आज कड़ी उधारी, कल ज़्यादा चूक

फ़ेडरल रिज़र्व के जनवरी के सीनियर लोन ऑफ़िसर ओपिनियन सर्वे (SLOOS) में अमेरिकी बैंकों का शुद्ध 45 प्रतिशत क्रेडिट सख़्त कर रहा था, और यह मार्च के बैंकिंग घबराहट से पहले की बात है। यह सर्वे शायद ही कभी पहले पन्ने पर आता है, पर क्रेडिट शोधकर्ता इसे कॉरपोरेट डिफ़ॉल्ट का सबसे भरोसेमंद शुरुआती संकेत मानते हैं। जब वाणिज्यिक और औद्योगिक ऋणों पर मानक सख़्त करने वाले बैंकों का शुद्ध हिस्सा 40 प्रतिशत से ऊपर जाता है, तो इतिहास का साफ़ संदेश है: उसके लगभग दो से तीन तिमाही बाद एक भयानक डिफ़ॉल्ट चक्र आया है। क्रेडिट चक्र अब अपने अंतिम, सिकुड़ते चरण में प्रवेश करता दिखता है।

सख़्त उधारी से डिफ़ॉल्ट तक का रास्ता काफ़ी यांत्रिक है। छोटी और मझोली फ़र्में पेरोल चुकाने और इन्वेंटरी में मौसमी उतार-चढ़ाव सँभालने के लिए रिवॉल्विंग बैंक क्रेडिट पर निर्भर रहती हैं, और ग्राहकों के भुगतान का इंतज़ार पाटने के लिए भी।

सर्वे क्या मापता है

SLOOS एक तिमाही प्रश्नावली है जो लगभग अस्सी बड़े घरेलू बैंकों और विदेशी बैंकों की अमेरिकी शाखाओं के एक समूह के सीनियर लेंडिंग अधिकारियों को भेजी जाती है। वह पूछती है कि पिछले तीन महीनों में उन्होंने अलग-अलग प्रकार के ऋणों के मानक और शर्तें सख़्त, नरम या अपरिवर्तित रखीं, और माँग बढ़ी या घटी। सुर्ख़ी वाली संख्या एक शुद्ध आँकड़ा है: जो बैंक सख़्त मानक बताते हैं, उनके हिस्से में से नरम मानक बताने वालों का हिस्सा घटाया जाता है। इसलिए 45 प्रतिशत का मतलब है कि सख़्त करने वाले बैंक नरम करने वालों से काफ़ी ज़्यादा हैं, न कि यह कि 45 प्रतिशत ऋण ठुकराए जा रहे हैं।

पूर्वानुमान उपकरण के रूप में इसकी क़ीमत उसके समय से आती है। ऋण अधिकारी जैसे ही आगे मुसीबत देखते हैं, मानक बदल देते हैं, उधारकर्ताओं के भुगतान चूकने से बहुत पहले, और नुक़सान बैंक खातों या दिवालियापन अदालतों में दिखने से बहुत पहले। सर्वे सीधे क्रेडिट आपूर्ति को भी कवर करता है, जो अधिकांश आर्थिक आँकड़े नहीं करते।

कम क्रेडिट, और महँगा

जब बैंक मानक सख़्त करते हैं, तो वे सिर्फ़ दरें नहीं बढ़ाते। वे उपलब्ध क्रेडिट की मात्रा घटाते हैं। लोन-टू-वैल्यू आवश्यकताएँ बढ़ती हैं, कोवेनेंट सख़्त होते हैं, और क्रेडिट लाइनें ज़ोरदार तरीक़े से छाँटी जाती हैं।

जिस कारोबार के पास नक़द का पतला कुशन है, उसके लिए मौजूदा क्रेडिट लाइन का रोल ओवर न हो पाना घातक हो सकता है। यह फ़ेड के दर घटाने का इंतज़ार नहीं कर सकता। उसकी वर्किंग कैपिटल ख़त्म होती है, और फिर औपचारिक पुनर्गठन या चैप्टर 11 दिवालियापन आता है।

बढ़ती दरें उन कंपनियों के लिए गणित और बिगाड़ती हैं जो अपना क्रेडिट बनाए रखती हैं। ज़्यादातर लीवरेज्ड लोन और बैंक क्रेडिट लाइनें एक अल्पकालिक बेंचमार्क पर फ़्लोट करती हैं, जो पिछले साल की शुरुआत से 4.5 प्रतिशत अंक से ज़्यादा चढ़ चुका है। जो फ़र्म तब उधार लेती थी जब उसका ब्याज बिल कमाई से आराम से ढका था, उसे अब हो सकता है वह कवरेज पतली या नकारात्मक दिखे, ठीक तब जब उसका बैंक नवीनीकरण पर कड़ी शर्तें माँगता है। जो उधारदाता कवरेज गिरते देखते हैं, वे और सख़्त होते हैं, और यह चक्र अपने को ही खिलाता है।

1990 से रिकॉर्ड

ऐतिहासिक पैटर्न इतना सुसंगत है कि उसे गंभीरता से लिया जाए। व्यावसायिक ऋणों पर शुद्ध सख़्ती 1990, 2001, 2008 और 2020 की मंदियों के आसपास 40 प्रतिशत से ऊपर गई, और हर बार उसके बाद की तिमाहियों में व्यावसायिक डिफ़ॉल्ट काफ़ी बढ़े। पहले तीन प्रसंगों में डिफ़ॉल्ट की लहर एक साल से ज़्यादा चली, क्योंकि कमज़ोर उधारकर्ता क्रेडिट बाज़ार से बाहर निचोड़े गए।

