फ़ेड अब बस एक कटौती देखता है

फ़ेडरल ओपन मार्केट कमेटी ने जून में अपनी बेंचमार्क दर 5.25–5.50 प्रतिशत पर छोड़ी और इस साल की ढील का अपना अनुमान घटा दिया। अपडेटेड डॉट प्लॉट अब 2024 में सिर्फ़ एक चौथाई-प्रतिशत अंक की कटौती दिखाता है, जबकि पहले तीन थी। मई की हल्की उपभोक्ता मूल्य सूचकांक रीडिंग से कमेटी का रुख़ नरम नहीं हुआ।

आठ एक के लिए, चार शून्य के लिए

व्यक्तिगत अनुमान दिखाते हैं कि माहौल कितना कड़ा है। उन्नीस में से आठ अधिकारियों ने सिर्फ़ एक कटौती लिखी, और चार ने इस साल कोई ढील नहीं सोची। फ़ेड 2023 के आख़िर में कटौतियों की अपनी समय से पहले की बातचीत दोहराना नहीं चाहता। अर्थव्यवस्था सतह पर मज़बूत दिखती है और वित्तीय स्थितियाँ ढीली हैं, इसलिए कमेटी चलने से पहले कई महीनों के अच्छे आँकड़े चाहती है।

समय ने इस बदलाव को और चौंकाने वाला बना दिया। मई के महंगाई आँकड़े फ़ैसले की सुबह आए और महीनों में सबसे नरम थे, जिनमें हेडलाइन क़ीमतें महीने-दर-महीने सपाट रहीं और कोर क़ीमतें लगभग 0.2 प्रतिशत बढ़ीं। अधिकारियों को रिलीज़ देखने के बाद अपने अनुमान अपडेट करने की छूट थी, और ज़ाहिर है ज़्यादातर ने ऐसा न करना चुना। संदेश यह है कि एक अच्छा महीना साल की शुरुआत के तीन ख़राब महीनों को पलट नहीं देता, और कमेटी उनमें से एक सिलसिला देखकर ही क़दम उठाने का इरादा रखती है।

लंबे समय तक ऊँची, लिखित में

अनुमान इस साल से आगे भी गए। तटस्थ दर का लंबी-अवधि का मध्यिका अनुमान, वह स्तर जो न अर्थव्यवस्था को उत्तेजित करता है न रोकता है, 2.8 प्रतिशत तक थोड़ा चढ़ा। यह छोटा बदलाव बड़ा निहितार्थ रखता है: अगर तटस्थ दर अधिकारियों के सोचे से ऊँची है, तो मौजूदा नीति दिखने से कम सख़्त है, और आख़िरी ढील चक्र उस ऊँचे स्तर पर रुकेगा जो बाज़ार लगभग-शून्य दरों के लंबे दौर में मान रहे थे। इस साल महंगाई के अनुमानों को भी थोड़ा ऊपर धकेला गया, जबकि बेरोज़गारी के अनुमान लगभग नहीं बदले।

दर अब जुलाई 2023 से इसी स्तर पर है, लगभग ग्यारह महीने। कमेटी ने दो सवालों को अलग करने की कोशिश की है, दरें कितनी ऊँची होनी चाहिए और उन्हें कितने समय तक वहीं रहना होगा, और अब वह दूसरे सवाल का जवाब “लंबे समय” शब्द से दे रही है। यह धैर्य के ज़रिए सख़्ती का एक रूप है, क्योंकि महंगाई नीचे खिसकने पर वास्तविक दरें अपने-आप ऊपर चढ़ती हैं, जबकि नॉमिनल दर तय रहती है।

लंबे पठार की एक मिसाल है। जून 2006 में फ़ेड ने 5.25 प्रतिशत पर दरें बढ़ाना रोका और फिर उन्हें एक साल से ज़्यादा वहीं रखा, और सितंबर 2007 में ही कटौती की, जब हाउसिंग बाज़ार का नुक़सान बैंकों तक पहुँच चुका था। वह ठहराव जब तक चला, विवेकपूर्ण लगा, और पीछे मुड़कर देखने पर ज़रूरत से ज़्यादा लंबा। मौजूदा कमेटी उस इतिहास को जानती है, और पूर्वानुमानों के बजाय आँकड़ों का इंतज़ार करने पर उसका ज़ोर इस दाँव पर है कि यह अर्थव्यवस्था उस दौर की तुलना में कम छिपी दरारें रखती है।

पाइपों के ज़रिए

व्यावहारिक असर ट्रेज़री बाज़ार से होकर गुज़रता है। दो साल की यील्ड, जो अगले कुछ सालों की नीतिगत दर की उम्मीदों को दर्शाती है, डॉट्स में बदलावों के प्रति सबसे संवेदनशील है और फ़ेड फ़ंड दर के बहुत क़रीब रहती है। बंधक दरें दस साल की यील्ड से तय होती हैं, और तीस साल के फ़िक्स्ड लोन के लिए दोनों लगभग 7 प्रतिशत के आसपास टिकी हैं। बैंक प्राइम रेट नीतिगत दर से तय करते हैं, इसलिए क्रेडिट कार्ड और होम-इक्विटी उधारकर्ताओं को कमेटी के क़दम उठाने तक कोई राहत नहीं दिखती।

