ट्रेज़री बिल जिन्हें कोई नहीं रखना चाहता

अप्रैल और मई में परिपक्व होने वाले ट्रेज़री बिलों की यील्ड लगभग 4.0 प्रतिशत है। जून की शुरुआत में परिपक्व होने वाले बिल, ठीक उस खिड़की में जब सरकार के “X-date” तक पहुँचकर नकदी ख़त्म होने की उम्मीद है, 5.5 प्रतिशत से काफ़ी ऊपर यील्ड दे रहे हैं। गर्मियों के टकराव की ओर बढ़ती डेट सीलिंग के साथ ट्रेज़री कर्व के फ़्रंट एंड में ऐसा मोड़ बना है जो पहले शायद ही दिखा हो। रेपो और कैश बाज़ारों में जून का कागज़ वह कर्ज़ है जिसे कोई नहीं चाहता। दुनिया की सबसे शक्तिशाली सरकार के IOU रखने के लिए निवेशक डिफ़ॉल्ट के ख़िलाफ़ 150 बेसिस पॉइंट का प्रीमियम माँग रहे हैं।

यह मोड़ मनी मार्केट फ़ंडों के नियमों से आता है। प्राइम और गवर्नमेंट फ़ंडों को ऐसी सिक्योरिटीज़ रखने से रोका गया है जो डिफ़ॉल्ट हो चुकी हों या जिनके भुगतान में देरी हो।

घड़ी कैसे शुरू हुई

संघीय सरकार 19 जनवरी को लगभग 31.4 ट्रिलियन डॉलर की अपनी वैधानिक उधारी सीमा तक पहुँच गई। तब से ट्रेज़री असाधारण उपायों से अपने बिल चुकाती रही है, जैसे कुछ संघीय कर्मचारी पेंशन फ़ंडों में निवेश को निलंबित करने जैसे लेखा-पैंतरे, और Federal Reserve में अपने खाते की नकदी घटाकर। जनवरी में Janet Yellen ने कांग्रेस को बताया था कि ये उपाय जून की शुरुआत से पहले ख़त्म होने की संभावना नहीं है। Congressional Budget Office ने फ़रवरी में कहा कि पैसा शायद जुलाई और सितंबर के बीच किसी समय तक चलेगा।

इन अनुमानों के बीच का अंतर ही जून के कागज़ों के अजीब ट्रेड का कारण है। सटीक तारीख़ इस पर निर्भर करती है कि ट्रेज़री इस महीने कितना टैक्स इकट्ठा करती है, क्योंकि अप्रैल की प्राप्तियाँ साल की सबसे बड़ी होती हैं और उनके आकार का पूर्वानुमान कठिन है। मज़बूत प्राप्तियाँ X-date को गर्मियों में धकेलेंगी; कमज़ोर प्राप्तियाँ उसे जून के पहले दिनों में ले आएँगी। जब तक आँकड़े नहीं आते, निवेशक सबसे बुरी स्थिति की कीमत लगा रहे हैं।

छूटे भुगतान का मतलब क्या होगा

अगर ट्रेज़री कांग्रेस की उधारी की अनुमति के बिना X-date तक पहुँचती है, तो उसे परिपक्व होने वाले कर्ज़ पर मूलधन या ब्याज के भुगतान में देरी करनी होगी। किसी कैश मैनेजर के लिए ऐसा बिल रखना जो अड़तालीस घंटे देर से भी भुगतान करे, परिचालन आपदा होगी, जिसमें ऑडिट फ़्रीज़ और राइट-डाउन आएँगे, और लगभग निश्चित रूप से ग्राहकों के पैसे निकालने की होड़। इस जोखिम से बचने के लिए मैनेजर जून के बिल थोक में बेच रहे हैं और मई के कागज़ पर कम यील्ड स्वीकार कर रहे हैं, बस यह तय करने के लिए कि नकदी ख़त्म होने से पहले उनका पैसा वापस मिल जाए।

पिछले गतिरोधों के दौरान फ़ेड और बाज़ार समूहों द्वारा बनाई गई आपातकालीन योजनाएँ मानती थीं कि ट्रेज़री प्रभावित प्रतिभूतियों की परिपक्वता एक दिन-एक दिन करके बढ़ाएगी, ताकि उनका अब भी ट्रेड और सेटलमेंट फ़ेड की भुगतान प्रणाली से हो सके। इससे सिस्टम की प्लंबिंग चलती रहेगी। पर इससे मनी फ़ंड के वकीलों को देर से चुकने वाले बिल को समस्या-परिसंपत्ति के रूप में वर्गीकृत करने से नहीं रोका जा सकता, और यही वह जोखिम है जिससे फ़ंड बचने के लिए भुगतान कर रहे हैं।

कोलैटरल जो कोई नहीं लेगा

इससे रेपो बाज़ार जाम हो रहा है। केंद्रीय क्लियरिंग हाउस और सतर्क कॉरपोरेट ट्रेज़रर जून के बिलों को कोलैटरल के रूप में लेने से इनकार कर रहे हैं।

