ट्रेज़री अपना खाता फिर भरती है, और बाज़ार क़ीमत चुकाते हैं

ऋण सीमा के उल्लंघन से बचने के लिए ट्रेज़री जनरल अकाउंट को लगभग शून्य तक ला देने के बाद, अमेरिकी ट्रेज़री अपना परिचालन शेष 600 अरब डॉलर की ओर फिर से बना रही है। वित्तीय व्यवस्था की नलियों की दबाव-परीक्षा होने वाली है। नक़दी के निकलने का तरीक़ा सरल है। उसके बाज़ार पर असर उतने समान नहीं हैं, क्योंकि नए छोटी-अवधि के सरकारी ऋण को रखने के लिए किसी को केंद्रीय बैंक की नक़दी छोड़नी पड़ेगी।

हस्ताक्षर से आपूर्ति तक

राष्ट्रपति बाइडन ने 3 जून को फ़िस्कल रिस्पॉन्सिबिलिटी एक्ट पर हस्ताक्षर किए, जिससे उधारी सीमा निलंबित हुई और चार महीने से ज़्यादा के असाधारण उपाय समाप्त हुए। जनवरी में, जब सरकार पहली बार ऋण सीमा तक पहुँची, तब से ट्रेज़री ने शुद्ध बिल जारी करना कम रखा था, इसलिए बाज़ार में उन काग़ज़ों की कमी है जो मनी फ़ंड और कॉर्पोरेट ट्रेज़रर आम तौर पर रखते हैं। अब वह कमी उलट रही है। आने वाले हफ़्तों में बिल नीलामियों की एक लहर दो काम एक साथ करेगी: उन बिलों को बदलना जिन्हें परिपक्व होने दिया गया था, और इतना नक़दी बफ़र बनाना जो सरकार के लगभग एक हफ़्ते के निकासी को कवर कर सके।

रिवर्स रेपो या जमाएँ

बॉन्ड व्यापारी जानना चाहते हैं कि पैसा फ़ेड की ओवरनाइट रिवर्स रेपो (ON RRP) सुविधा से निकलेगा या वाणिज्यिक बैंकों की जमाओं से। अगर मनी मार्केट फ़ंड बिलों के आकर्षक प्रतिफल कमाने के लिए RRP से नक़दी निकालते हैं, तो बैंक रिज़र्व मुश्किल से गिरेंगे। अगर कॉर्पोरेट ट्रेज़रर और संस्थागत निवेशक जमाएँ निकालकर अपने बिलों का भुगतान करते हैं, तो रिज़र्व तेज़ी से सिकुड़ेंगे। फिर बैंकों के पास कम अतिरिक्त तरलता होगी और उन्हें जमाओं के लिए फिर से ज़्यादा होड़ करनी पड़ेगी।

लेखा दिखाता है कि स्रोत क्यों मायने रखता है। ट्रेज़री का खाता, रिवर्स रेपो सुविधा और बैंक रिज़र्व, ये सब फ़ेड की देनदारियाँ हैं, इसलिए इनके बीच पैसे का आना-जाना मिश्रण बदलता है, कुल योग नहीं, क्वांटिटेटिव टाइटनिंग को गिने बिना। जब कोई मनी फ़ंड सुविधा की नक़दी से बिल का भुगतान करता है, तो फ़ेड की एक देनदारी घटती है और ट्रेज़री का खाता बढ़ता है, और रिज़र्व अछूते रहते हैं। जब कोई कंपनी अपने बैंक खाते से भुगतान करती है, तो बैंक के फ़ेड के पास रिज़र्व से डेबिट होता है, और बैंकिंग व्यवस्था दिन के अंत में कम नक़दी और कम जमाओं के साथ बंद होती है।

बँटवारा दाम पर निर्भर है। ON RRP 5.05 प्रतिशत देता है, बिना क्रेडिट जोखिम और परिपक्वता प्रबंधन की ज़रूरत के, और उसमें 2 ट्रिलियन डॉलर से ज़्यादा है, ज़्यादातर सरकारी मनी मार्केट फ़ंडों से। कोई फ़ंड मैनेजर उसे बिल से तभी बदलेगा जब बिल ज़्यादा प्रतिफल दे, इसलिए ट्रेज़री को अपने काग़ज़ सुविधा की दरों से ऊँची दरों पर बेचने होंगे। यह प्रीमियम जितना बड़ा होगा, पैसा सुविधा से उतनी ही तेज़ी से निकलेगा, और निकासी बैंक रिज़र्व को उतना ही कम छुएगी। दूसरे शब्दों में, ट्रेज़री बैंकों के लिए नरम लैंडिंग ख़रीद सकती है, पर उधार लेने के लिए ज़्यादा भुगतान करके।

