फ़ेड ने बड़ा दाँव खेला

जेरोम पॉवेल ने सितंबर की FOMC बैठक में आधा-प्रतिशत की कटौती के साथ ढील का चक्र शुरू किया और बेंचमार्क दर को 4.75–5.00 प्रतिशत तक ले गए। दो दशकों से फ़ेड ढील के चक्र चौथाई-प्रतिशत के क़दमों से शुरू करता आया था, जब तक बाज़ार पूरी तरह घबराहट में न हों। इस बार कोई घबराहट नहीं थी।

आधे-प्रतिशत की शुरुआत के पिछले उदाहरण बहुत उत्साहजनक नहीं हैं। फ़ेड ने जनवरी 2001 में 50 बेसिस पॉइंट से शुरुआत की थी, जब डॉटकॉम बस्ट मंदी में बदल रहा था, और फिर सितंबर 2007 में, जब सबप्राइम संकट मनी मार्केट में फैल रहा था। दोनों ही मौक़ों पर पहली कटौती के बाद और कई कटौतियाँ आईं। समिति का दाँव है कि इस बार क़दम का आकार सावधानी दर्शाता है, संकट नहीं।

समिति ने क्या संकेत दिया

कटौती के साथ अनुमानों का एक नया सेट आया, जो फ़ैसले से भी आगे जाता है। मध्यमान अधिकारी अब इस साल के अंत तक आधा अंक और, और अगले साल पूरे एक प्रतिशत अंक की और कटौती की उम्मीद करता है। समिति ने इस साल के अंत में बेरोज़गारी दर के अपने पूर्वानुमान को जून के 4.0 प्रतिशत से बढ़ाकर 4.4 प्रतिशत किया, जबकि मुद्रास्फीति के पूर्वानुमान घटाए। यह संयोजन किसी भी एक डेटा रिलीज़ से बेहतर बताता है कि क़दम इतना बड़ा क्यों है।

रास्ता क़दम जितना ही मायने रखता है। मध्यमान अनुमानों को मिलाकर देखें तो अगले साल के अंत तक नीतिगत दर चार प्रतिशत से नीचे जाती है, जो फिर भी समिति के दीर्घकालिक तटस्थ स्तर के अनुमान से ऊपर होगी। यानी अधिकारी ख़ुद को शुरुआती झटके के बाद धीरे-धीरे अंकुश हटाते देखते हैं, और अभी अर्थव्यवस्था को प्रोत्साहित करने की योजना नहीं बना रहे।

बोमैन की असहमति

मतदान बँटा हुआ था। मिशेल बोमैन 25 बेसिस पॉइंट की कटौती चाहती थीं, और 2005 के बाद फ़ेड की पहली गवर्नर बनीं जिन्होंने असहमति दर्ज की। पॉवेल ने अपने कारण साफ़ बताए: समिति चाहती है कि श्रम बाज़ार और कमज़ोर न हो। शुरू में ज़ोरदार क़दम उठाने का मक़सद मुद्रास्फीति में की गई प्रगति बनाए रखते हुए सॉफ़्ट लैंडिंग ख़रीदना है।

श्री पॉवेल ने इस क़दम को आपात स्थिति की प्रतिक्रिया के बजाय पुनर्संतुलन बताया, और इस विचार को ख़ारिज किया कि फ़ेड पीछे छूट गया था। असहमति मायने रखती है, क्योंकि गवर्नर, क्षेत्रीय बैंक अध्यक्षों के विपरीत, सार्वजनिक रूप से अध्यक्ष से शायद ही कभी अलग राय रखते हैं। यह गति को लेकर उस बहस की शुरुआत है जो चक्र के बाक़ी हिस्से में चलेगी।

सुश्री बोमैन की आपत्ति उस मुद्रास्फीति पर टिकी है जो अभी हारी नहीं है। कोर मापदंड अब भी 2 प्रतिशत के लक्ष्य से ऊपर हैं, और उनका तर्क था कि बड़े क़दम को जीत की घोषणा के रूप में पढ़ा जा सकता है। डॉट प्लॉट में भी मतों के सुझाव से ज़्यादा फैलाव दिखा, जिसमें कुछ अधिकारी इस साल मध्यमान से कम कटौतियों के पक्ष में थे।

आगे का दाँव बनाम क्रमिकता

इस चुनाव का अर्थशास्त्र पुराना है। क्रमिकता के पक्ष का मानक तर्क, जो 1960 के दशक में विलियम ब्रेनार्ड के काम से जुड़ा है, कहता है कि एक केंद्रीय बैंक जो अपने उपकरणों के काम करने के तरीक़े को लेकर अनिश्चित हो, उसे छोटे क़दम उठाने चाहिए और नतीजों पर नज़र रखनी चाहिए। आगे के दाँव का तर्क यह है कि मौद्रिक नीति लंबी देरी के साथ असर डालती है, इसलिए जो केंद्रीय बैंक मंदी का स्पष्ट सबूत आने तक इंतज़ार करता है, वह बहुत देर से ढील देगा। वास्तविक नीतिगत दर अब भी अधिकांश तटस्थ अनुमानों से काफ़ी ऊपर थी, इसलिए फ़ेड ने माना कि इंतज़ार की लागत ज़्यादा कर देने की लागत से बड़ी है।

