरी डीलरों को बिक्री का असहज रूप से बड़ा हिस्सा लेना पड़ा। इससे लगता है कि वे बड़े खरीदार, जो पहले लगभग किसी भी कीमत पर बॉन्ड ले लेते थे, इन यील्ड पर लंबी अवधि के कर्ज़ की अंतहीन आपूर्ति अब नहीं सोखेंगे। शांतिकाल की अर्थव्यवस्था में संघीय घाटा खरबों डॉलर से बढ़ रहा है, और बाज़ार वह अनुशासन थोप रहा है जो नेता नहीं थोपेंगे। जो सरकार बिना सीमा के घाटा चलाती है, उसे अब अगली नीलामी में उसकी कीमत चुकानी पड़ती है।

जो डीलर बॉन्ड अपने पास छोड़ते हैं, उन्हें या तो उन्हें रखना पड़ता है, पूंजी नियमों के कारण महंगे बैलेंस शीट स्थान का इस्तेमाल करके, या अगले कुछ दिनों में सेकेंडरी बाज़ार में बेचना पड़ता है। दोनों तरह से यह बोझ कीमतों पर भारी पड़ता है, और अगली नीलामी कमज़ोर स्थिति से शुरू होती है। दस साल की यील्ड सोमवार को 2007 के बाद पहली बार थोड़ी देर के लिए 5 प्रतिशत के पार गई, जो दिखाता है कि एक खराब बिक्री व्यापक बाज़ार में कितनी तेज़ी से फैलती है।

खरीदार कहां चले गए

गायब खरीदार जाने-पहचाने हैं। Federal Reserve, जिसने महामारी के दौरान ट्रिलियन डॉलर के ट्रेज़री खरीदे थे, अब हर महीने $60 billion तक परिपक्व होने देता है, बिना उन्हें बदले। चीन के नेतृत्व में विदेशी केंद्रीय बैंक अपनी होल्डिंग्स घटा रहे हैं, और जापानी निवेशक मुद्रा हेज करने के लिए भुगतान करने के बाद थोड़ा कमाते हैं। मार्च में Silicon Valley Bank को गिराने वाले बॉन्ड नुकसान से सबक लेकर अमेरिकी बैंक अपने सिक्योरिटीज़ पोर्टफ़ोलियो घटा रहे हैं। जो खरीदार बचे हैं, जैसे पेंशन फ़ंड, बीमा कंपनियां और हेज फ़ंड, वे कीमत की परवाह करते हैं और ऊंची यील्ड पर ही और लेंगे।

उसी समय आपूर्ति बढ़ रही है। अगस्त में ट्रेज़री ने 2021 के बाद पहली बार अपनी लंबी अवधि की नीलामियों का आकार बढ़ाया, और उम्मीद है कि वह अगले हफ़्ते की रीफ़ंडिंग में और बढ़ोतरी की घोषणा करेगी। घाटा ऐसे स्तर पर चल रहा है जो आम तौर पर केवल मंदी या युद्धों में दिखता है, जबकि बेरोज़गारी 4 प्रतिशत से नीचे है। बाज़ार को अब दोनों चीज़ें सोखनी हैं: ज़्यादा कागज़ और अपने सबसे स्थिर खरीदारों का जाना।

वाइजिलैंट्स कहां से आए

यह शब्द अर्थशास्त्री Ed Yardeni ने 1980s में उन निवेशकों के लिए गढ़ा था जो ढीली राजकोषीय या मौद्रिक नीति के विरोध में बॉन्ड बेचते थे। उनका स्वर्णकाल 1990 के दशक की शुरुआत था। Clinton प्रशासन ने अपनी 1993 की घाटा-कटौती योजना का एक हिस्सा उस बॉन्ड बाज़ार को लुभाने के लिए बनाया, जो भारी उधारी को सज़ा दे चुका था, और 1994 में एक भयंकर बिकवाली ने फ़ेड के दरें बढ़ाने के साथ लंबी यील्ड को तेज़ी से ऊपर धकेल दिया। उसके बाद वाइजिलैंट्स लगभग तीन दशकों तक चुप रहे, जब गिरती महंगाई, वैश्वीकरण और बाद में केंद्रीय बैंकों की बॉन्ड खरीद ने घाटों के बावजूद यील्ड कम रखी।