बैंक पहले से ज़्यादा भुगतान कर रहे हैं

जमाएँ व्यवस्था का वह हिस्सा हैं जिसमें सबसे कम गुंजाइश है। बैंक एक साल से ज़्यादा समय से जमाएँ खो रहे हैं, क्योंकि बचतकर्ता नक़दी को मनी मार्केट फ़ंडों और ट्रेज़री बिलों में ले गए, जो चालू खाते से कहीं ज़्यादा भुगतान करते हैं। इस वसंत में सिलिकॉन वैली बैंक, सिग्नेचर बैंक और फ़र्स्ट रिपब्लिक की विफलताओं ने छोटे उधारदाताओं को जमा दरें बढ़ाने और फ़ेड की आपातकालीन सुविधाओं और फ़ेडरल होम लोन बैंकों से उधार लेने पर मजबूर किया। ऐसा बिल जो रिवर्स रेपो दर से ज़्यादा देता है, बैंक जमा का अब भी बेहतर विकल्प है, इसलिए यह रिफ़िल बचतकर्ताओं को एक और वजह देता है कि वे पैसा ले जाएँ।

फ़ेड का अपना बैलेंस-शीट रन-ऑफ़ दबाव बढ़ाता है। क्वांटिटेटिव टाइटनिंग हर महीने 95 अरब डॉलर तक की प्रतिभूतियाँ हटाता है, और वे डॉलर भी रिज़र्व या रिवर्स रेपो पूल से निकलते हैं। 2019 में रन-ऑफ़ और ट्रेज़री द्वारा नक़दी फिर से भरने के एक मिलते-जुलते संयोजन ने रिज़र्व को उम्मीद से पतला छोड़ दिया था, और सितंबर के मध्य में ओवरनाइट रेपो दरें तब तक उछलीं जब तक फ़ेड ने हस्तक्षेप नहीं किया। उस प्रकरण के दो साल बाद एक स्थायी रेपो सुविधा बनी, जिसके ज़रिए बैंक ट्रेज़री के बदले उधार ले सकते हैं, और इससे इस बार किसी भी उछाल पर सीमा लगनी चाहिए।

रिफ़िल से किसे फ़ायदा

मनी मार्केट फ़ंड सबसे साफ़ विजेता हैं। उन्हें अपने नियमों द्वारा पसंद की जाने वाली छोटी-अवधि के काग़ज़ों की ताज़ा आपूर्ति मिलती है, फ़ेड के भुगतान से ऊँचे प्रतिफल पर, और बैंकों से निकलने वाले बचतकर्ता उन्हें लगातार पोषित करते रहेंगे। कॉर्पोरेट ट्रेज़रर अतिरिक्त नक़दी के लिए एक और उच्च-प्रतिफल ठिकाना पाते हैं। ट्रेज़री यह सब बिल दरें ऊँची करके चुकाती है, और यह लागत करदाताओं पर पड़ती है। हारने वाले वे बैंक हैं जो बड़े, दर-संवेदनशील ग्राहकों की जमाओं पर निर्भर हैं, और वे क्षेत्रीय उधारदाता जो उन्हें रोकने के लिए पहले से ही ज़्यादा भुगतान कर रहे थे।

शांति के पक्ष में तर्क

आशावादी पाठ को निष्पक्ष सुनवाई मिलनी चाहिए। रिवर्स रेपो सुविधा में ट्रेज़री के उधार लेने की ज़रूरत से कहीं ज़्यादा रखा है, इसलिए रिज़र्व को छुए बिना बिलों को सोखने के लिए बहुत सारी निष्क्रिय नक़दी मौजूद है। रिज़र्व अब भी 2019 में बहुत पतले साबित हुए स्तरों से काफ़ी ऊपर हैं। पिछला रिफ़िल, दिसंबर 2021 में सीमा बढ़ने के बाद, बमुश्किल एक लहर के साथ निकल गया, हालाँकि तब फ़ेड अब भी बॉन्ड ख़रीद रहा था और व्यवस्था को रिज़र्व से भर रहा था। इस बार का अंतर यह है कि फ़ेड अपनी बैलेंस शीट सिकोड़ रहा है जबकि बैंक जमाओं के लिए होड़ कर रहे हैं, इसलिए गद्दा बड़ा है पर अब बढ़ नहीं रहा।

किन संकेतों पर नज़र रखें

हर गुरुवार को प्रकाशित साप्ताहिक H.4.1 रिलीज़ ट्रेज़री के खाते, रिवर्स रेपो शेष और रिज़र्व को साथ-साथ दिखाती है। जून के मध्य में कॉर्पोरेट कर भुगतान ट्रेज़री के खाते में आते हैं, उसी समय भारी बिल सेटलमेंट के साथ, और फ़ेड 13-14 जून को बैठक करता है। अगर ट्रेज़री की नक़दी में बढ़त के लगभग बराबर रिवर्स रेपो शेष गिरते हैं, तो रिफ़िल बिना ज़्यादा हलचल के पाइपलाइन से गुज़र गया होगा। अगर रिज़र्व गिरते हैं, तो क्षेत्रीय बैंक इसे हफ़्तों के भीतर ऊँची फ़ंडिंग लागत के रूप में महसूस करेंगे।

ट्रेज़री के खाते को फिर भरने से अगले कुछ महीनों में सैकड़ों अरब डॉलर की तरलता प्रचलन से बाहर होगी। अगर पैसा जमाओं से निकलता है, तो वॉशिंगटन के नए कुशन की ज़्यादातर क़ीमत बैंक उठाएँगे, और छोटे उधारदाता इसे दूसरी तिमाही के नतीजों में ऊँची जमा लागत और पतले मार्जिन के रूप में दिखाएँगे।