फ़ेड कटौती करने वाला है, और उसे सख़्त दिखना भी है

बाज़ारों की क़ीमत के अनुरूप, फ़ेडरल रिज़र्व से दिसंबर की बैठक में दरें 25 बेसिस पॉइंट घटाने की व्यापक उम्मीद है। उसकी समस्या प्रस्तुति की है। नीति-निर्माता टैरिफ़ आने से पहले वित्तीय स्थितियों को और ढीला होने दिए बिना कटौती करना चाहते हैं।

सितंबर से फ़ेड तीन-चौथाई प्रतिशत अंक घटा चुका है, जिससे उसकी नीतिगत दर 4.5 से 4.75 प्रतिशत पर है, और एक और चौथाई अंक की कटौती कुल को पूरे एक प्रतिशत अंक तक ले जाएगी। ढील शुरू होने के बाद से माहौल बदला है। चार महीने से लगातार हर महीने 0.3 प्रतिशत की दर से कोर महँगाई बढ़ रही है, अर्थव्यवस्था ठोस रफ़्तार से बढ़ती रही है, और आने वाले प्रशासन ने ऐसे टैरिफ़ का वादा किया है जो आयात क़ीमतें बढ़ाएँगे। जेरोम पॉवेल ने इस महीने कहा था कि अर्थव्यवस्था सितंबर में अधिकारियों की उम्मीद से ज़्यादा मज़बूत है, जो समिति को ज़्यादा सतर्क होने की जगह देता है।

चेतावनी के साथ कटौती

जेरोम पॉवेल का संभावित जवाब है कि कटौती को एक सख़्त आर्थिक अनुमान सारांश (SEP) के साथ जोड़ा जाए। अगर समिति 2025 के लिए प्रस्तावित कटौतियों की संख्या घटाती है और लंबी अवधि के दर डॉट को ऊपर उठाती है, तो वह लंबे ठहराव का संकेत दे सकती है। बाज़ारों को बताते हुए कि और कटौती की उम्मीद न करें, दरें घटाना एक नाज़ुक काम है, और इसे आसानी से ग़लत पढ़ा जा सकता है।

पिछली बार डॉट ने क्या कहा था

तुलना का आधार सितंबर के अनुमान हैं। तब मध्यमान अधिकारी ने उम्मीद की थी कि 2025 के दौरान नीतिगत दर पूरे एक प्रतिशत अंक गिरेगी, और लंबी अवधि की न्यूट्रल दर, यानी वह स्तर जो न अर्थव्यवस्था को उत्तेजित करता है न रोकता है, को 2.9 प्रतिशत पर रखा था। अब दोनों संख्याएँ उदार लगती हैं। अगर मध्यमान अगले साल केवल दो या तीन कटौतियाँ दिखाता है, और लंबी अवधि की दर थोड़ी ऊपर खिसकती है, तो बाज़ारों को पता चलेगा कि फ़ेड को ढील की कम ज़रूरत और कम गुंजाइश दिखती है। चूँकि अनुमान गुमनाम होते हैं, मध्यमान तब भी खिसक सकता है जब मिस्टर पॉवेल का अपना नज़रिया मुश्किल से बदले।

लंबी अवधि का डॉट जितना सुनाई देता है उससे ज़्यादा मायने रखता है। अगर अधिकारी मानते हैं कि न्यूट्रल दर पहले की तुलना में ऊँची है, तो आज की नीतिगत दर जितनी दिखती है उतनी प्रतिबंधात्मक नहीं है, और आगे की कटौतियाँ ऐसी अर्थव्यवस्था को उत्तेजित करने का जोखिम रखती हैं जिसे मदद की ज़रूरत नहीं। न्यूट्रल अनुमान का बढ़ना लंबी अवधि की बॉन्ड यील्ड को भी सहारा देगा, क्योंकि यह उस स्तर को ऊपर ले जाता है जिस पर अल्पकालिक दरों के टिकने की उम्मीद है।

स्थितियाँ क्यों मायने रखती हैं

मौद्रिक नीति बड़े हिस्से में वित्तीय स्थितियों के ज़रिए काम करती है: बॉन्ड यील्ड, शेयर भाव, क्रेडिट स्प्रेड और डॉलर। ये उस तरह नहीं सख़्त हुई हैं जैसा फ़ेड ने चाहा था। शेयर भाव रिकॉर्ड ऊँचाई के क़रीब हैं, और कॉरपोरेट उधारकर्ताओं को ट्रेज़री के मुक़ाबले संकरे स्प्रेड मिल रहे हैं। दस वर्षीय ट्रेज़री यील्ड, जो लगभग 4.4 प्रतिशत है, सितंबर से बढ़ी है, और तस्वीर का यही एक हिस्सा है जो उस दिशा में जा रहा है जैसा फ़ेड चाह सकता है। अगर कटौती से बाज़ार और ज़्यादा कटौतियों की क़ीमत लगाने लगें, तो यील्ड गिरेगी, शेयर भाव और चढ़ेंगे, और ढील समिति की मंशा से कहीं ज़्यादा बढ़ जाएगी।