2020 का प्रसंग दिखाता है कि नीति चक्र को कैसे छोटा कर सकती है। उस साल वसंत में बैंकों ने तेज़ी से सख़्ती की, पर कांग्रेस ने छोटे कारोबारों के लिए बड़े अनुदान और ऋण कार्यक्रम पारित किए, और फ़ेड ने कॉरपोरेट बॉन्ड ख़रीदने के लिए सुविधाएँ बनाईं। डिफ़ॉल्ट थोड़े समय के लिए बढ़े और फिर गिरे। इस बार ऐसा कोई बचाव उपलब्ध नहीं है, क्योंकि फ़ेड अब भी महँगाई घटाने की कोशिश कर रहा है और राजकोषीय नीति कर्ज़-सीमा की लड़ाई में फँसी है।

चार्ज-ऑफ़ छह से नौ महीने में आते हैं

सांख्यिकीय मॉडल दिखाते हैं कि बैंक ऋण मानकों में बदलाव वाणिज्यिक और औद्योगिक ऋणों पर चार्ज-ऑफ़ को छह से नौ महीने आगे रखते हैं, एक मज़बूत और सुसंगत संबंध के साथ।

2023 की शुरुआत की तीखी सख़्ती साल की दूसरी छमाही और 2024 में कॉरपोरेट दिवालियेपन में बड़े उछाल की ओर इशारा करती है।

मार्च अगला पाठ और ख़राब बनाएगा। जनवरी के सर्वे ने अर्थव्यवस्था के बारे में सतर्कता पकड़ी थी; सिलिकॉन वैली बैंक और सिग्नेचर बैंक की विफलताओं ने फ़ंडिंग के बारे में डर जोड़ा। फ़ेड की इस हफ़्ते प्रकाशित क्षेत्रीय व्यावसायिक किस्सों की बेज बुक ने कई ज़िलों में सख़्त उधारी मानकों की रिपोर्ट दी। अगला SLOOS, जो मई की शुरुआत में आना है, पहली तिमाही को कवर करेगा और दिखाएगा कि बैंकिंग घबराहट ने मानकों को पहले से जहाँ थे, उससे आगे कितना धकेला।

कौन जोखिम में है

दर्द समान रूप से नहीं फैलेगा। निवेश-ग्रेड रेटिंग वाली बड़ी कंपनियों ने 2020 और 2021 में लंबी अवधि के बॉन्ड जारी करके अपने उधार की लागत का बड़ा हिस्सा तय कर लिया था, और वे बॉन्ड बाज़ार में अपनी फ़ंडिंग जारी रख सकती हैं। कमज़ोर उधारकर्ता बैंकों पर निर्भर छोटी फ़र्में हैं, और प्राइवेट इक्विटी के स्वामित्व वाली कंपनियाँ, जिनके फ़्लोटिंग-रेट लोन उस समय तय हुए थे जब दरें शून्य के क़रीब थीं। जिनके लोन परिपक्व हो रहे हैं, उन वाणिज्यिक संपत्ति मालिकों पर भी ऐसा ही दबाव है।

सख़्त होते चक्र में विजेता भी हैं। प्राइवेट क्रेडिट फ़ंड, जिन्होंने हाल के सालों में बड़ी रक़में जुटाई हैं, उन फ़र्मों को उधार दे सकते हैं जिन्हें बैंक लौटा देते हैं, ऊँचे स्प्रेड पर और सख़्त सुरक्षा के साथ। डिस्ट्रेस्ड-डेट निवेशकों को ख़रीदने के लिए ज़्यादा मिलेगा। बैंक ख़ुद ऊँचे ऋण-नुक़सान प्रावधान दर्ज करेंगे, जो उन कमाई को खाएँगे जो पहले से बढ़ती जमा लागत से दबाव में है।

जब संकेत भ्रम दे सकता है

गंभीर डिफ़ॉल्ट चक्र के ख़िलाफ़ सबसे मज़बूत तर्क यह है कि कॉरपोरेट अमेरिका अच्छी स्थिति में शुरू करता है। कई फ़र्मों ने 2022 से पहले कम फ़िक्स्ड दरें लॉक कर लीं, असामान्य रूप से ज़्यादा नक़द रखती हैं, और इस साल उन्हें बड़ी परिपक्वताओं का सामना कम है। बेरोज़गारी अब भी आधी सदी के निचले स्तर के क़रीब है, और राजस्व को ऊँची नॉमिनल वृद्धि ने सहारा दिया है। मानकों की ऐसी सख़्ती जो मुख्य रूप से सीमांत उधारकर्ताओं को लगे, व्यापक दिवालियेपन की लहर के बिना डिफ़ॉल्ट दरें बढ़ा सकती है।

ऐतिहासिक रिकॉर्ड भी छोटा है। चार या पाँच चक्रों पर बना संबंध, जिनमें हर एक के अपने कारण थे, एक मार्गदर्शक है, कानून नहीं, और प्राइवेट क्रेडिट की वृद्धि का मतलब है कि बैंक मानक अब कॉरपोरेट उधारी के उस हिस्से को कवर करते हैं जो पहले करते थे, उससे छोटा हिस्सा। इन दोनों बिंदुओं से दिशा नहीं बदलती। वे मुख्य रूप से आने वाली डिफ़ॉल्ट वृद्धि के आकार पर बहस करते हैं, इस पर नहीं कि वह होगी या नहीं।

आगे दर बढ़ाने पर विचार कर रहे केंद्रीय बैंकर उन रोज़गार आँकड़ों को देख रहे हैं जो पीछे की ओर देखते लगते हैं। SLOOS दिखाता है कि बैंक क्रेडिट पहले ही काटा जा चुका है, और कॉरपोरेट डिफ़ॉल्ट 2023 की दूसरी छमाही से 2024 में बढ़ने की संभावना है।