वास्तविक दर ही केंद्र में है। फ़ेड जुलाई 2023 से इस हफ़्ते तक अपनी लक्ष्य सीमा 5.25-5.50 प्रतिशत पर रखे रहा, जबकि मुद्रास्फीति गिरती रही, इसलिए मुद्रास्फीति-समायोजित पैसे की लागत बढ़ती रही। आधा-प्रतिशत की कटौती उस बहाव के कुछ हिस्से को ही उलटती है। इस नज़र से देखें तो यह क़दम प्रोत्साहन से कम, उस रुख़ का सुधार है जो किसी की मंशा से ज़्यादा सख़्त हो गया था।

अन्य केंद्रीय बैंकों ने अलग चुनाव किया। यूरोपीय सेंट्रल बैंक और बैंक ऑफ़ इंग्लैंड, दोनों ने इस गर्मी में चौथाई-प्रतिशत की कटौतियों से अपने ढील चक्र शुरू किए, और बैंक ऑफ़ इंग्लैंड ने फ़ेड के क़दम के अगले दिन, गुरुवार को, अपनी दर 5 प्रतिशत पर रखी। उनकी अर्थव्यवस्थाएँ अमेरिका से कमज़ोर हैं, जिससे फ़ेड का साहस और ज़्यादा उभरकर दिखता है।

ECB ने तब से फिर कटौती की है, 12 सितंबर को अपनी जमा दर घटाकर 3.5 प्रतिशत की, फिर भी चौथाई-प्रतिशत के क़दमों में। उसकी सावधानी यूरो क्षेत्र में सेवा मुद्रास्फीति की ज़िद्दी प्रकृति को दर्शाती है, और उस गवर्निंग काउंसिल को, जिसे याद है कि 2021 और 2022 में देर से क़दम उठाने का आरोप लगा था। अपने साथियों से तेज़ चलने की फ़ेड की इच्छा उस दर-अंतर को सिकोड़ेगी जिसने डॉलर को सहारा दिया है।

बाज़ारों ने इसे कैसे लिया

निवेशकों ने इस फ़ैसले को घबराहट के बजाय बीमा की तरह लिया। बैठक के अगले दिन S&P 500 रिकॉर्ड ऊँचाई पर बंद हुआ, जबकि लंबी अवधि की ट्रेज़री यील्ड बढ़ीं, जो बताता है कि बॉन्ड निवेशक आसन्न मंदी के दाम नहीं लगा रहे। फ़्लोटिंग-रेट कर्ज़ वाले उधारकर्ताओं को प्राइम रेट 8 प्रतिशत पर गिरने से तुरंत राहत मिली, जबकि मनी-मार्केट फ़ंडों में बचतकर्ताओं की यील्ड धीरे-धीरे नीचे आएगी।

लंबी यील्ड का बढ़ना विचार करने लायक है। लंबी दरें चढ़ते समय कटौती करने वाले केंद्रीय बैंक ने यील्ड कर्व को चौड़ा किया है, जिससे छोटी अवधि में उधार लेकर लंबी अवधि में उधार देने वाले बैंकों को मदद मिलती है, पर मॉर्गेज उधारकर्ताओं को लगभग कुछ नहीं, क्योंकि उनकी दरें दस-वर्षीय ट्रेज़री के साथ चलती हैं। अगर लंबी यील्ड चढ़ती रहीं, तो फ़ेड की कटौती बैंक क्रेडिट लाइनों पर चल रही कंपनियों के लिए हालात आसान करेगी, जबकि आवास बाज़ार लगभग वहीं रहेगा जहाँ था।

क्या पॉवेल को ग़लत साबित करेगा

परीक्षा मुद्रास्फीति की है। अक्टूबर की शुरुआत में आने वाली सितंबर की रोज़गार रिपोर्ट और उसके बाद के उपभोक्ता मूल्य आँकड़े बताएँगे कि श्रम बाज़ार स्थिर हो रहा है या नहीं, और क्या क़ीमत का दबाव शांत रहता है। अगली बैठक, 6 और 7 नवंबर को, राष्ट्रपति चुनाव के ठीक बाद पड़ती है। उससे पहले कोर मुद्रास्फीति में उछाल सुश्री बोमैन के रुख़ को और समर्थन देगा।

एक मज़बूत रोज़गार रिपोर्ट भी लगभग उतनी ही असहज होगी। अगर पेरोल फिर तेज़ होता है और बेरोज़गारी नीचे लौटती है, तो आलोचक कहेंगे कि आधा-अंक शोरगुल वाले डेटा पर ज़रूरत से ज़्यादा प्रतिक्रिया थी, और समिति शायद चौथाई-प्रतिशत के क़दमों पर धीमी होगी या रुक जाएगी। अनुमानों में इसके लिए गुंजाइश है, पर बाज़ार अभी मध्यमान डॉट से तेज़ रफ़्तार का दाम लगा रहे हैं, इसलिए कोई भी पीछे हटना छोटी अवधि की यील्ड ऊपर धकेलेगा।

अब तक का दाम पॉवेल के पक्ष में है। उन्होंने बड़ी कटौती पर फ़ेड की साख दाँव पर लगाई है। अगर अगले कुछ महीनों में मुद्रास्फीति शांत रहती है, तो वे चतुर दिखेंगे; अगर वह उठती है, तो समिति अगला साल यह समझाने में बिताएगी कि उसने 50 बेसिस पॉइंट एक साथ क्यों घटाए।