फ़ेड की चुपचाप बैंकों के ख़राब बॉन्ड दाँवों की उबारी

H.4.1 बैलेंस-शीट रिलीज़ के अनुसार, जो गुरुवार 16 मार्च को प्रकाशित हुई, बैंकों ने फ़ेडरल रिज़र्व की डिस्काउंट विंडो से रिकॉर्ड 152.9 अरब डॉलर उधार लिए। यह 2008 के वित्तीय संकट के शिखर से भी आगे निकल गया, जब उधारी लगभग 111 अरब डॉलर पर पहुँची थी। नई बैंक टर्म फ़ंडिंग प्रोग्राम (BTFP) ने अपने पहले चार दिनों में 11.9 अरब डॉलर और उधार दिए।

अधिकारी इसे उबारी मानने से इनकार करते हैं, क्योंकि शेयरधारक पूरी तरह साफ़ हो चुके हैं। कॉरपोरेट फ़ाइनेंस के विश्लेषक इसे अलग नज़र से देखते हैं। उनके अनुसार फ़ेड ने बैंकों के विनाशकारी बॉन्ड पोर्टफ़ोलियो को उबारा है, और ऐसा असाधारण रूप से बिना शोर-शराबे के किया है।

आपातकालीन उधारी का एक हफ़्ता

सालों से बैंक डिस्काउंट विंडो से दूर रहते थे, इस डर से कि उसका इस्तेमाल करने का कलंक लगेगा, और यह रिकॉर्ड सिलिकॉन वैली बैंक की विफलता के एक हफ़्ते के भीतर बना। फ़ेड का और क्रेडिट उन ब्रिज बैंकों के पास गया जिन्हें FDIC ने SVB और सिग्नेचर बैंक चलाने के लिए बनाया था। गुरुवार को अमेरिका के ग्यारह सबसे बड़े बैंकों ने फ़र्स्ट रिपब्लिक को स्थिर करने के लिए उसके पास 30 अरब डॉलर जमा करने पर भी सहमति दी। यह सरकारी उधारी इतनी सस्ती नहीं होती, अगर कोलैटरल का मूल्यांकन उस दाम पर होता जो बाज़ार में मिलता।

इस बदलाव की रफ़्तार बताती है कि डर कितना गहरा था। जो बैंक पहले विंडो पर देखे जाने से बचने के लिए लगभग कोई भी क़ीमत देते, वे दिनों के भीतर क़तार में लग गए, क्योंकि निकासी पूरी न कर पाने का जोखिम कलंक से बड़ा लगने लगा था। विंडो पर प्राइमरी क्रेडिट 4.75 प्रतिशत पर है, जो फ़ेड की लक्ष्य सीमा का ऊपरी छोर है, और नब्बे दिन तक के ऋण के लिए यही दर लागू होती है।

उबारी तब होती है जब राज्य निजी जोखिम अपने ऊपर ले लेता है। सामान्य बाज़ारों में, जब दरें 4.5 प्रतिशत हों और कोई बैंक 1.5 प्रतिशत यील्ड वाला 10 वर्षीय ट्रेज़री रखे, और उसे जल्दी नक़द चाहिए, तो उसे 20 प्रतिशत की छूट स्वीकार करनी पड़ेगी।

पार पर उधार देना एक सब्सिडी है

इन डूबे हुए बॉन्डों के बदले पार मूल्य पर उधार देकर फ़ेड ने बैंकों को ब्याज-दर जोखिम पर एक मुफ़्त विकल्प दे दिया है। केंद्रीय बैंक आर्थिक नुक़सान को अपनी बही में ले लेता है और बैंकों को उनके बिना हेज किए दाँवों की क़ीमत से बचाता है।

डिस्काउंट विंडो अब लगभग वैसा ही व्यवहार देती है। जब BTFP शुरू हुआ, फ़ेड ने कहा कि वह प्रोग्राम के उदार कोलैटरल मार्जिन विंडो पर भी लागू करेगा, जिससे समझ आता है कि वहाँ उधारी इतनी तेज़ी से क्यों बढ़ी। ऊपर के उदाहरण में, जो बैंक 80 सेंट प्रति डॉलर मूल्य के बॉन्ड गिरवी रखता है, उसे 100 सेंट नक़द मिलते हैं, और 20 सेंट का अंतर ऐसे मूल्य के विरुद्ध ऋण है जो मौजूद ही नहीं।

BTFP एक साल की साँस लेने की गुंजाइश देता है। इसके ऋण अधिकतम एक साल तक चलते हैं, ट्रेज़री, एजेंसी ऋण और एजेंसी मॉर्गेज-बैक्ड प्रतिभूतियों के बदले, जो बैंक के पास पहले से थीं जब 12 मार्च को प्रोग्राम घोषित हुआ। वह आख़िरी शर्त बैंकों को सस्ते बॉन्ड बाज़ार से ख़रीदकर पार पर गिरवी रखने से रोकती है, पर जो बॉन्ड वे पहले से रखते हैं, उनके इलाज में कोई बदलाव नहीं करती।

इससे क्रेडिट की क़ीमत-निर्धारण बिगड़ जाता है। जिन उधारदाताओं ने परिसंपत्तियों और देनदारियों के मूल मेल को बिगाड़ा, वे उस बाज़ार अनुशासन से बच जाते हैं जिसने उनके क्षेत्रीय साथियों को डुबोया, जबकि BTFP की लागत फ़ेड के बढ़ते परिचालन घाटे पर पड़ती है। पिछली शरद ऋतु से फ़ेड बैंक रिज़र्व पर जितना ब्याज देता है, उससे ज़्यादा उसे अपनी बॉन्ड होल्डिंग से मिलता है, और वह घाटा ट्रेज़री से पैसा माँगने के बजाय स्थगित परिसंपत्ति के रूप में दर्ज करता है।

