“ट्रंप ट्रेड” से बॉन्ड पर चोट

दस साल की US ट्रेज़री यील्ड बढ़कर 4.47 प्रतिशत हो गई, क्योंकि बॉन्ड डेस्क “ट्रंप ट्रेड” पर दाँव लगा रहे हैं। राजनीतिक परिदृश्य बदलने के साथ निवेशक सार्वभौमिक टैरिफ़ और ज़्यादा उधारी से चुकाई जाने वाली लंबी कॉरपोरेट टैक्स कटौतियों पर आधारित राजकोषीय एजेंडे की कीमत लगा रहे हैं।

डिबेट की रात से सोमवार तक

यह चाल तीन सत्रों में बनी है। 27 जून को राष्ट्रपति बाइडन के डगमगाते डिबेट प्रदर्शन ने नवंबर में रिपब्लिकन जीत की संभावनाएँ बढ़ाईं, और उसके साथ रिपब्लिकन-नियंत्रित कांग्रेस की भी, और शुक्रवार को लंबी अवधि की यील्ड बढ़ीं, जबकि महंगाई के आँकड़े नरम आए थे। सोमवार को वे फिर बढ़ीं, और तेज़ी से। दो साल की यील्ड में बहुत कम हलचल हुई, इसलिए छोटी और लंबी परिपक्वताओं के बीच का अंतर तेज़ी से सिकुड़ा है और कर्व का लंबा उलटाव ढीला पड़ा है, एक ऐसा पैटर्न जिसे बॉन्ड ट्रेडर बियर स्टीपनिंग कहते हैं।

यह पैटर्न मायने रखता है, क्योंकि यह स्रोत की पहचान कराता है। फ़ेड नीति की अपेक्षाओं से चली चाल छोटी यील्ड को कम से कम उतना ही ऊपर धकेलती। जो चाल लंबे सिरे पर केंद्रित है, वह अगले दशक के महंगाई जोखिम और बॉन्ड आपूर्ति के बारे में है, और यहीं राजकोषीय और व्यापार नीति नुकसान करती हैं।

टैरिफ़ और ज़्यादा आपूर्ति

निवेशक उम्मीद करते हैं कि व्यापक टैरिफ़ व्यवस्था तुरंत आपूर्ति झटके की तरह काम करेगी, हेडलाइन महंगाई बढ़ाएगी और फ़ेड कितनी दर कटौती कर सकता है, यह सीमित करेगी। विस्तारित टैक्स कटौतियों के लिए खरबों डॉलर जुटाने को ट्रेज़री को लंबी अवधि के कर्ज़ की लगातार धारा बेचनी होगी। उसे सोखने के लिए निजी ख़रीदारों को उल्लेखनीय रूप से ऊँची यील्ड चाहिए होगी।

आपूर्ति वाला बिंदु जितना दिखता है उससे तीखा है। हाल के घाटों की फ़ंडिंग के लिए ट्रेज़री ने छोटी अवधि के बिलों पर भारी निर्भरता रखी है, जिससे लंबे सिरे पर कुछ दबाव कम रहा है, पर इस तरीके की भी सीमाएँ हैं, क्योंकि बहुत ज़्यादा छोटी अवधि की फ़ंडिंग बजट को नीति दरों के हर बदलाव के सामने उजागर कर देती है। बड़े संरचनात्मक घाटे को आख़िरकार ज़्यादा नोट और बॉन्ड से फ़ाइनेंस करना होगा। उसी समय फ़ेड अब भी अपनी होल्डिंग सिकोड़ रहा है, हालाँकि उसने जून में ट्रेज़री रन-ऑफ़ की मासिक सीमा 60 अरब डॉलर से घटाकर 25 अरब डॉलर कर दी, और चीन जैसे बड़े विदेशी ख़रीदार वर्षों से अपने ट्रेज़री पोर्टफ़ोलियो घटा रहे हैं। सीमांत ख़रीदार तेज़ी से कीमत-संवेदनशील निजी निवेशक बनता जा रहा है।

जोखिम प्रीमियम कहाँ दिखता है

लंबे बॉन्ड रखने के बजाय छोटे बिलों को बार-बार रोल करने के लिए निवेशकों द्वारा माँगी गई अतिरिक्त यील्ड, यानी टर्म प्रीमियम, पिछले दशक के बड़े हिस्से में लगभग शून्य या नकारात्मक था, जब फ़ेड बॉन्ड ख़रीद रहा था और महंगाई शांत थी। पिछले साल से यह वापस आया है, और ताज़ा चाल इसमें और जोड़ती है। हर बढ़ोतरी सीधे तीस साल की बंधक दरों और लंबी अवधि के कॉरपोरेट कर्ज़ की यील्ड तक जाती है, जो ट्रेज़री से तय होती है। होमबिल्डर, वाणिज्यिक संपत्ति के मालिक और लंबी अवधि की उधारी की योजना बना रही कंपनियाँ इसे सबसे पहले महसूस करती हैं।

करेंसी भी इस ट्रेड का कुछ हिस्सा उठा रही है। टैरिफ़ की संभावना और धीमी कटौती करने वाले फ़ेड की उम्मीद पर डॉलर मज़बूत हुआ है, जबकि मेक्सिकन पेसो और चीनी युआन, जो अमेरिकी व्यापार नीति के सबसे ज़्यादा संपर्क में हैं, कमज़ोर हुए हैं। बैंकों को ढलानदार कर्व से फ़ायदा होता है, क्योंकि वे छोटी अवधि में फ़ंड लेकर लंबी अवधि में उधार देते हैं, इसलिए जिन दिनों राजनीतिक संभावनाएँ ट्रंप के पक्ष में जाती हैं, उन दिनों उनके शेयर आम तौर पर चढ़ते हैं।