डीलर अपने बैलेंस शीट पर भारी कटौती के साथ ही कागज़ रखेंगे, जिससे फ़्रंट एंड से और नकदी निकलती है। असर अल्पकालिक फ़ाइनेंस की पूरी श्रृंखला तक जाता है, क्योंकि ट्रेज़री बिल वह कोलैटरल हैं जिस पर डीलर ओवरनाइट नकद उधार लेते हैं। ऐसी प्रतिभूति जिसे कुछ लेंडर स्वीकार नहीं करेंगे, हर धारक के लिए कम मूल्य की होती है, उसकी क्रेडिट गुणवत्ता जो भी हो।

बिलों की आपूर्ति भी विकृति जोड़ती है। ऋण सीमा के तहत ट्रेज़री अपनी कुल उधारी नहीं बढ़ा सकती, इसलिए दूसरी देनदारियों के लिए जगह बनाने को वह बिलों का भंडार घटा रही है। अप्रैल और मई में परिपक्व होने वाले कम बिल, और उनकी बढ़ी हुई माँग, उनकी यील्ड को वहाँ से नीचे ले जाते हैं जहाँ फ़ेड की नीति दर आम तौर पर उन्हें रखती। जून का कागज़, इस बीच, उन्हीं ख़रीदारों के लिए छोड़ दिया गया है जो जोखिम उठाने को तैयार हैं और मुआवज़ा माँगते हैं।

पिछले गतिरोधों ने क्या दिखाया

अमेरिका पहले भी करीब पहुँचा है। 2011 में कांग्रेस ने ट्रेज़री की अनुमानित समय-सीमा से बस कुछ दिन पहले सीमा बढ़ाई, और उसके कुछ ही बाद Standard & Poor's ने देश की क्रेडिट रेटिंग AAA से नीचे कर दी। अक्टूबर 2013 में उस साल की समय-सीमा के ठीक बाद परिपक्व होने वाले बिलों की यील्ड उसी तरह उछली जैसे आज जून के बिलों की, और सौदा साइन होते ही वापस गिर गई। जब ट्रेज़री ने 1979 में वास्तव में देर से भुगतान किया, तो उसका कारण डेट-लिमिट के दबाव के दौरान कागज़ी प्रक्रिया का टूटना था, न कि कोई राजनीतिक फ़ैसला, और प्रभावित धारक छोटे निवेशक थे जिन्हें अपने पैसे का इंतज़ार करना पड़ा।

ये प्रकरण बताते हैं कि यह मोड़ एक परिचालन जोखिम की अस्थायी कीमत है। वे यह भी बताते हैं कि सरकार ने हमेशा आख़िरी पल में भुगतान का रास्ता खोजा है। 2011 और 2013 में समय-सीमा के आसपास बिल ख़रीदने वाले निवेशकों को पूरा भुगतान मिला, और अपने साहस के लिए उन्होंने अतिरिक्त यील्ड भी वसूली।

मोड़ से कौन फ़ायदे में है

विजेता वे निवेशक हैं जो मनी फ़ंड नियमों से बँधे नहीं हैं और जून के बिल परिपक्वता तक रख सकते हैं, जैसे कुछ हेज फ़ंड और लंबे क्षितिज वाले विदेशी आधिकारिक धारक। वे ऐसी प्रतिभूति के लिए फ़ेड की नीति दर से काफ़ी ऊपर यील्ड कमाते हैं जिसका भुगतान लगभग निश्चित है। ट्रेज़री नुकसान में है, क्योंकि उन हफ़्तों में उसे उधार लेने पर ज़्यादा चुकाना होगा, और मनी फ़ंड भी, जो एक छोटे जोखिम से बचने के लिए यील्ड छोड़ते हैं। जो कॉरपोरेट ट्रेज़रर जून के बिलों को कोलैटरल के रूप में नहीं इस्तेमाल कर सकते, उन्हें अपनी अल्पकालिक फ़ंडिंग में थोड़ी ज़्यादा लागत उठानी होगी।

आत्मसंतोष के ख़िलाफ़ तर्क यह है कि राजनीति 2013 की तुलना में कठिन दिखती है। हाउस रिपब्लिकन सीमा बढ़ाने के बदले ख़र्च कटौती चाहते हैं, और व्हाइट हाउस बिना शर्तों के बढ़ोतरी पर अड़ा है। देर से हुआ समझौता सबसे संभावित नतीजा है, पर एक वास्तव में छूटा भुगतान अब अकल्पनीय नहीं रहा, और एक छोटी देरी भी ट्रेज़री बिलों के दुनिया के सबसे सुरक्षित नकद विकल्प के रूप में दर्जे को स्थायी नुकसान पहुँचा सकती है।

जिन संकेतों पर नज़र रखनी है वे हैं अप्रैल के बाकी दिनों में ट्रेज़री के डेली स्टेटमेंट में दर्ज टैक्स प्राप्तियाँ, Yellen का X-date का कोई अद्यतन अनुमान, और क्या कांग्रेस के नेता बातचीत शुरू करते हैं। जून के बिल यील्ड में उछाल अमेरिका की साख के बारे में कम बताता है। यह उन फ़ंड मैनेजरों को दर्शाता है जो भुगतान में एक छोटी देरी का भी जोखिम नहीं उठा सकते, और यह मोड़ शायद तब तक बना रहेगा जब तक कांग्रेस कदम नहीं उठाती, जो शायद मई के आख़िर से पहले नहीं होगा।