टैरिफ़ मामले को और जटिल बनाते हैं। अधिकारी अभी उनका आकार, समय या दायरा नहीं जान सकते, पर ज़्यादातर अनुमान बताते हैं कि वे कम से कम कुछ समय के लिए दाम बढ़ाएँगे। जो फ़ेड अभी-अभी ढील दे चुका है, उसे तय करना होगा कि एक बार की क़ीमत वृद्धि को नज़रअंदाज़ करे या उस पर प्रतिक्रिया दे, और वह यह चुनाव गति के बजाय धैर्य की स्थिति से करना पसंद करेगा।

मिश्रित संदेशों की मिसालें

फ़ेड यह पहले भी आज़मा चुका है, असमान नतीजों के साथ। जुलाई 2019 में मिस्टर पॉवेल ने दरें घटाईं और इस कदम को लंबे ढील चक्र की शुरुआत के बजाय चक्र के बीच का समायोजन बताया; बाज़ार निराश हुए, उस दोपहर शेयर गिरे, और कुछ ही महीनों में फ़ेड ने दो और कटौतियाँ कीं। दिसंबर 2018 में उसने दरें बढ़ाईं और संकेत दिया कि बैलेंस शीट का सिकुड़ना अपने तय रास्ते पर जारी रहेगा, और एक तीखी बिकवाली ने कुछ ही हफ़्तों में लहज़ा बदलने पर मजबूर कर दिया। दोनों प्रसंग दिखाते हैं कि बाज़ार संदेश का वह हिस्सा सुनते हैं जो उन्हें चौंकाता है, और फ़ेड अक्सर उसके पीछे चलता है।

साफ़ कटौती का तर्क

चेतावनी के बिना कटौती के पक्ष में भी एक तर्क है। श्रम बाज़ार अपने शिखर से ठंडा हो चुका है, बेरोज़गारी अपने निचले स्तर से काफ़ी ऊपर है, और अब तक की कटौतियों के बाद भी वास्तविक दरें सकारात्मक हैं। लंबे ठहराव का संकेत देना इरादे से ज़्यादा स्थितियाँ सख़्त कर सकता है, ख़ासकर अगर डॉलर और मज़बूत होता है और निर्यात पर दबाव डालता है। टैरिफ़ दाम बढ़ाने जितनी ही विकास धीमा कर सकते हैं, और तब फ़ेड को ठहरने के बजाय कटौती करनी चाहिए।

यह जोखिम वास्तविक है, पर इसे बाद में सँभाला जा सकता है। जो फ़ेड रुकता है और फिर कटौती फिर शुरू करता है, उसकी विश्वसनीयता को थोड़ा नुक़सान होता है। जो फ़ेड बढ़ती महँगाई के बीच ढील देता रहता है और फिर उलटना पड़ता है, उसे बहुत नुक़सान होता है।

कौन फ़ायदा उठाता है, कौन नुक़सान

सख़्त लहज़े वाली कटौती अल्पकालिक दरों को गिरते रखेगी, जबकि लंबी यील्ड ऊँची रहेगी। फ़्लोटिंग-रेट उधारकर्ताओं को थोड़ा फ़ायदा होगा। मॉर्गेज उधारकर्ता, जिनकी दरें लंबी यील्ड के साथ चलती हैं, उन्हें बहुत कम या कुछ नहीं मिलेगा। मनी-मार्केट फ़ंडों में बचत करने वाले लोग ज़्यादा समय तक अच्छा रिटर्न कमाते रहेंगे। एक मज़बूत डॉलर, जिसे उन साथियों से कम उत्सुक फ़ेड का सहारा होगा, डॉलर में उधार लेने वाले उभरते बाज़ारों और अमेरिकी बहुराष्ट्रीय कंपनियों की विदेशी कमाई पर दबाव डालेगा।

उम्मीद है कि फ़ेड इस हफ़्ते कटौती करेगा और अगले साल की शुरुआत में आगे के क़दमों का दरवाज़ा लगभग बंद कर देगा। अगर बाज़ार केवल कटौती सुनते हैं, तो पॉवेल को जनवरी में चेतावनी दोहरानी होगी, शायद और साफ़ शब्दों में। सबसे संभावित नतीजा यह है कि मध्यमान अनुमान अगले साल सितंबर के अनुमान से लगभग आधी कटौतियाँ दिखाए, दस वर्षीय यील्ड नए साल में आज के स्तर पर या उससे ऊपर टिकी रहे, और लहज़े के इस बदलाव से सबसे साफ़ नुक़सान उठाने वाले मॉर्गेज उधारकर्ता हों।