लंदन और 2019 से सबक

बाज़ारों ने पहले भी बिना फ़ंडिंग वाली टैक्स कटौतियों को सज़ा दी है। सितंबर 2022 में ब्रिटेन की सरकार ने बड़ी टैक्स कटौतियों की घोषणा की, बिना उन्हें चुकाने की योजना के, और गिल्ट यील्ड इतनी तेज़ी से उछलीं कि पेंशन फ़ंडों को बचाने के लिए बैंक ऑफ़ इंग्लैंड को दख़ल देना पड़ा; प्रधानमंत्री कुछ ही हफ़्तों में चले गए। अमेरिका की स्थिति कहीं मज़बूत है, क्योंकि वह दुनिया की रिज़र्व मुद्रा और सबसे गहरा बॉन्ड बाज़ार जारी करता है, पर इस प्रकरण ने दिखाया कि राजकोषीय विश्वसनीयता धीरे-धीरे नहीं, अचानक प्राइस हो सकती है।

2018 और 2019 का व्यापार युद्ध एक प्रतिसबक देता है। चीनी सामान पर लगे टैरिफ़ ने तब कुछ कीमतें बढ़ाईं, पर उन्होंने व्यावसायिक निवेश और भरोसे को भी चोट पहुँचाई, और विकास धीमा होने पर फ़ेड ने 2019 में आख़िरकार तीन बार दरें घटाईं। उस साल लंबी यील्ड तेज़ी से गिरीं। दूसरे शब्दों में, टैरिफ़ का झटका जितना महंगाई का झटका हो सकता है, उतना ही विकास का झटका भी हो सकता है, और बॉन्ड बाज़ार की पहली प्रतिक्रिया हमेशा अंतिम प्रतिक्रिया नहीं होती।

इस ट्रेड के ख़िलाफ़ तर्क

सबसे मज़बूत आपत्ति यह है कि चुनाव में चार महीने बाकी हैं और बहुत कुछ बदल सकता है, जिसमें डेमोक्रेटिक टिकट भी शामिल है। चुनावी वादे कांग्रेस तक पहुँचते ही अक्सर पतले पड़ जाते हैं: 2017 की टैक्स कटौतियों को किसी न किसी रूप में बढ़ाना किसी भी पार्टी के तहत संभव है, और व्यापक टैरिफ़ को कानूनी और राजनीतिक विरोध झेलना पड़ सकता है। इस नज़रिए से बाज़ार एक ऐसे नीति-मिश्रण की कीमत लगा रहा है जो शायद कभी पूरी तरह न आए, और अगर पोल बदलते हैं तो चाल जल्दी पलट सकती है। एक चक्रीय तर्क भी है: महंगाई ठंडी हो रही है, और शरद ऋतु में कटौती शुरू करने वाला फ़ेड पूरे कर्व को नीचे खींचेगा, चाहे राजनीतिक प्रीमियम हो या न हो।

ये तर्क अकेली राजनीति पर ट्रेड कितनी दूर जा सकता है, इसकी सीमा तय करते हैं। वे मूल राजकोषीय समस्या नहीं हटाते, जो चाहे जो भी जीते मौजूद रहती है, क्योंकि कोई भी उम्मीदवार GDP के 6 प्रतिशत से ऊपर चलते घाटे को कम करने की विश्वसनीय योजना नहीं रखता। कंपनियों और उच्च आय वालों पर टैक्स बढ़ाने के बाइडन प्रशासन के प्रस्तावों को डेमोक्रेटिक कांग्रेस की ज़रूरत होगी, और जो बेटिंग मार्केट डिबेट पर चले थे, वही अब इसे कम संभावित नतीजा मानते हैं।

किन संकेतों पर नज़र रखें

जून की पेरोल रिपोर्ट शुक्रवार को आती है और जून का उपभोक्ता मूल्य सूचकांक अगले हफ़्ते, और नरम आँकड़े राजनीतिक प्रीमियम के कुछ हिस्से को संतुलित कर सकते हैं। पॉवेल अगले हफ़्ते कांग्रेस के सामने गवाही देंगे, और जुलाई के अंत में ट्रेज़री की त्रैमासिक रीफ़ाइनेंसिंग घोषणा आने वाले महीनों के लिए कूपन नीलामी का आकार तय करेगी। स्विंग स्टेट्स में पोल, और दो साल व दस साल की यील्ड के बीच का स्प्रेड, यह मापने के सबसे साफ़ पैमाने हैं कि कीमत में कितनी राजनीति है।

बॉन्ड निवेशक टैरिफ़ और बिना फ़ंडिंग वाली टैक्स कटौतियों को ऊँची महंगाई और भारी आपूर्ति का फ़ॉर्मूला मान रहे हैं। अगर पोल ट्रंप के पक्ष में चलते रहते हैं, तो दस साल की यील्ड शायद और चढ़ेगी, और फ़ेड के पास ढील देने की कम गुंजाइश होगी। लंबे सिरे से कीमत तय करने वाले उधारकर्ता, ख़ासकर घर ख़रीदने वाले, फ़ेड की पहली कटौतियों से ज़्यादा राहत की उम्मीद न करें, क्योंकि लंबा सिरा अब केंद्रीय बैंक जितना ही वॉशिंगटन के बजट से तय हो रहा है।