दबाव असमान रूप से पड़ता है। निवेश-ग्रेड रेटिंग वाली बड़ी कंपनियों ने महामारी के दौरान कम दरों पर लंबी-अवधि की फ़ंडिंग लॉक कर ली थी और चक्र को मुश्किल से महसूस किया है। बैंक लाइनों और लीवरेज्ड लोन पर निर्भर छोटी फ़र्में फ़्लोटिंग दरें चुकाती हैं और देरी का हर महीना महसूस करती हैं। परिवार भी इसी तरह बँटे हैं: फ़िक्स्ड-दर बंधक वाले मालिक सुरक्षित हैं, किरायेदार और संभावित ख़रीदार नहीं, और मनी-मार्केट फ़ंडों में बचत करने वाले लोग 5 प्रतिशत से ज़्यादा कमाते रहते हैं।

विदेश में फ़ेड अब अलग खड़ा है। बैंक ऑफ़ कनाडा ने 5 जून को अपनी नीतिगत दर घटाई और यूरोपीय सेंट्रल बैंक अगले दिन उसके पीछे चला, दोनों ने महंगाई में प्रगति का हवाला दिया, जिसे अमेरिका अभी मेल नहीं कर पाया है। एक फ़ेड जो तब रुका रहता है जब उसके समकक्ष ढील देते हैं, डॉलर को मज़बूत रखता है, जिससे डॉलर-कर्ज़ वाले उभरती-बाज़ार उधारकर्ताओं की स्थिति कसती है और अमेरिकी निर्यात बेचना थोड़ा मुश्किल होता है।

यह तर्क कि फ़ेड बहुत सावधान है

नरमपंथी पाठ को उचित सुनवाई मिलनी चाहिए। महंगाई जून 2022 में 9 प्रतिशत से ऊपर के अपने शिखर से काफ़ी नीचे आ चुकी है, और श्रम बाज़ार किनारों पर ठंडा हो रहा है, नौकरी के खुले पद घटे हैं और बेरोज़गारी 4 प्रतिशत तक चढ़ रही है। नीति लंबे और परिवर्तनशील अंतरालों के साथ काम करती है, और जो कमेटी ढील देने से पहले महंगाई के लक्ष्य तक पहुँचने का इंतज़ार करती है, वह बहुत देर तक बहुत कसकर रखने का जोखिम उठाती है और उसी मंदी को लाने का जिससे वह बचना चाहती थी। बैठक के बाद भी लगभग दो कटौतियाँ आँक रहे बाज़ार इसी नज़रिए की ओर झुके हैं।

कमेटी का जवाब असममित जोखिम के बारे में है। बहुत जल्दी कटौती करके फिर उलटने पर मजबूर होना उसकी साख को कुछ महीने देर से कटौती करने से ज़्यादा नुक़सान पहुँचाएगा, और अर्थव्यवस्था ने अब तक बिना नौकरियों में तेज़ बढ़ोतरी के ऊँची दरें सह ली हैं। 2021 का दर्दनाक सबक़, जब उसने सख़्ती में बहुत देर की, उसे अनुमानों के बजाय सबूतों पर क़दम उठाने को लेकर सावधान बना चुका है। जब तक महंगाई के आँकड़े रुझान की पुष्टि न करें, सबूत का बोझ नरमपंथियों पर है।

सितंबर तय करने वाली रीडिंग

इस साल चार बैठकें बाक़ी हैं: जुलाई के आख़िर में, सितंबर के मध्य में, नवंबर की शुरुआत में और दिसंबर के मध्य में। बाज़ार की क़ीमतें पहली कटौती सितंबर या नवंबर में आँकते हैं। सबसे अहम इनपुट उपभोक्ता मूल्य सूचकांक और पर्सनल कंज़म्पशन एक्सपेंडिचर इंडेक्स, दोनों के मासिक कोर आँकड़े, और पेरोल रिपोर्टें हैं। 0.2 प्रतिशत के आसपास दो-तीन और कोर प्रिंट शायद सितंबर की कटौती को संभव बनाएँगे; 0.3 या 0.4 प्रतिशत पर लौटना ढील को दिसंबर या उसके बाद धकेल देगा।

फ़ेड ने अपने लिए एक और ख़राब महंगाई रीडिंग की लगभग कोई गुंजाइश नहीं छोड़ी है। अगर इस गर्मी में क़ीमतें फिर गर्म चलती हैं, तो बची इकलौती कटौती शायद अगले साल खिसक जाएगी, और कमेटी अपनी साख बचाने के लिए यह स्वीकार कर लेगी। उधारकर्ताओं को डॉट्स को इस बात की निचली सीमा के रूप में पढ़ना चाहिए कि राहत में कितना समय लगेगा: सितंबर से पहले पहली कटौती की संभावना कम है, और दिसंबर तक एक चौथाई-प्रतिशत अंक की अकेली चाल प्राइम रेट और क्रेडिट कार्ड दरों को लगभग ठीक वहीं छोड़ देगी जहाँ वे आज हैं।