नुक़सान किसके पास

बचाव यह है कि पार पर उधार देना कुछ नहीं लागत लगाता, अगर उधारकर्ता बच जाते हैं। परिपक्वता तक रखा गया ट्रेज़री सचमुच 100 सेंट चुकाता है, BTFP एक साल के ओवरनाइट इंडेक्स स्वैप दर और 10 आधार अंक का शुल्क लेता है, और ट्रेज़री ने इस सुविधा के पीछे अपने एक्सचेंज स्टेबिलाइज़ेशन फ़ंड से 25 अरब डॉलर लगाए हैं। यह सब सॉल्वेंट बैंकों के लिए सही है। विकल्प तब फ़ायदा देता है जब कोई बैंक अपने बॉन्डों के डूबे रहते विफल हो जाता है, और तब नुक़सान बैंक के लेनदारों पर नहीं, बल्कि फ़ेड और ट्रेज़री पर पड़ता है।

SVB और सिग्नेचर के लिए जमा गारंटी का एक अलग बिल है। 12 मार्च के संयुक्त बयान के अनुसार, बीमा-रहित जमाकर्ताओं की रक्षा से डिपॉज़िट इंश्योरेंस फ़ंड को होने वाला कोई भी नुक़सान बैंकों पर एक विशेष मूल्यांकन के ज़रिए वसूला जाएगा। इसका मतलब है कि स्वस्थ उधारदाता, जिनमें वे भी शामिल हैं जिन्होंने समझदारी से हेज किया था, उन लोगों के जमाकर्ताओं को बचाने की लागत का एक हिस्सा चुकाएँगे जिन्होंने ऐसा नहीं किया।

पहले जहाँ ढिलाई ले गई

अमेरिका ने पहले भी बैंकों को डूबे हुए फ़िक्स्ड-रेट परिसंपत्तियाँ रखने देने की कोशिश की है। 1970 के दशक के आख़िर और 1980 के दशक की शुरुआत में बचत और ऋण संस्थाएँ अल्पकालिक जमाओं से फ़ंड की गई लंबी अवधि की मॉर्गेज रखती थीं, और ब्याज दरों की छलांग ने उनमें से कई को बाज़ार के आधार पर दिवालिया बना दिया। नियामकों ने ढिलाई चुनी, पूंजी नियम ढीले किए, और इस उम्मीद में थ्रिफ़्ट्स को चलने दिया कि दरें गिरेंगी। कई ने उस समय का इस्तेमाल बड़े जोखिम उठाने में किया, और आख़िरी सफ़ाई की लागत तुरंत बंद करने से कहीं ज़्यादा पड़ी। BTFP छोटा है और बेहतर सुरक्षित है, पर वह उसी दाँव पर टिका है कि समय अवधि के बेमेल को ठीक कर देगा।

नैतिक जोखिम की वापसी

आधिकारिक औचित्य वित्तीय स्थिरता और संक्रमण को फैलने से रोकने की ज़रूरत है। फिर भी पार पर उधार देने से पैदा होने वाला नैतिक जोखिम बड़ा है।

“टू बिग टू फ़ेल” वाक्यांश अमेरिकी राजनीति में 1984 में आया, जब कंप्ट्रोलर ऑफ़ द करेंसी ने कॉन्टिनेंटल इलिनॉय के उबारने के बाद कांग्रेस को बताया कि सरकार सबसे बड़े बैंकों को डूबने नहीं देगी। 2008 के बाद लिखे नियमों ने नुक़सान को शेयरधारकों और लेनदारों पर वापस डालने की कोशिश की। ब्याज-दर जोखिम पर BTFP उलटी दिशा में चलता है, और वह मुट्ठी भर दिग्गजों के बजाय हर आकार के बैंकों को कवर करता है।

फ़ेड के पक्ष में तर्क मामूली नहीं है। रन अपने आप को खिलाता है, और निकासी पूरी करने के लिए घाटे पर बॉन्ड बेचने को मजबूर बैंक उसी दिवालियेपन को ठोस बना देता है जिसका जमाकर्ताओं को डर है, जो और निकासी को प्रेरित करता है। इस चक्र को जल्दी तोड़ने ने शायद कई ऐसे उधारदाताओं को बचाया जो परिपक्वता तक रखने के आधार पर सॉल्वेंट थे। आपत्ति शर्तों पर है, जिनमें एक छूट या ऊँची दर शामिल हो सकती थी, बिना बैंकों को फ़ायर सेल के सामने खुला छोड़े।

अगर बैंकों को पता है कि संकट में फ़ेड हमेशा डूबे कोलैटरल को अंकित मूल्य पर स्वीकार करेगा, तो उनके पास सरकारी बॉन्डों पर ब्याज-दर जोखिम हेज करने की बहुत कम वजह रह जाती है। SVB की निगरानी पर फ़ेड की समीक्षा, जिसका नेतृत्व माइकल बार कर रहे हैं और जो 1 मई तक आनी है, दिखाएगी कि क्या अधिकारी ब्याज-दर जोखिम पर सख़्त नियमों से इसकी भरपाई की योजना बना रहे हैं। साप्ताहिक बैलेंस-शीट आँकड़े दिखाएँगे कि घबराहट कम होने के बाद भी बैंक इस सुविधा पर टिके रहते हैं या नहीं। फ़ेड ने स्थिरता के नाम पर बैंकों के ब्याज-दर घाटे सार्वजनिक बैलेंस शीट में डाल दिए हैं। नतीजतन बैंक शायद कम हेज करेंगे, और अगला दर-चक्र उन्हें उतना ही उजागर पाएगा।