ब्रिटेन ने पिछली पतझड़ में इसकी याद दिलाई थी। जब Truss सरकार ने सितंबर 2022 में बिना फ़ंडिंग वाली कर कटौतियों की घोषणा की, तो गिल्ट यील्ड इतनी तेज़ी से उछली कि लीवरेज्ड हेजिंग रणनीतियां इस्तेमाल करने वाले पेंशन फ़ंडों पर कोलैटरल कॉल आ गईं, Bank of England को दखल देना पड़ा, और कुछ ही हफ़्तों में चांसलर को हटा दिया गया। अमेरिका की स्थिति कहीं मज़बूत है, क्योंकि डॉलर विश्व रिज़र्व मुद्रा है और Treasuries बेंचमार्क सुरक्षित संपत्ति, लेकिन यह दर्जा उसे आपूर्ति की कीमत से मुक्त नहीं करता।

राजनीति हालात बिगाड़ती है

नीलामी का समय खराब था। हाउस ऑफ़ रिप्रेज़ेंटेटिव्स तीन हफ़्तों से बिना Speaker के है, सरकार केवल मध्य नवंबर तक फ़ंडेड है, और Fitch ने अगस्त में अमेरिका की क्रेडिट रेटिंग घटाई थी, जिसका कारण कर्ज़ सीमा पर बार-बार का गतिरोध बताया गया। इनमें से कोई भी निकट-अवधि के डिफ़ॉल्ट जोखिम को नहीं बढ़ाता, लेकिन यह निवेशकों को बताता है कि वॉशिंगटन में घाटा घटाने के लिए कोई काम नहीं कर रहा। वाइजिलैंट्स की ऊंचे टर्म प्रीमियम की मांग एक हिस्से में एक विश्वसनीय राजकोषीय योजना की मांग है, जो कोई पार्टी नहीं दे रही।

यह शायद टिकेगा नहीं

प्रतिवाद यह है कि एक कमज़ोर नीलामी शोर भर है। नीलामियां पहले भी टेल कर चुकी हैं, और जब यील्ड लंबी अवधि की देनदारियों वाले खरीदारों को आकर्षित करने लायक ऊपर गई तो मांग लौट आई। ट्रेज़री उधारी को छोटी अवधि के बिलों की ओर भी मोड़ सकता है, जिन्हें मनी-मार्केट फ़ंड आसानी से सोख लेते हैं, और लंबे सिरे पर दबाव कम कर सकता है। धीमी होती अर्थव्यवस्था समय के साथ सुरक्षा खोजने वाले निवेशकों को वापस लाएगी। इनमें से हर एक कुछ समय के लिए यील्ड को सीमित कर सकता है। लेकिन इससे यह तथ्य नहीं बदलता कि घाटे को फ़ाइनेंस करना होगा, और कीमत-संवेदी खरीदार जा चुके हैं।

जिन संकेतों पर नज़र रखनी है वे हैं 1 नवंबर को ट्रेज़री की रीफ़ंडिंग घोषणा, नवंबर में होने वाली दस-साल और तीस-साल की नीलामियों के नतीजे, और हर नीलामी में डीलरों का हिस्सा। डीलरों द्वारा लिए गए हिस्से में बढ़ोतरी इस बात की पुष्टि करेगी कि बाज़ार की क्षमता की परीक्षा हो रही है।

वॉशिंगटन अब ट्रेज़री नीलामियों को औपचारिकता मानकर नहीं चल सकता। यील्ड कर्व के लंबे सिरे पर निवेशक राजकोषीय अनुशासनहीनता की कीमत वसूल रहे हैं, और हर कमज़ोर नीलामी लंबी अवधि की उधारी लागत को थोड़ा और ऊपर धकेलेगी, जिसका ज़्यादातर अंतर मॉर्गेज उधारकर्ता और ट्रेज़री का अपना ब्याज बिल चुकाएंगे।